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汇川技术：通用自动化板块竞争优势突出，静待乘用车业务放量

电新产业研究

2019-01-29

导读：公司发布2018年业绩预告： 2018年实现收入55.55~59.72亿元，归上净利润10.6~12.19亿元，分别同比增长10%~25%，0%~15%，业绩增长基本符合预期。

◾公司发布2018年业绩预告：2018年实现收入55.55~59.72亿元，归上净利润10.6~12.19亿元，分别同比增长10%~25%，0%~15%，业绩增长基本符合预期。公司通用业务在行业走弱时仍保持着很强的增长，竞争优势突出，长期看空间很大；新能源汽车业务短期受客车增长放缓影响，随乘用车放量将步入新一轮增长期。公司平台架构更加清晰，在扩张中仍然保持着低边际成本，是其不同于其余国内竞争对手的核心特点、核心优势。看好公司的长期竞争力，维持“强烈推荐-A”评级，调整目标价为27-29元。

摘要

1.收入保持较快增长。公司发布业绩预告，2018年公司实现收入55.55~59.72亿元，归上净利润10.6~12.19亿元,分别同比增长10%~25%，0%~15%。其中，4季度公司实现收入13.16~20.33亿元，归上净利润2.66~4.25亿元，分别同比增长-20%~23%，-21%~26%。业绩增长基本符合预期。

2.通用自动化板块竞争优势突出。工控自动化行业于18年2季度开始出现下行压力。目前，结合PPI、PMI指数以及外资几家大的自动化公司在中国订单的情况，可以判断行业仍有很强的下行压力。但，公司的通用业务下半年来仍维持30%-35%的订单增速，预计4季度通用板仍有25%-30% 的收入增长，竞争优势突出。

3.新能源板块静待乘用车放量。公司新能源汽车板块收入仍主要来自宇通，而大客户宇通18年销量为2.47万辆，同比下滑1%，考虑到行业有降价压力，公司新能源汽车板块要实现增长有很大压力。2018年预计公司乘用车业务将确认1亿元以上的收入，2019年随下游乘用车客户逐步放量，新能源板块有望进入高增长期。

4.轨交订单饱满，电梯业务增长稳健。公司轨交业务2018年来三次异地拿单，在手订单超过14亿元，通过公司中标项目的进度来判断，18年下半年可能已经开始进入收入确认期。公司电梯业务目前市占率已经很高，2018年预计有接近10%的增长，通过进入外资品牌与出口，预计能够有保持稳健增长。

5.持“强烈推荐-A”投资评级。公司通用自动化板块有持续成长空间，乘用车电控进入国内一线车企的确定性也开始清晰。同时，公司平台架构更加清晰，在扩张中仍然保持着低边际成本，是公司不同于其余国内竞争对手的核心特点、核心优势。看好公司的长期竞争力，维持“强烈推荐-A”评级，调整目标价为27-29元。

风险提示：自动化行业需求继续走弱，盈利能力下降，乘用车进展不及预期。

1.2018年业绩预告要点与分析

收入继续保持较快增长。公司发布业绩预告，2018年公司实现收入55.55~59.72亿元，归上净利润10.6~12.19亿元,分别同比增长10%~25%，0%~15%。

其中，4季度公司实现收入13.16~20.33亿元，归上净利润2.66~4.25亿元，分别同比增长-20%~23%，-21%~26%。

利润增速低于收入增速系多重原因：

1）收入结构变化、竞争加剧导致毛利率有所降低。我们判断公司的电梯、新能源汽车业务、通用伺服的毛利率有所下降；其中，通用板块中盈利能力较强的锂电、3C等业务增长相对较弱，也会对毛利率带来一定影响；

2）本年利息及理财收益减少，且去年同期公司确认了子公司伊士通业绩补偿1453万元，长春汇通拆迁补偿600万元；

通用自动化、轨交业务拉动收入增长。通用板块占公司收入比重45%以上，全年预计实现收入26-27亿元，同比增长30%-35%。轨交业务预计实现收入2.5-3亿元，同比实现150%以上增长，公司轨交业务收入确认正在加速，并且在手订单饱满，预计14亿元左右。

新能源汽车业务受宇通、物流车影响较大，大客户宇通18年销量为2.47万辆，同比下滑1%，考虑到行业有降价的因素，公司新能源汽车板块要实现增长有很大压力。另外，公司乘用车业务预计实现收入1亿元以上，同比高速增长，静待公司乘用车业务逐步放量。预计公司电梯板块继续保持平稳增长。

2.通用自动化业务竞争力突出，静待乘用车业务放量

2.1 自动化行业仍有下行压力，不改公司突出的竞争优势

通用板块是公司近年增长主要动力。公司增长主要驱动为：2009年，电梯拉动；2013年，新能源商用车电控拉动；2016年，通用板块拉动。目前，通用板块占公司收入的比重已达45%以上，对公司整体增长具有很强的影响力。

工控自动化行业增速短期仍有较强的下行压力。工控自动化行业自2016年3季度开始复苏，至2017年3、4季度增速达到高点，2018年2季度开始，行业增速有所回落。从宏观层面看，PPI、PMI指数目前均在荣枯线附近，经济波动对行业增长带来了较大的压力；从微观层面看，日本几家大的自动化公司，Harmonic Drive Systems、安川、发那科在中国的订单增速持续下滑，暂未看到趋稳的态势。综上，可以判断行业增速短期仍有较强的下行压力。

公司通用业务具备很强的竞争优势。公司通用板块的三大业务，低压变频器，伺服、PLC较国内公司优势已经非常明显，与外资相比，在渠道、响应速度、价格上仍具备明显的竞争力。其中，通用变频器主要面向于传统制造业，而传统制造业在行业下行时波动相对较小，同时，通用变频器今年在冶金领域突破明显，预计3、4季度增速可能有所提升。通用伺服较日系厂家，渠道优势非常明显，日系的三菱、安川、松下在国内往往是5-6家经销商就包揽了80%以上的业务，渠道略显薄弱。

行业波动对公司收入增长影响不大，主要考验的是公司的盈利能力。自2018年2季度开始，行业出现了比较明显的下行趋势，公司通用板块的订单增速在经过短暂调整后，快速恢复到了30%-35%的水平，较外资、国内其他公司增长明显。但，行业下行的时候，在一定程度上改变了公司的业务结构，例如，3C、锂电等盈利更好的业务占比有所下降，综合毛利率可能会有一定压力。

“产品+工艺”的模式成功打破市占率瓶颈，通用板块具备长期成长空间。公司通用板块面对的下游比较分散，按照大类的行业分有十几个行业，细分行业则可能超过几十个。下游行业分散，并且各个行业对产品和解决方案的要求有一定差异，导致行业中的公司难以实现跨多行业发展，过去像西门子、ABB等国际巨头在中国的变频器市场市占率也未超过20%。

公司形成了完备的工控产品体系，包括：伺服系统、控制系统、变频器、工业视觉、总线技术等。在其基础上，公司不断积累下游细分行业的know-how，目前已拥有行业解决方案160多种，能够满足不同行业定制化的需求，实现了跨多行业发展和市占率的突破。例如，在公司起家的电梯行业中，公司的变频器产品市占率已经接近50%左右，公司“产品+应用”的模式，能够有效的提升公司在细分行业的市占率，而同时，公司布局的市场广度，已经超过了外资主流企业，叠加细分行也的深度以及整体行业的广度，公司的市场份额将取得持续突破，具备长期发展的动力。

2.2 静待乘用车业务放量

新能源汽车业务下半年受宇通、物流车影响，预计收入有所下滑。目前，公司新能源汽车板块收入仍主要来自宇通，与宇通系能源汽车的销量有很强的相关性。大客户宇通18年销量为2.47万辆，同比下滑1%，考虑到行业有降价压力，公司新能源汽车板块要实现增长有很大压力。

乘用车领域持续投入打造核心竞争力：汇川技术2016年开始进入乘用车领域，2017年、2018年、2019年研发投入大约分别为3、4、5个亿。目前乘用车领域已有近700人的团队，形成从底层研发、体系建设、设计测试到项目跟进等系统化的架构，形成了很强的竞争力。

另外，公司通过与瑞士Brusa战略合作，快速提升了公司在乘用车电控领域的技术能力。

布局清晰：公司在新能源乘用车电控领域布局清晰，规划于2018年实现国内主流二线车企的批量供货，2019年实现国内一线车企的批量供货，2020年进入海外一线车企。

进入国内一线车企确定性越来越强。目前，公司整体配合整车厂跟进研发的产品应该在十余套以上，在吉利、广汽、长安等车企中，进展较为显著。同时，2018年上半年，公司部分定点车型实现批量销售，新能源乘用车业务收入实现快速增长。乘用车领域的确定性已经越来越强。

更长期的空间在于进入进入国际一线车企。公司布局的电控产品属于新能源汽车核心零部件，并且单车价值量很大，长期发展空间巨大。自然，要进入国际一线车企供应链，成为世界级新能源汽车核心部件供应商，之后公司必然要与电装、博世、大陆等国际巨头同台竞争，具备相当难度，但也对应了巨大的回报。

2.3 轨交板块在手订单充足，收入确认进度或已开始加速

轨交业务在手订单充足，收入确认进入或已开始加速：公司2018年来中标宁波项目（1.23亿元），苏州5号线（4.20亿元），贵阳2号线（2.55亿元），南通1号线（1.93亿元）。2018年以来已经三次异地拿单，目前在手订单超13亿元。轨交项目由于工期相对较长，交货进度有不确定性，通过公司中标项目的进度来判断， 18年下半年可能已经开始进入收入确认期。