◾公司发布19年年报，20年一季报。19年公司收入、归上净利润、扣非后归上净利润分别同比增长2.93%、0.75%、3.47%。20年1季度收入、归上净利润、扣非后归上净利润分别同比下降11.42%、9.37%、4.90%。1季度业绩略降主要系疫情影响，4月起国内需求明显回升。公司作为全球继电器行业的龙头企业，成本、研发、响应速度优势明显，短期看，疫情对公司海外竞争对手形成了较大冲击，公司有望获得更高份额。维持“强烈推荐-A”评级，维持目标价42-44元。
摘要
业绩符合预期。19年，公司收入、归上净利润、扣非后归上净利润分别为70.81、7.04、6.68亿元，分别同比增长2.93%、0.75%、3.47%。20年1季度，公司收入、归上净利润、扣非后归上净利润分别为14.39、1.43、1.43亿元，分别同比下降11.42%、9.37%、4.90%。1季度业绩略降主要系疫情影响，4月起国内需求明显回暖，公司平均产能利用率稳定在80%以上。
分板块业务估算。2019年，公司功率继电器发货25.98亿元（-3%），电力继电器发货14.6亿元（+23%），汽车继电器发货8亿元（-13%），高压直流发货4.8亿元（+13%），低压电器发货5.8亿元，基本持平。其余，2019年，公司工业、信号继电器分别发货5.3、3.1亿元，分别同比增长7.3%、11%。20年1季度工业、信号继电器分别发货1、0.9亿元，分别同比增长-30%、0%。
国内业务明显回暖。3月份起，公司国内业务明显回暖，受此拉动，公司3月整体发货额6.63亿元，环比2月增长70%，其中，电力、汽车、低压开关、密封、电容分别环比2月增长198%、63%、94%、72%、99%，其它各品类产品环比也有30%-50%的快速增长。海外业务目前影响相对较大，但欧美主要海外客户5月份将逐步启动复工复产，公司海外业务预计将同步有效恢复。
海外市场有望获得更高份额。作为全球继电器行业的龙头企业，公司继电器业务与外资主流企业相比，在成本控制、研发投入、响应速度与服务等多个方面具备优势，过去几年市占率一直在持续提升。短期看，目前疫情对公司海外竞争对手形成了较大冲击，TE墨西哥、马来西亚等各地工厂已于3、4月停工，欧姆龙意大利、印度、马来西亚等地工厂3、4月陆续停工，松下马来西亚、菲律宾等地工厂4月停工，公司有望借此获得更高的市场份额。
投资建议：维持“强烈推荐-A”评级，维持目标价42-44元。
风险提示：海外业务恢复不及预期，经济持续下行需求疲软。
1.业绩符合预期
业绩符合预期。公司发布2019年年报，2020年一季报。19年，公司收入、归上净利润、扣非后归上净利润分别为70.81、7.04、6.68亿元，分别同比增长2.93%、0.75%、3.47%。
20年1季度，公司收入、归上净利润、扣非后归上净利润分别为14.39、1.43、1.43亿元，分别同比下降11.42%、9.37%、4.90%。1季度业绩略降主要系疫情影响，4月起国内需求明显回暖，公司平均产能利用率稳定在80%以上。
盈利能力分析。2019年，公司综合毛利率为37.13%，较18年上升0.29个百分点，公司销售、管理、研发、财务费用率分别为5.12%、10.53%、4.95%、0.35%，分别上升0.61、-0.17、0.14、0.05个百分点。综合影响下，公司净利率为13.62%，较2018年下降0.34个百分点。
分板块业务情况估算。
功率继电器：19年发货25.98亿元（-3%），20年1季度发货5.98亿元（-20%），2019年前三季度受家电行业低景气度影响，4季度开始好转。公司通过横向拓展，加大通讯、医疗、办公、智能家居等行业拓展，快速进入华为、绿米等标杆客户，形成新的增长点。
电力继电器：19年发货14.6亿元（+23%），20年1季度发货3.18亿元（-0.6%），电力继电器市场份额提升3个百分点至57%以上。未来预计国网装表量将逐步恢复增长，海外沙特项目带来确定性增长，沙特项目未来两年每年新增3-4亿元收入。
汽车继电器：19年发货8亿元（-13%），20年1季度发货2.45亿元（+30%），1季度原汽车继电器基本持平，出货大幅增长由于并购海拉拉动。海外市场1季度疫情影响不明显，但3月份起主要主机厂停工，后续将有所影响，目前欧美主要主机厂于4月底（如大众部分工厂）或将于五月初恢复生产。
高压直流：19年发货4.8亿元（+13%），20年1季度发货1亿元，基本持平。19年，获得奔驰EB4XX平台、大众MQB混动平台的指定，20年3月初获得丰田国内新能源汽车项目BDU独家供应商指定，标杆客户持续突破。因受疫情的影响，国内主机厂一季度需求疲弱，4月起正逐步恢复；欧美等主要标杆客户已经通知5月初将恢复生产，预计将逐渐恢复快速增长势头。
低压电器：19年发货5.8亿元，基本持平，20年1季度发货1.25亿元（-7.7%），公司今年将加大对低压技改投入，计划投入9000万元进行装备、产线的补充和升级，以尽快提升生产效率和质量稳定性，形成核心竞争力。
其余，2019年，公司工业、信号继电器分别发货5.3、3.1亿元，分别同比增长7.3%、11%。20年1季度工业、信号继电器分别发货1、0.9亿元，分别同比增长-30%、0%。
2.国内业务明显回暖，海外市场有望获得更高份额
国内业务明显回暖。3月份起，公司国内业务明显回暖，受此拉动，公司3月整体发货额6.63亿元，环比2月增长70%，其中，电力、汽车、低压开关、密封、电容分别环比2月增长198%、63%、94%、72%、99%，其它各品类产品环比也有30%-50%的快速增长。海外业务目前影响相对较大，但欧美主要海外客户5月份将逐步启动复工复产，公司海外业务预计将同步有效恢复。
海外市场有望获得更高份额。作为全球继电器行业的龙头企业，公司继电器业务与外资主流企业相比，在成本控制、研发投入、响应速度与服务等多个方面具备优势，过去几年市占率一直在持续提升。短期看，目前疫情对公司海外竞争对手形成了较大冲击，TE墨西哥、马来西亚等各地工厂已于3、4月停工，欧姆龙意大利、印度、马来西亚等地工厂3、4月陆续停工，松下马来西亚、菲律宾等地工厂4月停工，公司有望借此获得更高的市场份额。
3.电动车锁定多家标杆客户，为公司带来确定性的增长点
电动车锁定多家标杆客户，竞争优势突出。公司作为全球高压直流开关的主要供应商，优势比较突出，规模已经稳居全球第二。目前，国内业务中，公司已成功进入国内主要11家新能源车厂，并实现了全面配套。海外业务中，公司已成功成为特斯拉、奔驰、大众、现代、保时捷等海外标杆客户新车型的主要供应商并开始供货。
鉴于公司未来5-10年已经锁定海外标杆客户主要供应商地位，随着项目量产爬坡，高压直流业务将呈现国内外同步快速增长，预计到2023年将实现年收入30亿元。
附：财务预测表
分析师承诺
负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。
◾游家训：浙江大学硕士，曾就职于国家电网公司上海市电力公司、中银国际证券，2015 年加入招商证券，现为招商证券电气设备新能源行业首席分析师。
◾刘珺涵：美国克拉克大学硕士，曾就职于台湾元大证券，2017年加入招商证券，覆盖新能源汽车上游产业。
◾普绍增：上海财经大学硕士，2017年加入招商证券，覆盖工控自动化与信息化产业。
◾刘晓飞：南开大学硕士，2015年加入招商证券，覆盖光伏产业。
投资评级定义
◾公司短期评级
以报告日起6个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上
审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间
中性： 公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间
回避： 公司股价表现弱于基准指数5%以上
◾公司长期评级
A：公司长期竞争力高于行业平均水平
B：公司长期竞争力与行业平均水平一致
C：公司长期竞争力低于行业平均水平
◾行业投资评级
以报告日起6个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数
中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数
回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数
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