◾公司发布2019年半年报：报告期内实现收入、归上净利润、扣非后归上净利润29.79、3.98、3.04亿元，分别同比增长36.08%、77.23%、56.69%，业绩保持快速增长。公司光伏胶膜业务全球市占率在50%左右，成本优势明显，新型胶膜白色EVA、POE产能正在释放，将对收入增长，盈利能力提升带来贡献。公司新材料业务中，感光干膜业务发展加速，已基本完成大客户导入，业绩贡献将加大。维持“强烈推荐-A”评级，目标价为46-48元。
摘要
1、业绩保持快速增长。公司发布2019年半年报，报告期内收入、归上净利润、扣非后归上净利润分别为29.79、3.98、3.04亿元，分别同比增长36.08%、77.23%、56.69%。其中，2季度收入、归上净利润、扣非后归上净利润分别为13.64、1.82、1.60亿元，分别同比增长20.78%、48.05%、51.23%。
2、盈利能力分析。2019年上半年，公司综合毛利率为19.47，同比下降0.28个百分点，销售、管理、财务费用率分别为1.70%、5.09%、0.33%，分别同比增长0.03、-0.57、0.02个百分点。此外，2019年上半年公司无资产减值损失。综合影响下，公司2019年上半年净利率为13.33%，同比上升3.04个百分点。
3、光伏胶膜业务拉动公司业绩增长。2019年上半年，公司光伏胶膜实现销量3.55亿平米，同比增长29.77%，对应收入26.98亿元，同比增长32.23%；背板业务实现销量0.25亿平米，同比增长30.41%，对应收入2.69亿元，同比增长14.34%；电子材料（感光干膜）业务实现收入0.26亿元，同比增长54.16%。
4、感光干膜业务产业化加速。新业务中，公司持续完善感光干膜产品系列，实现了大客户导入和量产投产。随着客户突破与产能能稳步投放，业绩贡献将加大。
5、投资建议：维持“强烈推荐-A”评级，目标价为46-48元。
风险提示：新产能投放力度不及预期，国内、海外光伏装机需求不及预期。
一、半年度业绩摘要
业绩保持快速增长。公司发布2019年半年报，报告期内收入、归上净利润、扣非后归上净利润分别为29.79、3.98、3.04亿元，分别同比增长36.08%、77.23%、56.69%。其中，2季度收入、归上净利润、扣非后归上净利润分别为13.64、1.82、1.60亿元，分别同比增长20.78%、48.05%、51.23%。
盈利能力分析。2019年上半年，公司综合毛利率为19.47，同比下降0.28个百分点，销售、管理、财务费用率分别为1.70%、5.09%、0.33%，分别同比增长0.03、-0.57、0.02个百分点。此外，2019年上半年公司无资产减值损失。综合影响下，公司2019年上半年净利率为13.33%，同比上升3.04个百分点。
光伏胶膜业务拉动公司业绩增长。2019年上半年，公司光伏胶膜实现销量3.55亿平米，同比增长29.77%，对应收入26.98亿元，同比增长32.23%；背板业务实现销量0.25亿平米，同比增长30.41%，对应收入2.69亿元，同比增长14.34%；电子材料（感光干膜）业务实现收入0.26亿元，同比增长54.16%。
二、光伏胶膜产能快速提升，盈利能力有望稳中有升
光伏新品胶膜产能快速提升。2018年，公司通过自筹资金投资11.76亿，扩产年产2.5亿平方米白色EVA胶膜技改项目和年产2亿平方米POE封装胶膜项目，其中白色EVA胶膜项目总投资5.5亿，POE封装胶膜总投资6.2亿，分两期建设。
2019年上半年，公司完成泰国生产基地6000万平米产能释放。同时，2019年上半年公司在建工程达0.84亿元，较18年底增长48.53%，主要系本期增加2万吨/年碱溶性树脂、年产2.5亿平方米白色EVA胶膜技改项目和年产2亿平方米POE封装胶膜项目（一期）投入所致，预计在2~3年内完成全部产能投放。
光伏胶膜业务盈利能力有望稳中有升。公司光伏胶膜全球市占率在50%左右，相对于其余竞争对手成本优势明显，毛利率一直保持领先。目前，公司新产品白色EVA、POE产能正在稳步释放，随新产品起量，预计盈利能力、收入增速将有明显提升。
三、感光干膜业务产业化加速
感光干膜业务产业化加速。近年，公司持续增加和完善感光干膜的产品系列，在高分辨率感光干膜的基础上成功开发出LDI感光干膜产品。同时，公司感光干膜产品完成了大客户导入和量产投产。预计到2020年公司将实现2亿平米感光干膜产能投放。随客户持续突破，产能能稳步投放，有望加大业绩贡献力度。
感光干膜进口替代空间较大。需求端，中国约占PCB感光干膜的50%。全世界PCB用感光膜在2013年达到11.72亿美元的规模，中国PCB感光干膜用量占全球的40%份额。2016年，全球PCB板产值约542亿美元，中国产值约271亿美元，占比50%；而2013年，全世界PCB板产值约483亿美元，中国产值约150亿美元，占比31%。按此增速，目前中国对PCB感光干膜的需求约占全世界的50%。
供给端，长期以来，以日、美等国的公司以及中国台湾地区的公司垄断了PCB感光干膜的生产，这些企业包括Asahi Kasei, Dupont, Eternal, Dow, HITACHI Chemical等等，国内的PCB材料起步比较晚，感光干膜的关键材料PET和PE较晚才攻克，中国在PCB感光干膜上的生产几乎处于刚刚起步的阶段。
其余新业务稳步推进。铝塑膜业务稳步实现量产，成功导入3C客户。公司铝塑膜产品2018年成功实现量产，产品性能达到电池厂的性能要求，已成功导入3C电池客户。有机硅封装材料（硅酮结构胶）成功完成客户导入，FCCL继续进行产品完善和客户端测试。新材料业务持续向好。
风险提示
新产能投放力度不及预期，国内、海外光伏装机需求不及预期。
附：财务预测表
分析师承诺
负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。
◾游家训：浙江大学硕士，曾就职于国家电网公司上海市电力公司、中银国际证券，2015 年加入招商证券，现为招商证券电气设备新能源行业首席分析师。
◾普绍增：上海财经大学硕士，2017年加入招商证券，主要研究工控自动化与信息化产业。
◾刘珺涵：美国克拉克大学硕士，曾就职于台湾元大证券，2018年加入招商证券，研究新能源汽车中游产业
投资评级定义
◾公司短期评级
以报告日起6个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上
审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间
中性： 公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间
回避： 公司股价表现弱于基准指数5%以上
◾公司长期评级
A：公司长期竞争力高于行业平均水平
B：公司长期竞争力与行业平均水平一致
C：公司长期竞争力低于行业平均水平
◾行业投资评级
以报告日起6个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数
中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数
回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数
重要声明
本微信号推送内容仅供招商证券股份有限公司（下称“招商证券”）客户参考，其他的任何读者在订阅本微信号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，招商证券不会因订阅本微信号的行为或者收到、阅读本微信号推送内容而视相关人员为客户。
完整的投资观点应以招商证券研究所发布的完整报告为准。完整报告所载资料的来源及观点的出处皆被招商证券认为可靠，但招商证券不对其准确性或完整性做出任何保证，报告内容亦仅供参考。
在任何情况下，本微信号所推送信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除非法律法规有明确规定，在任何情况下招商证券不对因使用本微信号的内容而引致的任何损失承担任何责任。读者不应以本微信号推送内容取代其独立判断或仅根据本微信号推送内容做出决策。
本微信号推送内容仅反映招商证券研究人员于发出完整报告当日的判断，可随时更改且不予通告。
本微信号及其推送内容的版权归招商证券所有，招商证券对本微信号及其推送内容保留一切法律权利。未经招商证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。
扫描二维码，持续关注
公众号ID：jiaxun-you
【领域】电力设备、自动化、新能源汽车、新能源发电
【业务】研究、证券化、投融资