◾公司10月23日晚发布三季报：2018年前三季度实现营收、归上净利润、扣非利润分别为15.51、2.08、1.89亿元，同比增长21.71%、2.11%、-1.5%。其中Q3单季度实现营收、归上净利润、扣非利润分别为5.65、0.872、0.867亿元，同比增长16.23%、13.77%、17.39%。
摘要
1.符合预期，Q3电容器与氟化工保持增长，电解液逐渐回暖：前三季度收入稳定增长21.71%，归上净利润稍有增长2.11%，主要原因是电容器化学品、有机氟销售提升，整体盈利提升；电解液H1市场竞争激烈致降价严重，至Q3原料涨价推动售价回升，业绩有所改善。分季度Q1-Q3实现营收4.5/5.36/5.65亿元，扣非利润0.39/0.64/0.87亿元，毛利率32.33%/34.62%/34.76%，净利率约11.53%/12.83%/15.44%，Q3营收同比增长16.23%，环比增长5.38%；扣非利润同比增长17.39%，环比增长36.06%；毛利率同比下降1.34pct，环比上升0.14 pct；扣非净利率同比上升0.15pct，环比上升3.46 pct。期间费用率18.98%，同比上升1.79pct，三费合计2.94亿元，同比增长34.4%，研发费用1.02亿元，同比增长47.7%，整体经营指标良好，经营现金流净额/税后净利润为82.17%，同比提升31.73pct，改善明显。
2.电解液环比量价齐升，盈利能力逐渐回升：公司电解液H1营收约4.82亿元，估计出货量1.2-1.3万吨，推算税后均价3.85万元/吨，毛利率约27%。Q3公司总营收5.65亿元，预计出货量环比提升约10%超过7000吨，8月DMC/EC等溶剂因检修、环保、洪水等原因涨价推动电解液涨价10%以上，估计电解液营收占比提升至50-55%，推算Q3电解液收入约2.8-3亿元，税后均价4.2万元/吨，相比较H1的3.85万元提升近10%，Q3电解液环比实现量价齐升，预计毛利率升至30-33%，盈利能力正逐步回升，全年出货量有望超过2.6万吨；公司客户包括三星、LG、松下、CATL、BYD等国内外一线电池厂，随着本轮洗牌接近尾声，公司有望凭借强大的竞争力脱颖而出。
3.非电解液业务持续增长，支撑业绩保持稳定：龙头企业单晶拉晶成本已经降低到1.9-2.3美分/瓦左右，而单晶、多晶的发电效率差接近2.55美分/瓦，因此，即使多晶铸锭的成本降低为零也不再具有成本优势。隆基股份作为行业龙头，通过技术进步、集约的投资和完善的供应链管理、领先的战略布局，获得了比较突出的成本优势，龙头地位进一步巩固。
4.投资建议:预计18-20年净利润3.51/4.59/6.29亿元，维持“强烈推荐-A”评级。
风险提示：新能源汽车政策和销量低于预期，竞争加剧，盈利能力持续下降。
1.符合预期，Q3电容器与氟化工保持增长，电解液逐渐回暖
公司2018年前三季度收入稳定增长21.71%，归上净利润稍有增长2.11%，主要原因是铝电容器化学品、有机氟化学品业务拓展取得了较好的成效，销售业绩有较大的提升，带来了整体盈利的提升；锂离子电池电解液上半年由于市场竞争激烈，产品售价下降严重，至第三季度由于原材料市场供应的变化开始出现一定缓和，产品价格逐步回归稳定，经营业绩有所改善。
分季度看，2018年Q1-Q3分别实现营收4.5/5.36/5.65亿元，扣非净利润0.39/0.64/0.87亿元，毛利率32.33%/34.62%/34.76%，净利率约11.53%/12.83%/15.44%。其中Q3营收同比增长约16.23%，环比增长5.38%；扣非净利润同比增长17.39%，环比增长36.06%；毛利率同比下降1.34pct，环比上升0.14 pct；扣非净利率同比上升0.15pct，环比上升3.46 pct。
2.期间费用率水平与经营指标良好，持续加大投入研发
2018年前三季度，公司期间费用率约18.98%，同比上升1.79pct，三费金额合计约2.94亿元，同比增长约34.4%。其中：1）销售费用约0.71亿元，同比增长46.8%；管理费用约1.11亿元，同比增长24%；财务费用约0.11亿元，同比下降12.3%。值得注意的是，公司研发费用约1.02亿元，同比增长47.7%，研发费用/营业收入约6.6%，显示出公司正持续加大投入研发。另外，公司经营指标良好：赊销比为79.12%，同比提升5.87pct；存货营收比为21.18%，同比降低1.9pct；销售商品、劳务获现金/营收的比例为93.29%，同比提升2.32pct；经营现金流净额/税后净利润为82.17%，同比提升31.73pct，经营性现金流改善明显
3.电解液环比量价齐升，盈利能力逐渐回升
公司电解液上半年营收约4.82亿元，占比约48.8%，估计对应出货量约1.2-1.3万吨，推算税后均价约3.85万元/吨，毛利率约27%。Q3公司实现总营收5.65亿元，预计出货量环比提升约10%超过7000吨，8月份 DMC/EC等溶剂因检修、环保、洪水等原因涨价推动电解液涨价10%以上，估计电解液营收占比提升至50-55%，推算Q3电解液收入约2.8-3亿元，税后均价4.2万元/吨，相比较H1的3.85万元提升近10%，据此推算前三季度的税后均价约3.97万元/吨。总体来看，Q3电解液环比实现量价齐升，预计单季度毛利率提升至30-33%，在Q1经历C客户低价采购导致低盈利、Q2加大海外客户供应环比改善的基础上，Q3溶剂成本涨价推动电解液售价上涨，并且产品售价涨幅总体超过成本上涨，单吨毛利有所上升，盈利能力正逐步回升。
4.电解液客户结构优质，产能扩张有序进行
公司客户结构优质，包括三星、LG、松下、CATL、BYD、光宇、力神、比克等国内外一线电池厂，通过子公司瀚康化工自产添加剂并参股上游六氟企业，实现产品品质优质且成本相对较低两大竞争优势。公司正加大产能扩张，湖北荆门、惠州宙邦三期以及波兰新宙邦的扩产正在有序进行，随着本轮洗牌接近尾声，低端产能相继出清，公司有望凭借强大的竞争力脱颖而出，全年出货量有望超过2.6万吨。我们认为，公司近两年通过“大扩产+大投资”模式，不断布局或强强联合产业链上下游，有望在未来2-3年逐渐进入收获期，业绩高增长值得期待
5. 非电解液业务持续增长，支撑业绩保持稳定
公司的铝电容器化学品、有机氟化学品、半导体等非电解液的业务，2018年前三季度保持稳定增长。1）铝电容器在经历了5年低谷期后下游需求迎来回暖，加上环保核查趋严带来龙头份额提升，市场集中效应显著，Q3电容器化学品业务预计营收占比25-30%，估算营收1.4-1.5亿元，毛利率保持35-40%，全年有望继续增长15-20%。2）半导体化学品在积累了3年后逐步获得下游客户认可，并抓住行业高速发展且核心原材料加速国产化的机遇，一举成为公司增速最快的业务模块，目前占比不到5%还比较小，已开拓华星光电、天马、台积电等客户，基数小但增速快，有望成为公司未来业绩增长两点。3）而氟化工由于国内环保趋严使其原料六氟丙烯大幅涨价，公司与客户签订长单导致售价涨幅不及原料涨幅影响盈利，预计Q3收入占比约20%，毛利率保持在45-50%，后续有望稳定增长
6.投资建议：维持“强烈推荐-A”评级
公司持续进行产业链上下游布局，电解液洗牌后盈利开始逐步回升，带动业绩增长，预计2018-2020年实现净利润3.51/4.59/6.29亿元，维持“强烈推荐-A”评级
风险提示
1）新能源汽车政策低于预期：如果相关产业政策发生重大不利变化，将会对公司的销售规模和盈利能力产生重大不利影响，因此存在一定的政策风险。
2）新能源汽车销量低于预期：如果受到产业政策变化、配套设施建设和推广、客户认可度等因素影响，可能导致新能源汽车市场需求出现较大波动。
3）竞争加剧，产品价格持续下降：动力电池作为新能源汽车核心部件之一，也不断吸引新进入者通过直接投资、产业转型或收购兼并等方式参与竞争，同时现有动力电池及其材料企业亦纷纷扩充产能，市场竞争日益激烈，市场可能出现结构性、阶段性的产能过剩，将面临一定的市场竞争加剧的风险。
附：财务预测表
分析师承诺
负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。
◾游家训：曾就职于国家电网公司上海市电力公司、中银国际证券，2015年加入招商证券，现为招商证券电气设备新能源行业首席分析师。
◾陈雁冰：曾就职于远景能源、博世联电、华金证券，2017年加入招商证券，主要研究新能源汽车中游产业。
◾龙云露：清华大学硕士，2017年加入招商证券，主要研究电力设备、新能源发电产业。
◾普绍增：上海财经大学硕士，2017年加入招商证券，主要研究工控自动化与信息化产业。
◾刘珺涵：美国克拉克大学硕士，曾就职于台湾元大证券，2018年加入招商证券，研究新能源汽车中游产业。
投资评级定义
◾公司短期评级
以报告日起6个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上
审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间
中性： 公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间
回避： 公司股价表现弱于基准指数5%以上
◾公司长期评级
A：公司长期竞争力高于行业平均水平
B：公司长期竞争力与行业平均水平一致
C：公司长期竞争力低于行业平均水平
◾行业投资评级
以报告日起6个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数
中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数
回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数
重要声明
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【业务】研究、证券化、投融资