浅谈黑色投研体系和近期煤焦观点：焦化环节大概率是慢牛行情 短期更看好焦煤涨价

本文来源：陆家嘴大宗商品论坛

申畅： 从中长期的角度来看，是安全边际，选择具备一定安全边际的标的资产，把他们放进自选重点，并跟踪安全边际的变化，用它来衡量交易风险。这个安全边际是一个相对的概念，通常最多的就是基差，因为基差回归这个动作在时间上和空间上都会有一个确定性结果。例如近期的螺纹基差走弱，动力煤近月的基差回归。其他类似跨期、跨品种、跨市场等价差，从效果的稳定性上不如基差，但也需要做辅助评估。

申畅：一是策略级别的问题，同一品种不同级别的策略，其核心逻辑往往不同，需要匹配不同频率的基础数据。例如月度、季度、同比、累计同比等数据，就是偏中长期一些的策略；

二是价格与供需和估值（基差、价差）的因果关系，这个要结合库存周期来看。如果是主动周期，通常是供需驱动价格以来修复基差，如果是被动周期，则是估值修复价格来影响供需，不同阶段有不同的核心逻辑。

三是假设前提的问题，绝大部分投资者的研究逻辑是没有问题，但假设前提通常会发生变化。例如，若当前中下游主动补库会驱动商品价格上行，但当前补库不代表未来继续补库，当前库存处于高位也不代表就一定要降库，核心得要看利润的变化。按照资本的逐利性，利润维持一段时间后供需关系会发生变化，因此利润是具备一定的前瞻引导性。例如在焦炭上面，下游钢厂利润领先钢厂焦化库存大约两个月，焦化利润领先焦炉开工率在一个月左右。

四是数据准确性的问题。以黑色为例，供给端的大数据相对比较集中和全面，拿到也比较方便，例如不少机构发布的钢材库存数据，周度到月度的都有，但这些更多反应的是显性需求，真正的下游需求以及其持续性还是得到一线现场去了解和调研。

申畅：技术上一般就用K线形态和均线，除此之外还会用一些持仓结构、资金情绪、重点席位等指标进行辅助判断。具体结合起来比较灵活，主要还是看交易周期。例如，如果做的中短期的策略，会以技术信号为首选，再用基本面（或基本面量化模型）来配合筛选交易机会。

申畅：宏观上来说，焦化环节大概率是个慢牛行情，政策上来看，整个产业链经历了16年煤炭、17年钢铁的两轮供给侧改革，上下游产业都实现了较大程度的产业升级，而18年到20年期间，国家可能要引导中游的焦化环节进行实质性结构调整，前期江苏地区关于焦化产业调整的文件虽然更多是出于环保角度，但也能显示出地方政府关于产业升级的急迫感，包括主产区山西这边规划的焦化产业园总产能集中度超过本地总产能60%，同时对焦炉炉型和熄焦设备都有一定的要求，这对中长期而言双焦价格以及企业合意利润都是一个利多影响。

微观上来讲，目前焦炭价格已经是6轮上涨，下游钢厂补库的空间会越来越少，尤其是南方钢厂，约有100万吨的港口货尚未拉走，致使山东港口库容压力比较大。而产区方面，随着利润的逐步上升，整体开工率恢复到前期高位，环保的影响并不大，仅内蒙晋北片区有临时性的限制，后期重点需要关注点徐州这边复产情况以及上合峰会对山东区域限产的力度。

焦煤方面，贴水的幅度是很明显的，焦化开工率维持在高位将继续支撑煤价，另外短期蒙煤口岸车辆管制措和建棚要求以及澳煤上的运输问题也会引起多头资金炒作。整体而言，未来短期更看好焦煤涨价的持续性，焦炭可能接近上涨末端，而盘面焦化利润的头寸则主要在250-500进行区间交易。