【宏观研究】香港再通胀周期方兴未艾

由于本地消费需求显著走强，香港实际和名义GDP增速均明显回升。值得关注的是，香港名义GDP同比增速实现“三级跳”——从2016年的3.9%至2017年的6.8%，而2018年1季度进一步跳升至9.1%。

在中国经济再通胀以及港币大幅走弱的双重影响下，香港资产价格通胀也开始再加速。去年下半年开始香港地产价格环比增长率明显回升，而去年恒生指数亦录得不错的收益。再通胀的背景下，香港工资增速和消费品价格增长也于去年初触底回升——今年1季度香港中位数月薪同比增速从去年同期的0%冲高至9.3%。而季环比年化增速更是跳升至14%。工资增速如此快速上行，表明消费增长和通胀都还有不小的后劲。

我们认为，去年下半年来随着港币兑人民币贬值以及中国和全球经济再通胀，访港游客流量的强劲回升是推升香港消费增长的主要动力之一。虽然表面上看，与2005-07年再通胀周期相比，本轮以人民币计中国人均购买力的回升相对“温和”，但对于香港经济来说，内地游客在香港的购买力、即以港币计的中国人均收入才是一个相关的度量指标。以港币计中国游客购买力同比增速从2016年初的“负增长”跳升至今年1季度的22%的同比增长，这样的“斜率”之前只在2005-07年间出现过。

我们认为，鉴于目前香港经济景气度急速提升而金融条件高度宽松的宏观“组合”，香港此轮再通胀周期可能仍有不少“后劲”。香港作为一个小型开放经济体，货币明显贬值、叠加真实利率在本来的低位上继续下行意味着金融条件极度宽松，这些都反而会增强目前再通胀周期的“惯性”。另外，经济景气上升而目前香港失业率处于20年的低位，表明香港大概率会面临持续的工资上升压力。

因此，尽管此前我们对香港2018年GDP的预测一直大幅高于市场预期，但鉴于近期香港货币条件及再通胀周期的走势，我们将2018年香港GDP增速预测从此前的3.6%大幅上调至5%。同时，我们预计香港名义GDP增长可能实现“三级跳”——从2016年的3.9%至2017年的6.8%，而2018年进一步跳升至接近9%的水平。我们的分析表明，香港目前宽松的宏观环境意味着香港经济再通胀周期方兴未艾。因此，我们对2018香港实际GDP 5%而名义GDP的9%最新预测远超目前市场的一致预期。

受其特定的经济定位和宏观政策框架的限制，香港通胀历史上会出现阶段性的“超调”（向上或向下），尤其是资产价格的通胀/通缩周期。在货币发行局制度下，香港金管局实际上是放弃了通过利率或汇率进行宏观调控的“自主权”。由于不能通过对货币“价格”（即利率和汇率）的调整来进行逆周期调控，香港相对价格的调整通常会通过本地（资产）价格的变化来实现，因此历史上香港的通胀周期往往“波澜壮阔”。

市场对香港最优贷款利率上调的预期已经非常充分，目前的加息节奏不太可能短期内中断香港的再通胀进程。这是由于加息已经大幅“滞后”于经济周期、且目前不足以逆转香港真实利率下降的趋势。我们重申港币走弱预示加息临近而无关经济基本面的观点。我们预期到2018年底CPI通胀将从2017年的1.5%上行至接近4%的水平，这意味着即使最优惠贷款利率今年上调75-100个基点，真实利率仍将明显下降。基于我们的宏观预测，我们对香港和澳门消费相关行业以及金融机构的盈利前景保持乐观。同时，我们预计2018-19年香港资产价格仍将处于上行通道，其中包括股市和房地产。