自IF1505合约交割以来，在不考虑分红的情况下，沪深300股指期货在很长一段时间里保持了2%左右的升水（如图1）；即使是在5月28日的大幅下跌中，IF1506仍然保持了1%以上的升水。丰厚的利润吸引了大量的套利资金进场，买入沪深300现货并且做空股指期货，间接引发了6月4日下午开盘后的崩盘。
图1. 沪深300指数、近月期货合约走势以及期货升贴水情况
6月4日早盘，中小盘股受创业板遭券商调出两融标的等因素的影响，开始走弱；而银行板块受益于混改以及券商牌照等利好消息，大幅上涨。盘中沪深300股指期货升水保持在0.8%左右，300ETF现货折价约0.4%。
中午收盘前，一直在震荡下跌的中证500期货，终于把沪深300期货拖下了马：IF从11:10开始下跌，11:27突破了盘中低点。这本来只是牛市中的一个小幅调整，没想到灾难在IF升水回落到0附近时发生了。过去两周中锁定了2%利润的期现套利者，看到IF基差回归，纷纷选择将套利头寸平仓------买入IF，卖出300ETF（以及沪深300成分股），提前锁定利润。从IF的持仓量变化来看，13:00~13:05的平仓过程粗略估计涉及大约20000手股指买盘（每分钟4000手左右），以及大约在300亿左右的现货卖盘（每分钟60亿左右）。
图2. 300ETF市场价以及IOPV走势
然而，套利者常用的华泰柏瑞300ETF，在过去两个交易日的平均每分钟成交量仅有约0.3亿元，即便沪深300指数所有成分股也不过每分钟22亿元。在13:00~13:05这短短的5分钟时间里，60亿的现货卖盘，迅速消化了买方的挂单并且推动沪深300成分股发生了快速的下跌。300ETF折溢价的变化也可以印证上述推测（如图2）。在6月4日早盘，300ETF一直保持着大约0.4%的折价，可是下午开盘后的5分钟内，由于套利者大量抛售300ETF，折价最高的时候达到2.8%。2.8%的高折价，继续吸引大量的ETF套利者进场，买入ETF并赎回，然后卖出一篮子成分股，进一步推动股价下跌。
在现货大跌的背景之下，期货跟跌，而套利者每分钟4000手的股指多单，在IF动辄每分钟万余手的成交量面前没有明显的反抗能力，各类程序化趋势跟踪策略以及手工交易者纷纷加入了杀跌的队伍中，一度将股指打到了跌停价上。由于300ETF的流动性几乎被完全消耗，期现套利者在高折价下卖出现货了结套利头寸，并没能提前锁定所有的套利利润。以13:04为例（见图3），期货贴水1.72%，而ETF折价高达2.82%，期现套利者白白损失了约1%的利润，而这些利润全部进入了ETF套利者的口袋。几分钟之后，随着期现套利者逐渐了结了所有套利头寸，沪深300ETF以及成分股的卖压减弱，市场也逐渐恢复理性。在随后的交易时间里，现货市场再无杀跌的动力，而沪深300指数稳步反弹，收盘时微涨0.74%，全天振幅达到6.42%。
图3. 沪深300指数以及IF走势、IF以及ETF升贴水
套利资金的介入，快速扭转市场的疯狂，将盲目追涨的投资者套牢在高位。投资有风险，入市需谨慎。只有保持合理的期望，认清投资的本质，才能在牛市的盛宴中分得一份利润。