◾公司是步进电机高端市场全球领军者，打破了日本企业对该行业的垄断，具备核 心竞争力。公司下游布局侧重于工厂自动化、通信、医疗、3D 打印等的领域， 较日系份额较高的办公自动化、家用电器等传统领域成长潜力更看，中期看，份 额将持续提升。短期看，通信、自动化业务有望进入新一轮增长期，拉动公司业 绩快速增长。
公司经营、管理优秀，财报健康，给予“强烈推荐-A”评级， 目标价 18.5-19.5 元（电新、中小盘覆盖）。
摘要
步进电机高端市场全球领军者。公司是最近十年之内唯一改变 HB 步进电机 全球竞争格局的新兴企业，打破了日本企业对该行业的垄断，目前全球排名 前四，占全球市场份额的 10%。公司下游布局侧重于工厂自动化、通信、医 疗、3D 打印等成长潜力很强的领域，而未选择日企份额较高的办公自动化、 家用电器等传统领域。目前，公司已经积累了超过 1800 家以上的全球客户， 客户优势突出。
通信领域深耕多年，基站电机业务有望受益于全球 5G 建设。公司基站电机技 术积累深厚，在国内外基站电机应用中拥有重要市场份额，与华为、爱立信、 京信通信等全球优质客户有深入合作。目前，公司为 5G 基站天线应用配套的 主要是含齿轮箱组件的控制电机产品，每面电调天线配套使用一台加齿轮箱 的控制电机。我们估算 4G 建设周期结束全国约有 450 万个 4G 宏基站，而 5G 的基站和天线需求数量将有进一步的增加，公司基站电机业务有望受益。
自动化业务有望进入新一轮快速增长期。公司在自动化行业重点领域运动控 制上有深入布局，产品涵盖步进/伺服电机及驱动器、直线运动产品等，主要 应用于汽车、航天、纺织，到电子、半导体，物流等行业。在 16 年到 18 年 上半年自动化行业景气度高的时期，安浦鸣志自动化子公司实现了 40%以上 的复合增长。随公司在智能制造、AGV、半导体、电子等子领域不断突破， 公司自动化相关业务有望进入新一轮增长期。
投资建议：公司在步进电机领域竞争优势突出，同时，经营、管理水平优秀， 财务报告健康。短期看，通信、自动化业务有望 进入新一轮增长期，拉动公司业绩快速增长。中期看，公司下游布局的工厂自动化、通信、医疗、3D 打 印等领域成长性很强，份额有望持续提升。给予“强烈推荐-A”评级， 目标价 18.5-19.5 元（电新、中小盘覆盖）。
风险提示：疫情影响公司上游供应链，自动化行业复苏不及预期。
1. 公司简介
1.1 股权结构
股权结构。公司实际控制人为常建鸣、傅磊夫妇，其通过鸣志投资持有公司 56.63%的 股权。此外，常建云与朱伟夫妇通过凯康投资持有公司 1.13%的股权，常建鸣与常建云 为兄弟关系。
常建鸣担任公司总裁，主要负责公司电机及其驱动相关业务，常建云担任公司副总裁， 主要负责 LED 与驱动相关业务。
1.2 主营业务
主营业务。公司主营业务主要分为三大类：控制电机及驱动系统产品、LED 控制与驱 动产品、贸易代理业务，分别占收入的比重为 69.7%、10.8%、13.5%。其中控制电机 业务分为 HB 步进电机、无刷及伺服电机、PM 步进电机，分别占公司电机收入的 66%、 22%、12%左右。
公司 HB 步进电机销售下游主要为医疗设备、工厂自动化、纺织机械、舞台及景观灯光、 专业打印机、银行设备等。PM 步进电机销售下游主要为通信设备领域。
2. 步进电机高端市场全球领军者
2.1 步进电机高端市场全球领军者，细分市场排名前列
步进电机领域唯一一家打破日企垄断的公司。公司是最近十年之内唯一改变 HB 步进 电机全球竞争格局的新兴企业，打破了日本企业对该行业的垄断。2013-2015 年，公司 HB 步进电机在全球的市场份额均超过了 10%，排名全球第四，有着很高的市场地位。
高端市场全球排名靠前。公司的步进电机应用的重点不在于办公自动化、家用电器等传 统领域，而立足于步进电机应用的高技术领域、高附加值领域和新兴市场。在工厂自动 化、通信、医疗、3D 打印等细分应用市场领域，公司步进电机及其驱动系统拥有较大 的市场份额和竞争优势，全球排名靠前。
同时，经过十几年的发展，积累了 1800 家以上的全球客户，公司控制电机及其驱动系 统的市场占有率将保持稳定并持续扩大。
2.2 掌握核心技术
研发投入充足，掌握核心技术。公司研发投入充足，近几年研发投入占收入的比重均在 5%以上，技术人员占公司总人数的比重在 20%以上。截至 2018 年 12 月 31 日，公司 拥有已获证书的专利 156 项，其中发明专利 35 项（国际专利 18 项，国内专利 17 项）， 实用新型专利 114 项，外观专利 7 项，软件著作权 91 项。
2.3 经营、管理优秀
经营、管理优秀。公司营业周期、存货周转、应收账款周转与业内优秀公司相比处于优 秀水平，经营效率很高。
同时，公司现金流回款良好，商品及劳务获得现金与营收比例近 3 年平均值在 100%以 上，经营性现金流量净额与税后净利润近三年平均值在 80%以上。
3. 5G、自动化业务有望拉动公司快速成长
3.1 有望充分受益于全球 5G 建设
通信领域深耕多年，掌握核心客户资源。公司基站电机技术积累深厚，并在国内外基站 电机应用中拥有重要市场份额。与华为、爱立信、京信通信等全球优质客户有深入合作。
2013 年-2016 年 4G 建设周期中，公司通过与华为、京信通信等公司合作，通信业务取 得了快速发展。
公司在基站天线电机领域有很强的积累。4G 时代，公司智能基站混合式步进电机面向 国内主流通信基站进行设计，具备高智能、多天线、低密度、低辐射、低功耗等优点。2014 年智能基站电机 17HD0433-02/14HS5401-01N 获得科学技术部等四部委颁发的 国家重点新产品证书。
目前，公司为 5G 基站天线应用配套的主要是含齿轮箱组件的控制电机产品，包括 PM 步进电机和无刷电机两种方案，主要为国内主流的基站天线厂商定制开发，每面电调天 线配套使用一台加齿轮箱的控制电机。
5G 时代基站和天线需求数量有望进一步增长，公司基站电机业务将受益。根据运营商 年报公布的和工信部发布的 4G 基站数，我们估算到 4G 建设周期结束，全国约有 450 万个 4G 宏基站。一般情况下普通的通讯基站需要配置约 3 面天线，4G 基站需要配置 4 至 6 面天线，5G 应用需要覆盖传统手机通讯及物联网通讯应用，因此基站和天线的 需求数量将有进一步的增加。公司基站电机业务有望受益
3.2 自动化业务有望进入新一轮增长期
公司在运动控制等领域有深入布局。公司在自动化行业重点领域运动控制上有深入布局， 产品涵盖步进电机及驱动器、步进伺服电机及驱动器、伺服电机及驱动器、无刷电机及 驱动、直线运动产品等。产品主要应用于汽车、航天、纺织，到电子、半导体，物流等行业。
自动化行业目前处在底部。自 2018 年 Q2 以来，国内自动化行业持续走弱，到目前已 经连续 6-7 个季度处于不景气状态，目前，下游大部分小型 OEM 公司的库存已基本清 完。微观层面看，几家外资自动化业务相关订单已经处于历史低位。从中期视角我们判 断行业已经处于底部。
公司自动化业务有望进入新一轮快速增长期。在 16 年到 18 年上半年自动化行业景气 度高的时期，安浦鸣志自动化子公司实现了 40%以上的符合增长。随公司在智能制造、 AGV、半导体、电子等子领域不断突破，公司自动化相关业务有望进入新一轮增长期。
风险提示
1、 疫情影响公司上游供应链的风险。目前公司上游供应链正在逐步复工，如果复工情 况不及预期，则可能会影响公司原材料供应。
2、 自动化行业复苏不及预期。自动化行业目前正在底部，如果行业复苏不及预期，则 可能会影响公司自动化相关业务的增长。
附：财务预测表
分析师承诺
负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。
◾游家训：浙江大学硕士，曾就职于国家电网公司上海市电力公司、中银国际证券，2015 年加入招商证券，现为招商证券电气设备新能源行业首席分析师。
◾刘珺涵：美国克拉克大学硕士，曾就职于台湾元大证券，2017 年加入招商证券，研究新能源汽车上游产业。
◾普绍增：上海财经大学硕士，2017 年加入招商证券，覆盖光伏、工控自动化与信息化产业。
◾刘晓飞：南开大学硕士，2015 年加入招商证券，覆盖光伏产业。
◾赵旭：中国农业大学硕士，曾就职于川财证券，2019 年加入招商证券，覆盖风电、新能源汽车产业。
投资评级定义
◾公司短期评级
以报告日起6个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上
审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间
中性： 公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间
回避： 公司股价表现弱于基准指数5%以上
◾公司长期评级
A：公司长期竞争力高于行业平均水平
B：公司长期竞争力与行业平均水平一致
C：公司长期竞争力低于行业平均水平
◾行业投资评级
以报告日起6个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数
中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数
回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数
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【领域】电力设备、自动化、新能源汽车、新能源发电
【业务】研究、证券化、投融资