◾公司发布年报：2018年实现营收、归上净利、扣非净利约33.11、5.94、4.95亿元，同比增长47.2%、31.8%、16.1%。同时，公告发行可转债预案，募集不超过8.7亿元，用于投资涂覆隔膜基地、3万吨负极（炭化等主要工序）、补充流动资金。维持“强烈推荐”评级，调整目标价为65-69元。
摘要
1.2018年营收维持高增长。2018年营收同比增长47.2%，维持较高增速，主要系1）负极材料产能投放，销量增长较快，并继续扩产应对需求增长；2）锂电设备业务出货增速有所下滑，但单价大幅提升；3）涂覆隔膜产能逐步释放，叠加主要客户CATL动力电池销量大幅增长带动出货量快速增长。
2.多因素导致利润增速低于营收增速。归上净利、扣非净利分别同比增长32%和16%，增速低于营收，主要系1）Q3/4毛利率约29.7%/29.1%，同环比均持续下滑，预计系负极材料毛利率下滑和石墨化加工业务子公司毛利率较低所致；2）全年资产减值损失0.53亿元，同比大增79.4%，主要由应收账款和存货大幅增加导致计提较多；3）对外借款金额增加导致财务费用同比大幅增长156%，至0.48亿元。
3.负极业务毛利率有所下滑，但长期竞争力强。2018年产能释放推动出货量上涨至2.9万（24%YoY），在人造石墨领域市占率维持第一。价格方面，下半年出货价上扬，预计和原材料涨价有关，公司产品全年均价约6.8万元/吨（8.5%YoY）。不过原材料价格上涨，公司直接材料成本约1.83万元/吨（50.8%YoY），导致毛利率下滑5.3个ppt至33.9%。今年2万吨募投负极产能和内蒙古5万吨石墨化产能将投放，未来产能仍将扩张，长期竞争力强。
4.装备和涂覆膜业务稳定发展。2018年锂电设备出货199台（-16.4%YoY），主要系公司优先向回款好的客户供货，同时受益产品升级，涂布机单价提升。在龙头电池厂开启新一轮扩产的背景下，随着公司扩张产能释放，预计涂布机在客户结构调整完毕后有望恢复增长。2018年涂覆膜出货约2.1亿平（119%YoY），系宁德卓高2.4亿平产能投放，未来公司仍计划在溧阳扩产。随着开工率提升，以及强大的工艺管理水平，公司单位成本也大幅下滑，成功对冲价格下滑的压力。
5.投资建议。公司负极业务竞争力强，装备和隔膜业务稳定贡献业绩，后续随着产能扩张、客户扩充预计将保持较快增长。维持“强烈推荐”评级，调整目标价为65-69元。
风险提示：新能源汽车政策和销量低于预期，盈利能力持续下降。
1.业绩符合预期
公司发布2018年年报：
1）实现营收、归上净利、扣非净利约33.11、5.94、4.95亿元，同比增长47.2%、31.8%、16.1%。
2）公司公告发行可转债预案，募集不超过8.7亿元，投资涂覆隔膜基地、3万吨负极（炭化等主要工序）、补充流动资金。
3）公司拟向全体股东每10股派发现金4.2元（含税），本次利润分配约1.83亿元。
公司2018年营收同比增长47.2%，维持较高增速，主要系
1）负极材料产能投放，销量增长较快，并继续扩产应对需求增长；
2）锂电设备业务出货增速有所下滑，但单价大幅提升；
3）涂覆隔膜产能逐步释放，叠加主要客户CATL动力电池销量大幅增长带动出货量快速增长。
归上净利、扣非净利分别同比增长32%和16%，增速低于营收，主要系
1）Q3/4毛利率约29.7%/29.1%，同环比均持续下滑，预计系负极材料毛利率下滑和石墨化加工业务子公司毛利率较低所致；
2）全年资产减值损失0.53亿元，同比大增79.4%，主要由应收账款和存货大幅增加导致计提较多；
3）对外借款金额增加导致财务费用同比大幅增长156%，至0.48亿元。
2.异常量分析
资产减值损失方面，2018年资产减值损失0.53亿元，同比大幅增长，主要系库存大幅增加导致存货跌价损失较高。应收账款坏账计提中金额最大的江苏智航的部分，在法院调解下，双方已达成和解，这部分风险预计将逐步消除。
经营及资产扩张需求增加有息负债，带动财务费用提升。2018年公固定资产和在建工程分别为6.8和7.4亿，同比大增31.1%和675.9%。资产扩张及经营需求导致公司增加对外借款，主要有息负债同比大幅增长，这也导致财务费用出现较大幅增加。
现金流转好。2018年3季度开始，公司现金流逐渐转好，主要系公司通过提高资产质量管理和运营效率，客户回款增加，公司的应收账款周转天数和存货周转天数均持续下滑。
3.主营业务分析
负极业务毛利率有所下滑，但长期竞争力强。2018年江西紫宸出货量约2.9万吨，同比增长24%。价格方面，从行业情况看，Q4出货价上扬，预计和原材料涨价有关，公司产品全年均价约6.8万元/吨，同比增长8.5%，预计仍远高于同行，主要在于客户和管理能力差异。不过原材料包括焦类、沥青等价格上涨，导致公司全年单位直接材料成本约1.83万元/吨，同比大增50.8%，对毛利率形成一定负面影响。今年2万吨募投负极产能和内蒙古5万吨石墨化产能将投放，未来产能仍将扩张，长期竞争力强。
公司负极产品实现底层积累，迭代较快，成本控制力也较强。目前已实现全球高端客户供货，近2年在三星、LGC等国际客户体系内供货占比在20%左右。2018年募投产能将如期投放，未来公司仍将扩产3万吨负极材料，同时石墨化自制比例也会提升，收入、盈利情况都将保持不平庸的表现。
装备业务价增量减，未来预计恢复增长。2018年锂电设备业务出货199台，同比下滑16.4%，主要系公司减少或停止向部分回款能力较差的客户供货。不过公司涂布机单台售价达278万元，同比提升38.5%，主要受益于大客户对涂布机产品升级。单价的提升也带来毛利率的提升。在目前国内龙头电池厂进入新一轮扩产周期的背景下，公司预收账款持续增长，库存量基本维持不变，同时公司溧阳、宁德和江西的产能开始释放，预计涂布机在客户结构调整完毕后有望恢复增长。
公司装备业务有一定积累，紧随主流客户快速迭代优化，品质、性价比、响应优势应该会越来越强。同时公司优化客户质量，维持价格稳定，提升现金流水平。目前公司正在向整线解决方案提供者过渡，未来的产品品类会更多。
涂覆隔膜出货量大幅增长，扩产计划仍在继续。2018年公司涂覆膜出货量约2.1亿平，同比大增119%，主要系宁德卓高（IPO募投项目）2.4亿平产能投放所致，公司仍计划在溧阳投资扩建2.4亿平产能，投放后将保障公司销量持续增长。
涂覆隔膜单位成本下降，竞争力提升。公司的加工费在2018年大幅下滑，但随着开工率提升，以及强大的工艺管理水平，公司单位成本也大幅下滑，预计涂覆业务仍将有不错的客户粘性。
基膜、涂覆膜协同发展。此外，公司通过溧阳月泉布局基膜领域，2018年实现营收454.51万元，销售268.47万平方米，不含税单价1.69元/平。整体看，该部分业务仍然亏损，主要系安装调试费用等成本的计入。基膜的布局有望强化与涂覆业务的协同，加强客户粘性。
4.盈利预测
5. 风险提示
1）新能源汽车政策低于预期：如果相关产业政策发生重大不利变化，将会对公司的销售规模和盈利能力产生重大不利影响，因此存在一定的政策风险。
2）新能源汽车销量低于预期：如果受到产业政策变化、配套设施建设和推广、客户认可度等因素影响，可能导致新能源汽车市场需求出现较大波动。
3）产品价格持续下降：动力电池作为新能源汽车核心部件之一，也不断吸引新进入者通过直接投资、产业转型或收购兼并等方式参与竞争，同时现有动力电池及其材料企业亦纷纷扩充产能，市场竞争日益激烈，市场可能出现结构性、阶段性的产能过剩，将面临一定的市场竞争加剧的风险。
附：财务预测表
分析师承诺
负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。
游家训：曾就职于国家电网公司上海市电力公司、中银国际证券，2015年加入招商证券，现为招商证券电气设备新能源行业首席分析师。
陈雁冰：曾就职于远景能源、博世联电、华金证券，2017年加入招商证券，主要研究新能源汽车中游产业。
普绍增：上海财经大学硕士，2017年加入招商证券，主要研究工控自动化与信息化产业。
刘珺涵：美国克拉克大学硕士，曾就职于台湾元大证券，2018年加入招商证券，研究新能源汽车中游产业。
投资评级定义
◾公司短期评级
以报告日起6个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上
审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间
中性： 公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间
回避： 公司股价表现弱于基准指数5%以上
◾公司长期评级
A：公司长期竞争力高于行业平均水平
B：公司长期竞争力与行业平均水平一致
C：公司长期竞争力低于行业平均水平
◾行业投资评级
以报告日起6个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数
中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数
回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数
重要声明
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