报告摘要
采暖季以来，焦炭限产宽松，库存不断累积，价格弱势运行。港口库存更是处于历史高位。为了解港口贸易现状，我们对港口焦炭情况予以调研，并报告如下：
1、港口仍有堆存能力、高库存将是常态：董家口库容200万吨，当前库存189万吨，日照港库容150万吨，当前库存150万吨，虽两港接近满库，港口也在控制集港，但打高后仍能存放十几万吨。港口现货的成本均价在2050左右，由于高价货较多，实际成交乏力。焦炭价格连续下跌后，焦化企业处于盈亏边缘，部分贸易商投机询价增多，从山西、河北等产地拿货集港，而高炉尚未完全复产、外贸订单较少，这将造成港口焦炭库存继续高位运行。
2、焦炭高供给状态延续，去库存压力较大：焦煤让利30-50元/吨后，焦化厂仍有微薄利润。山西焦化专项检查对焦炭供给影响有限，焦化厂多维持满产，库存不断累积，钢厂库存同样处于较高位。由于焦炭总库存较高，去库存将贯穿整个4月。
3、高炉复产是把双刃剑，对焦炭价格带动有限：采暖季结束，各地高炉将进入复产，焦炭消耗增加，但由于库存总量较高，唐山非采暖季限产又限产部分焦炭需求，实际焦炭需求延后，这将压制焦炭价格上行。另外高炉复产后，钢厂产量增加，若4月初后终端需求走弱，钢价进入下行阶段，钢材利润收缩后将打压焦炭价格，焦炭亦反受其伤。
4、焦炭进入长期亏损后，具备买入价值：预计焦炭现货可能还有一至两轮跌幅，后随着亏损状态的焦炉减产、下游高炉复产，焦炭总库存的消耗，焦炭基本面将有所好转，总体价格维持在低位运行。再后期随着环保口风的改变，后期去产能的落实执行，焦炭将重新具备上行驱动。
风险点：终端需求超预期、煤矿增产不及预期、焦炭环保限产超预期
正文
采暖季以来，焦炭环保限产宽松，库存不断累积，焦炭价格弱势运行。港口焦炭库存更是接近历史高位。由于焦炭贸易是连接生产端与消费端的重要一环，贸易商行为对焦炭价格影响较大。而焦炭贸易主要集中在日照、董家口两港，也是我国最主要的焦炭贸易集散地。为了解港口贸易现状，我们对于港口焦炭情况予以调研，并报告如下：
一、港口现状及焦炭贸易模式
1、 日照、董家口两港总体情况
2017年4月以来，天津港全面停止汽运焦炭集港，众多焦炭客户纷纷转港，在“北焦南移”背景下，日照港焦炭业务发展迅猛。由于地理位置优越，腹地辐射范围包括山东、山西、河南、河北、江苏、安徽等地。港口拥有焦炭专用堆场100万平米，堆存能力达150万吨以上；配备7条铁路装卸专用线，可同时兑入360节车皮进行装卸车，铁路单班卸车效率达11000吨。港内配备专业的筛分混配队伍，拥有筛分作业机械60余台/套，可满足港内焦炭筛分、混配加工需要。2018年日照港焦炭吞吐量达到1038万吨，同比增长58.7%，稳居沿海各港口首位。
董家口港建成时间较晚，董家口港近海自然水深平均-15米，距岸1000米水深可达-20米，常年不冻不淤，是天然优良深水港。2019年，董家口港计划焦炭下水量680万吨，每月下水57万吨，董家口港焦炭堆存能力200万吨以上，也是重要的焦炭贸易集散地。日照、董家口两港焦炭下水量占全国焦炭贸易下水量的80%左右。
2、 焦炭库存及堆储情况
目前日照港焦炭库存150万吨，港口场地统一由日照港港三公司管理，贸易商或焦化厂向港口提出申请，港口给予60天的时间免堆储费，超过60天后每吨0.1元。而董家口焦炭库存190万吨，库存场地分两种，一种为贸易商向港口租用，年租金约40元/平米，若场地为1万平米，可堆储焦炭约2万吨。除了场地租借，董家口港还有部分贸易商自建堆场，由贸易商出资，港口统一建设，建成后由贸易商管理运营。
3、焦炭贸易模式对价格的影响
在焦炭的生产流通中，大多数为焦化厂-钢厂的直接贸易，即焦化厂将所生产焦炭直接发货至钢厂，中间贸易量占比较少。但焦化厂、钢厂作为焦炭的生产方与消费方，由于自身库存容量有限，且面临资金周转等压力，有时需借助贸易商的中间调节作用。根据期货的参与程度，焦炭贸易商分纯现货贸易商和期现贸易商两种。根据下游客户的种类，焦炭贸易商又包含投机商、钢厂供货商、出口商等。但无论贸易属性如何，其核心逻辑在于低价拿货、高价卖出，利用自身资金优势以时间、空间换取价格收益。因此，贸易商对焦炭的价格敏感性更高，对价格走势的判断也更为重要。在价格下跌至低点、供需基本面发生变化，预期后市上涨时，贸易商往往先于钢厂抢货，造成焦炭价格提前反弹。在价格上涨至较高点、供需基本面恶化，预期后市下跌时，贸易商将囤积货抛售，造成价格加速下跌。
4、港口库存结构与库存成本
（1）焦化厂库存转移，港口库存不只是投机需求
目前，日照港与董家口两港库存已经超330万吨。但从港口库存结构来看，港口库存并不完全代表贸易商的投机需求，还有一部分的焦化厂库存转移需求。因为自2016年供给侧改革以来，由于资金周转、场地限制等原因，焦化厂库存大幅降低，并将一部分库存转移至港口，以加快资金周转变现效率，减少库存增高带来的生产经营问题。根据找焦网的数据，以日照港为例，焦化厂库存占比在20-25%，贸易商占比在75-80%，贸易商库存中，内贸与外贸比例基本相当。
（2）价格影响成交，内外贸货下水较少
虽然目前港口库存较高，但高价货较多，多为春节前后采货集港，均价可能在2050元/吨左右，而目前港口价格在1950元/左右，若以当前价格出货，贸易商反倒亏损，造成港口观望情绪较重，实际成交出货较少。随着春节后焦炭三轮提降的落地，部分贸易商抄底心态又起，询价采货积极性提高。而下游钢厂尚未大规模复产，库存也较高，报价也相对较低，港口库存短时间难以消化。另外，从外商采购的角度来看，目前普氏冶金焦CSR 62价格已跌至306美元，折合人民币2050元/吨，虽与国内价格相差不大，但在焦炭价格下跌时，外商订单也较少，造成港口外贸货在港口累积，外贸货下水量的增多仍需等待焦炭价格的企稳。
5、贸易商采货集港增多，港口高库存或是常态
焦炭价格连续下跌后，目前产地价格已降至1700元/吨，港口报价在1900元左右，部分贸易商投机抄底心态渐起，表现在港口询价询货增多。另外，部分贸易商从山西、河北等地采货集港，近两日集港量、港口库存继续增加。
由于短期内焦炭价格仍处于偏弱阶段，港口内贸存货以当前价成交亏损，导致内贸订单成交乏力，外贸货订单偏少，难以下水，港口高库存状态仍将维持。
二、透过港口看焦炭：先抑后扬
1、环保执行力度有限，焦炭高供给状态延续
采暖季以来，焦炭环保限产整体宽松，从焦炭产量的月度数据来看，2018年11、12月产量不降反升高，其中12月产量达到3807万吨，是2018年产量最高的月份。从周度产能利用率及产量数据来看，春节后一直维持在高位，究其原因在于利润的驱动，焦化厂在保有利润的情况下，若无行政端的强制限产，均处于满产状态。此时，库存变动将成为焦炭价格涨跌的重要影响因素，以100万吨产能焦化厂为例，日产量约3000吨，焦化厂库容约3-5万吨，库容可放天数约10-15天，如果库存出现累积，将给焦化厂生产物流造成压力，这也是焦化厂在高库存时接受提降的主要原因。
虽然有山西焦化行业专项检查整治的通知，但从政策分析来看，自查阶段对限产并无强制性要求，此政策的影响更多在下半年。长治市也出台了焦化行业专项检查的通知，内容与山西省政策较为相似，更多是省级政策的落地。根据我们与贸易商的走访交流，均反应焦化厂在实际的限产执行上较为宽松宽松。从3月29日周度数据来看，焦炉开工率、焦炭产量不降反升，这也从印证了限产持续宽松的逻辑。
2.总库存压力较大，去库存将贯穿整个四月
焦炭供给的宽松，造成了焦炭库存的不断累积，无论是焦化厂库存、钢厂库存、港口库存、总库存等各项库存指标均处于较高位，且2019年焦炭市场运行与2018年有诸多相似之处，在于焦化、钢铁的限产的季节性差异，均为采暖季限产焦炉限产弱于高炉，焦炭库存不断累积，采暖季过后高炉复产，焦炭将进入去库存阶段。去年焦炭总库存高点出现在3月30日，达到1800万吨，直至5月底库存才去化到1500万吨左右，因此预计去库存将贯穿整个4月份。
3、高炉复产是把双刃剑，焦炭价格好转尚需时间
虽然今年焦炭与钢铁在限产比例的差异性上与去年相似，但基本面也存在一些变化，主要在于在于整个产业链利润面临的收缩。采暖季结束后，各地高炉将陆续复产，但唐山出台非采暖季限产方案，根据mysteel的数据，二季度将影响铁水量约为795万吨，高炉产能利用率将维持在77.28%左右，影响焦炭需求启动。
虽有唐山非采暖季限产，但总体来看，高炉复产量大于限产量。从产业链整体角度来看，高炉复产对焦炭而言是把双刃剑，一方面高炉复产将带动焦炭需求好转，另一方面钢材产量将增加，在4月份终端需求趋于走弱的背景下，钢价将进入N字下行阶段”。钢价的下行又将传导并反作用于焦炭，压制焦炭价格，在焦炭供需结构没有发生明显改善的情况下，高炉复产对焦炭的带动有限。
由于钢厂在产业链上处于相对强势的位置，利润分配也更多，对比2016年供给侧改革以来焦炭、钢铁的利润率情况，除2018年下半年焦炭由于环保、去产能原因利润率高于钢材外，大多数时间利润率低于钢材，随着环保影响因素的弱化以及产业链整体利润的降低，焦炭在产业链利润分配的话语权也将减弱。在钢材利润下降、自身供需宽松的情况下，焦炭将进入阶段性亏损。一旦焦炭利润被长期压缩在盈亏平衡区间，随着环保口风的改变，后期去产能的落实执行，焦炭将重新具备上行驱动。今年是建国七十周年，预计在三季度之后环保将重新加强，焦炭可能届时和钢价共同进入N字型的二次反弹。
三、结论：短期偏弱，先抑后扬
1、 港口仍有部分堆储能力、高库存将是常态
董家口库容约200万吨，目前库存189万吨，日照港库容150万吨，目前库存150万吨。虽接近满库，日照港也已在控制集港、但两港若堆垛层打高，仍能存放十几万吨。港口现货的成本均价在2050元/吨左右，由于高价货较多，以当前价出货亏损，实际成交乏力。焦炭价格连续下跌后，焦化企业处于盈亏边缘，部分贸易商投机询价增多，从山西、河北等产地拿货集港，而钢厂库存较高、外贸单较少，实际下水较少，这将造成港口焦炭库存继续高位运行。
2、 焦炭高供给、高库存状态延续
焦煤让利30-50元/吨后，焦化厂仍有微薄利润，利润刺激生产。山西焦化专项检查对焦炭供给影响有限，焦化厂多维持满产，库存不断累积，钢厂库存同样已累积至高位。由于焦炭供给较高、总库存较高，去库存将贯穿整个4月。
3、 高炉复产是把双刃剑，对焦炭价格带动有限
采暖季结束，各地高炉将进入复产，焦炭消耗增加，但由于库存总量较高，唐山非采暖季限产又限产部分焦炭需求，实际焦炭需求延后，这将压制焦炭价格上行。另外高炉复产后，钢厂产量增加，若4月初后终端需求走弱，钢价进入下行阶段，钢材利润收缩后将打压焦炭价格，焦炭亦反受其伤。
4、 焦炭进入长期亏损后，具备买入价值
预计焦炭现货可能还有一至两轮跌幅，后随着亏损状态的焦炉减产、下游高炉复产，焦炭总库存的消耗，焦炭基本面将有所好转，总体价格维持在低位运行。再后期随着环保口风的改变，后期去产能的落实执行，焦炭将重新具备上行驱动。
来源：曾宁黑色团队
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