英伟达股票市值上周刚跨越了5万亿美元，从2022年的4千亿美元市值，到5万亿，只用了3年时间，而从4万亿到5万亿美元，只用了不到150天。ChatGPT的母公司OpenAI据说计划2026年上市，估值1万亿美元，但据报道其2025年上半年收入50亿美元，亏损50-100亿美元。2025年，对于AI数据中心的投资，四巨头（Microsoft、Alphabet、Amazon、Meta）已经宣布的投资规模已经超过3000亿美元…。如同7-8年前的互联网+，现在的上市公司，如果没能和AI沾上边，投资人可能就觉得你是out了。
“美国AI投资是否已经是泡沫？”每个投资人都会有自己的观点，我的简单回答：”是的，虽然还没有到破的阶段，但至少已经是接近中期。” 这里先上几张图。
图一：Shiller（希勒）市盈率倍数 （1990-2025）
Shiller CAPE比率，全称为Cyclically Adjusted Price-to-Earnings Ratio（周期调整市盈率），是由诺贝尔经济学奖得主Robert Shiller教授开发的股票市场估值指标。它旨在通过平滑经济周期波动，提供一个更可靠的股市估值评估工具，避免传统市盈率（P/E）受短期盈利波动影响的缺陷。Shiller CAPE通常用于评估S&P 500指数的整体估值水平，被广泛视为判断股市是否过热或低估的“晴雨表”。
这一指标在2000年互联网泡沫期间声名鹊起，当时Shiller警告股市估值过高，随后泡沫破灭印证了他的观点。历史数据显示，CAPE的长期均值为约17.29，中位数为16.06。自1881年以来，最低值为4.78（1920年12月，大萧条前夕），最高值为44.19（1999年12月，互联网泡沫峰值）。截至2025年11月3日，Shiller CAPE约为40.2，较历史均值高出约133%，接近1999年峰值。这一水平反映了当前股市的极度乐观，特别是AI和科技股驱动的上涨。
图二：你中有我，我中有你的AI客户/供应商关系
上面这张图展现的是英伟达和它下游客户之间复杂的投资、芯片购买和服务关系。我们一般希望客户和供应商就是简单纯粹的买卖，这种关系最市场化，也最容易被投资人理解。但当供应商给客户提供融资，用于购买自己的产品，大家就有点担心了，是不是不提供资金，生意就做不下去？最极端的例子：最近Nvidia宣布投给OpenAI1千亿美元，OpenAI宣布向Oracle购买3千亿美元的AI算力服务，接着Oracle宣布花400亿美元购买Nvidia的GPU芯片。当年美国西部淘金的时候，淘金的人不一定挣到钱，但卖铲子、牛仔裤的人一定挣到了钱。英伟达本来是那个卖铲子、牛仔裤的人，现在他不直接卖铲子了，改成“我先给你（淘金人）钱，来买我的铲子，等你挣到钱了，再分利给我。”这逻辑听上去是不是有点绕？奇妙的是，消息宣布后Nvidia和Oracle的股票还都大涨了。
图三：英国铁路公司股票指数（1843-1850）
1840年代的英国，被称为“铁路狂热”（Railway Mania）的时期，是工业革命中一场史无前例的投机泡沫。这场泡沫以铁路股票市场的疯狂上涨和崩盘为标志，持续从1843年左右开始，到1845-1846年达到顶峰和破灭。它不仅是金融史上最大的技术投机事件之一，还深刻影响了英国的经济结构和社会心态。铁路被视为连接帝国、推动工业化的“钢铁脊梁”，吸引了从贵族到普通工人、农妇的广泛参与。泡沫期间，英国议会批准了超过8000英里的新铁路线路提案，投资总额高达数亿英镑，相当于当时英国GDP的5%-10%。然而，这一狂热源于多重因素的交织，包括经济繁荣、技术创新和监管松懈，最终以金融危机告终。
总结：
1840年代的铁路、1990后期的互联网，都被证明是具有划时代意义的创新革命。铁路革命让英国成功建成连接全国的铁路系统，奠定大英帝国基础。但是如果1840年代过于久远，很多4、50岁的投资人对2000年互联网泡沫的破灭应该还是记忆犹新。1990年代末，互联网被誉为“信息高速公路”，纳斯达克指数从1000点飙升至5000点，涨幅400%。科技股占比达47%，P/E比率平均超过100倍。亚马逊的P/E一度超200倍，思科达150倍，许多“.com”公司如Webvan,Pets.com市值数十亿美元，却年亏损数亿。互联网将颠覆一切，传统估值失效。2000年VC投资达1000亿美元。然而，盈利缺失暴露真相：许多公司烧钱营销，却无可持续模式。2000年3月，纳斯达克崩盘，年内跌78%；标普500跌49%。数千家科技公司破产，失业率升至6%。
铁路和互联网泡沫本质上都是一个“革命性技术+资本过剩+金融创新+政府鼓励+群体狂热” 的经典配方。最终，无数的投资人，尤其是中小投资人血本无归。即使是真正革命性的、具有长远价值的技术，也会产生巨大的泡沫。泡沫不是说这些技术革命没有价值，而在于围绕它的过度资本投入、投机心理和金融杠杆。泡沫破裂的代价是惨痛的，它摧毁了无数财富。但另一方面，技术的进步却是真实的：泡沫时期建设的物理基础设施：铁路网、光纤网、互联网和科技创新却被保留下来，让亿万消费者受益。
今天我们审视AI基础设施、大模型、AI应用领域的投资热潮，可以和过去的泡沫做个比较。革命性技术？肯定是；资本过剩？yes；金融创新，yes（供应商贷款、PE机构投资建设数据中心）；政府鼓励？肯定是（美国政府基本就押宝美国的未来在AI上了）；群体狂热？感觉已经热起来了，但狂热是否还没到……
如果AI投资的泡沫最终破灭，OpenAI这样的公司，可能会像当年跌到每股一美元的亚马逊一样，最终活下来并且获得长久的发展。但是这些数据中心中的芯片价值，可不像铺在地上的铁轨和地下的光纤那么保值。在这个泡沫破裂的过程中，无数的投资会打水飘，上市公司的股价可能会有30-50%的下跌——数万亿美元的股票价值会被摧毁。作为普罗大众投资人，我们应该如何应对？我们可以选择火中取栗，在音乐还没有停下来之前不要停止跳舞，也可以选择不参与这场AI狂欢。但即便如此，除非你空仓所有股票，否则还是难免不受波及。这真是一个百万美元的问题！
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