公司发布20年3季报， Q3公司收入、归母净利润、扣非后归母净利润分别为58.1、5.9、4.4亿元，分别同比增长24.99%、95.12%、31.72%。业绩高增长，顶格预告上限。公司实施硅片到组件一体化战略，产能快速扩张，年底组件产能有望扩张至20GW以上，电池片、硅片有望接近20GW。随新产能释放，公司组件业务出货量，市占率有望持续提升。公司通过垂直一体化战略，能够有效低于需求波动的风险，同时，一体化战略下公司成本优势更加明显，盈利能力更强，最突出的，公司包头、曲靖等硅片新产能硅片成本较老产能显著降低，新产能释将持续推动公司成本降低。维持“强烈推荐-A”评级，调整目标价为48-50元。
摘要
业绩高增长，顶格预告上限。公司发布20年3季报，报告期内，收入、归母净利润、扣非后归母净利润分别为166.9、12.9、11.9亿元，分别同比增长23.51%、85.29%、57.83%。其中Q3收入、归母净利润、扣非后归母净利润分别为58.1、5.9、4.4亿元，分别同比增长24.99%、95.12%、31.72%。业绩高增长，顶格预告上限。
组件出货量提升，成本下降带来业绩高增长。估算公司3季度组件出货量在3.43GW左右，环比增长8.5%左右。同时，公司在2季度前后有7GW单晶硅片新产能投放（占公司目前14GW产能的50%），硅片新产能成本较老产能显著降低，有望持续推动公司成本下降。
组件出货量，市占率有望持续提升。2019年公司组件出货量达10.26GW，20年前3季度达8.89GW，20年底公司组件产能有望达20GW以上。公司组件市占率过去持续提升，目前在9%左右，公司凭借一体化的成本优势、品牌优势、全球化的销售渠道和服务网络优势正大幅度扩张，独立组件厂难以生存，代工厂利润很薄，未来市场市占率有望持续提升。
低成本硅片投放，有望推动公司成本持续降低。目前曲靖2GW，包头5GW均在低成本地区，仅考虑电价、初始设备投资差异的情况下，包头、曲靖产能拉棒成本应该较公司产能低0.027元/W。过去几年，公司组件毛利率、单瓦净利额持续提升，主要受益于公司一体化策略下低成本单晶硅片的产能投放。目前，公司单晶硅棒产能匹配程度在70%左右，只考虑新产能则更低，公司低成本新产能投放将有效推动公司成本持续降低。
投资建议：维持“强烈推荐-A”评级，调整目标价为48-50元。
风险提示：海外疫情影响需求，产能扩张不及预期。
1、3季度业绩高增长，顶格预告上限
3季度业绩高增长，顶格预告上限。公司发布20年3季报，报告期内，收入、归母净利润、扣非后归母净利润分别为166.9、12.9、11.9亿元，分别同比增长23.51%、85.29%、57.83%。其中Q3收入、归母净利润、扣非后归母净利润分别为58.1、5.9、4.4亿元，分别同比增长24.99%、95.12%、31.72%。业绩高增长，顶格预告上限。
组件出货量提升，成本下降带来业绩高增长。估算公司3季度组件出货量在3.43GW左右，环比增长8.5%左右，对应收入58亿元左右，环比2季度下降7%左右，收入环比下降主要系公司3季度出货70-80%来自海外，人民币对美元升值导致结算收入、毛利额减少，但是利润端公司套保后通过投资收益（0.56亿），公允价值变动收益（0.68亿）得到返还。
3季度公司组件生产成本估计在1.3元/W以下，较上半年1.35元/W显著降低，在辅材价格持续上涨的情况下，公司组件成本仍实现了下降，主要系公司在2季度前后有7GW单晶硅片新产能投放（占公司目前14GW产能的50%），估算公司新产能拉棒成本较老产能低10元/kg以上，折算0.03元/W左右，低成本硅片产能投放显著推动了公司成本下降。
2、组件业务出货量，市占率有望持续提升
组件业务出货量，市占率有望持续提升。公司组件出货量过去10年持续保持增长，2019年公司组件出货量达10.26GW，20年前三季度达8.89GW，20年底公司组件产能有望达20GW以上。公司组件市占率过去持续提升，目前在9%左右，公司凭借一体化的成本优势、品牌优势、全球化的销售渠道和服务网络优势正大幅度扩张，独立组件厂难以生存，代工厂利润很薄，未来市场市占率有望持续提升。
3、低成本硅片投放，有望拉升公司盈利能力
低成本硅片投放，有望拉升公司盈利能力。19年底公司硅片产能达11.5GW（9.5GW单晶+2GW多晶）,目前公司单晶硅片产能达14GW以上。其中，曲靖2GW，包头5GW均在低成本地区，电价较河北低3毛/度左右。仅考虑电价、初始设备投资差异的情况下，包头、曲靖产能拉棒成本应该较公司产能低10元/kg以上，折算后为0.16元/片，0.027元/W。
过去几年，公司组件毛利率、单瓦净利额持续提升，主要受益于公司一体化策略下低成本单晶硅片的产能投放。目前，公司单晶硅棒产能匹配程度在70%左右，只考虑新产能则更低，公司低成本新产能投放将有效拉升盈利能力。
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风险提示
1）海外疫情影响需求：海外经济受疫情影响衰退，电力需求和光伏需求低于预期。
2） 产能投放不及预期：公司硅片、电池、组件都规划了大量产能，如果资金筹措不到位，则新产能投放可能会低于预期。
附：资产负债表
分析师承诺
负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。
◾游家训：浙江大学硕士，曾就职于国家电网公司上海市电力公司、中银国际证券，2015 年加入招商证券，现为招商证券电气设备新能源行业首席分析师。
◾普绍增：上海财经大学硕士，2017年加入招商证券，覆盖工控自动化与信息化产业。
◾刘珺涵：美国克拉克大学硕士，曾就职于台湾元大证券，2017年加入招商证券，覆盖新能源汽车上游产业。
◾刘巍：德国斯图加特大学车辆工程硕士，曾就职于保时捷汽车、沙利文咨询公司，2020年加入招商证券，覆盖新能源车汽车产业链。
◾赵 旭：中国农业大学硕士，2019年加入招商证券，覆盖风电和新能源汽车。
投资评级定义
◾公司短期评级
以报告日起6个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上
审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间
中性： 公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间
回避： 公司股价表现弱于基准指数5%以上
◾公司长期评级
A：公司长期竞争力高于行业平均水平
B：公司长期竞争力与行业平均水平一致
C：公司长期竞争力低于行业平均水平
◾行业投资评级
以报告日起6个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数
中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数
回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数
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