公司发布20年三季报，报告期内收入、归上净利润、扣非后归上净利润分别同比增长13.04%、48.57%、-8.30%，其中，Q3同比增长8.73%、193.07%、36.20%，业绩符合预期。公司电池片非硅成本持续领先于同行，3季度估算公司PERC电池单瓦盈利达0.1元/W左右，超出市场预期，同时，未来几个季度大尺寸电池片需求紧俏，公司大尺寸电池产能占比高，有望受益。硅料方面，公司新产能生产成本已经降到3.5万元左右，3季度硅料惜售导致出货量较低，4季度有望加速，硅料中期供应格局吃紧，公司硅料业务将有很强的业绩弹性。维持“强烈推荐-A”评级，上调盈利预测，维持目标价至39-41元。
摘要
业绩增长符合预期。公司发布20年3季报，报告期内收入、归母净利润、扣非后归母净利润分别为316.78、33.33、19.13，分别同比增长13.04%、48.57%、-8.30%。其中Q3收入、归母净利润、扣非后归母净利润分别为129.40、23.22、9.54亿元，分别同比增长8.73%、193.07%、36.20%。其中，公司3季度处置成都通威实业股权所致获得投资收益12亿元左右。
电池片盈利超预期，受益于大尺寸需求上升。估算公司3季度电池整体出货5.76GW左右，其中多晶1GW左右，单晶4.76GW左右。估算整体电池片利润4.82亿元左右，多晶基本盈亏平衡，单晶电池盈利4.84亿元左右。单晶单瓦盈利达0.1元/W以上，剔除政府补助等，单瓦盈利也在0.09-0.095元/W以上，公司电池片单瓦盈利显著高于同行，超预期。目前行业需求端倾向高功率组件，而大尺寸是目前高功率的主要方向。供给方面，19年前产能需要技改才能兼容大尺寸，目前技改整体进度较慢，大尺寸电池片的供给偏紧。公司大尺寸电池片占比高，有望充分受益。
硅料中期供应格局吃紧，有望带来强的利润贡献。估算公司3季度硅料出货1.3-1.4万吨，出货均价7.1万元/吨左右，实现净利润1.5-1.6亿元左右。其中，硅料出货均价较市场报价低主要系硅料涨价主要在8月份，进入9月后硅料出货进入博弈阶段，硅料惜售，出货量减少。目前估算公司有9千吨左右的库存。目前，公司硅料出货加权平均价格在9万/吨以上，最高到9.6-9.7万/吨。4季度由于需求环比提升，下游库存降低，硅料出货预计能够快速提升，预计出货量将达3.4、3.5万吨左右。
投资建议：维持“强烈推荐-A”评级，上调盈利预测，上调目标价至39-41元。
风险提示：海外疫情影响需求，产能投放不及预期。
1.三季报业绩符合预期
业绩增长符合预期。公司发布20年3季报，报告期内收入、归母净利润、扣非后归母净利润分别为316.78、33.33、19.13，分别同比增长13.04%、48.57%、-8.30%。其中Q3收入、归母净利润、扣非后归母净利润分别为129.40、23.22、9.54亿元，分别同比增长8.73%、193.07%、36.20%。
其中，公司3季度处置成都通威实业股权所致获得投资收益12亿元左右。
电池片盈利超预期。估算公司3季度电池整体出货5.76GW左右，其中多晶1GW左右，单晶4.76GW左右。估算整体电池片利润4.82亿元左右，多晶基本盈亏平衡，单晶电池盈利4.84亿元左右。单晶单瓦盈利达0.1元/W以上，剔除政府补助等，单瓦盈利也在0.09-0.095元/W以上，公司电池片单瓦盈利显著高于同行，超预期。
硅料惜售导致出货量较低。估算公司3季度硅料出货1.3-1.4万吨，出货均价7.1万元/吨左右，实现净利润1.5-1.6亿元左右。其中，硅料出货均价较市场报价低主要系硅料涨价主要在8月份，进入9月后硅料出货进入博弈阶段，硅料惜售，出货量减少。目前估算公司有9千吨左右的库存。
目前，公司硅料出货加权平均价格在9万/吨以上，最高到9.6-9.7万/吨。4季度由于需求环比提升，下游库存降低，硅料出货预计能够快速提升，预计出货量将达3.4、3.5万吨（正常出货2.4、2.5万吨，库存1万吨左右）。
2.硅料中期供应格局吃紧，有望带来强的利润贡献
硅料业务成本优势突出，具备很强的竞争力。公司硅料业务成本优势突出，并且由于公司持续满负荷生产，产能利用率达116%，单晶料占比达95%以上，乐山、包头生产成本已经降到3.5万元/吨左右，处于行业最优水平。
20年上半年，公司实现高纯晶硅销量4.50万吨，同比增长97.04%，20年3季度公司估算公司硅料出货1.3-1.4万吨，出货均价7.1万元/吨左右，实现净利润1.5-1.6亿元左右。
硅料中期供应格局吃紧，公司硅料业务有望带来强的利润贡献。目前硅料供给已经偏紧，而未来一年基本没有新增产能投放；同时，海外部分产能在陆续退出，国内二三线产能也在逐步边缘化，市场将加快向以通威为首的几家头部公司集中。可以预见，2021年硅料供需比今年下半年要更紧张，硅料价格有望维持在高位甚至继续提升，预计硅料在光伏制造环节的利润分配比例将大幅提振。目前公司硅料生产成本低于4万元，估算公司2021年多晶硅产量有望9-10万吨，硅料业务将带来强劲的利润贡献。
3.电池片受益于大尺寸需求上升
多种技术路线并举，目标100GW高效晶硅电池。公司当前电池产能25.4GW已经全球第一，市占率超10%。公司扩产计划将维持每年20GW的扩张速度，目标100GW。技术路线上，公司新建产能均保留PERC+和TOPCon的升级接口，金堂30G扩产计划就为HIT等新技术预留了15GW的空间。公司积极推动M12等大硅片应用，新建产线均匹配M12硅片，并向下兼容M6、G1、M4、M2等型号,在大硅片推广中，公司利润增溢会有所放大。
成本领先同行，电池片盈利能力超预期。估算公司单晶PERC电池非硅成本已经降至0.19-0.2元/W，领先于同行。20年3季度公司单晶PERC电池单瓦盈利达0.1元/W以上，剔除政府补助等，单瓦盈利也在0.09-0.095元/W以上，公司电池片单瓦盈利显著高于同行，超预期。
大尺寸电池需求偏紧，公司将受益。目前行业需求端倾向高功率组件，而大尺寸是目前高功率的主要方向。供给方面，19年前产能需要技改才能兼容大尺寸，目前技改整体进度较慢，大尺寸电池片的供给偏紧。公司大尺寸电池片占比高，有望充分受益。
有望在下一个技术时代重塑电池片行业格局，当前可能优化其电池业务战略。公司极致的成本管控，以及现有的规模优势，为其电池片业务带来了一定优势，但在PERC电池片时代，与追赶者的产品差距不够大。公司投入较大力量研发与储备HIT等新一代技术，有希望在下一个技术时代重塑行业格局。目前，主要组件企业纷纷推动一体化发展，公司的电池片业务战略有可能也会继续相应的微调与优化。
风险提示
◾海外疫情影响需求：海外经济受疫情影响衰退，电力需求和光伏需求低于预期。
◾产能投放不及预期：公司硅料、电池都规划了大量产能，如果资金筹措不到位，则新产能投放可能会低于预期。
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2、《通威股份（600438）—与隆基在硅料领域深度合作，有望带来很强的业绩弹性》2020-09-30
3、《通威股份（600438）—中报符合预期，硅料与电池片涨价将加大业绩弹性》2020-08-10
4、《通威股份（600438）—硅料、电池加速出清，疫情后盈利水平有望快速恢复》2020-04-22
附：资产负债表
分析师承诺
负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。
◾游家训：浙江大学硕士，曾就职于国家电网公司上海市电力公司、中银国际证券，2015 年加入招商证券，现为招商证券电气设备新能源行业首席分析师。
◾刘珺涵：美国克拉克大学硕士，曾就职于台湾元大证券，2017年加入招商证券，覆盖新能源汽车中游产业。
◾普绍增：上海财经大学硕士，2017年加入招商证券，覆盖工控自动化与信息化产业。
◾刘巍：德国斯图加特大学车辆工程硕士，曾就职于保时捷汽车、沙利文咨询公司，2020年加入招商证券，覆盖新能源车汽车产业链。
◾赵 旭：中国农业大学硕士，2019年加入招商证券，覆盖风电和新能源汽车。
投资评级定义
◾公司短期评级
以报告日起6个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上
审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间
中性： 公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间
回避： 公司股价表现弱于基准指数5%以上
◾公司长期评级
A：公司长期竞争力高于行业平均水平
B：公司长期竞争力与行业平均水平一致
C：公司长期竞争力低于行业平均水平
◾行业投资评级
以报告日起6个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数
中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数
回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数
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