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洞见 | 家办投资GP，会关注十大事项，尤其第四条

盛世投资

2022-03-14

家族办公室（以下简称为“家办”）作为家族财富的投资管理人，主要针对家族的财富资产开展投资管理活动以实现家族财富的保值增值。

随着全球经济形式和投资环境的变化，除了通常的股票、债券、证券衍生品外，私募股权也成为家办的主要投资对象之一。在私募基金的募资过程中，家办成为很多风险投资机构的重要出资人。

对于私募基金而言，LPA（Limited Partnership Agreement，有限合伙协议，简称为“LPA”）作为基金内部的“宪法”，规范了基金的各项募投管退流程及各方权利义务。

家办作为LP应重点关注基金LPA的哪些方面？

基金期限条款

为了在基金募集时加快进程，风险投资机构往往会提前设立合伙企业备用。因此，区别于合伙企业的合伙期限，基金LPA中会明确约定基金期限。

根据基金业协会相关规定，私募股权投资基金约定的存续期不得少于5年，鼓励管理人设立存续期在7年及以上的基金。

基金期限一般包括投资期、退出期和延长期。家办作为基金LP，应当关注基金期限的长短。如果投资期太长，则需要关注和考察基金的储备项目和项目渠道是否足够；如果基金整体期限太长，则基金DPI必然受影响。

同时，由于退出期的设置会延长基金期限，我们建议在基金LPA中约定延长的次数或期限（例如最长只能延长3年或者每次只能延长1年，最多延长3次），并且设置LP通过决策程序参与或控制基金期限延长的机制，以便家办LP在一定条件下能够通过行使投票权否决基金延长的议案，从而实现和促使基金及时清算、收回投资的目的。

管理费条款

GP为基金提供投资管理和其他服务，基金需要支付给GP管理报酬，即“管理费”。

一般来说，管理费的计算公式为管理费=计费基数*费率*时间。其中计费基数，通常约定为基金的实缴出资总额或认缴出资总额。

需要注意的是：在投资期时，GP付出的时间与精力较多，以基金的实缴出资总额或者认缴出资总额作为计费基数较为合理。但在进入退出期后，GP管理的资金规模相应减小。

此时家办应当注意，计费基数应当由“基金的实缴出资总额或者认缴出资总额”调整为“基金的未退出投资成本”（即基金尚未从投资项目中退出的投资本金），管理费的金额则相应减少。

在费率方面，目前常见的约定为1.5%-2.5%。由于GP最开始为基金付出的时间与精力最多，LP可以考虑以及争取采用逐年降低费率的模式。例如第一年和第二年为2%，第三年和第四年为1.75%，第五年和第六年为1.5%等，这样做既能合理界定GP的服务对价，又能维护LP的利益。

在时间上，管理费可以按年/半年/季度的时间跨度进行预提，管理费的收取周期越短，则更有利于LP。同时，LP应关注延长期中是否收取管理费，对LP来说建议争取延长期不收取管理费的安排。

收益分配条款

收益分配条款是基金LPA中的重要条款，决定着LP获得多少和如何获得投资收益。

在实践中，基金收益分配通常采用瀑布型收益分配（Distribution Waterfall）机制，即LP和GP按照先后顺序分配基金收益。其中典型的瀑布型收益分配机制主要包括两种模式：

1.基金整体分配模式/欧洲模式

（European Model，又称All Capital First）

欧洲模式下，基金退出所有投资项目后，优先返还LP的投资本金，剩余的基金收益按照约定的方案进行分配。这种模式更有利于保障LP的权益，而GP能获得报酬的时间则被延后了。

在欧洲模式下，根据LP和GP的地位与诉求、基金规模大小等因素，又衍生出三大分配类型：

(1)LP和GP同时参与分配，并且无GP的追赶机制

首先，按照全体合伙人的实缴资本比例进行分配，直至返还其全部实缴资本；
其次，向全体合伙人支付优先回报，直至各合伙人收到的优先回报金额达到各合伙人实缴资本按照其对应的出资期间（即该合伙人实缴出资之日至该合伙人收回该等实缴出资之日的期间，下同）按照优先回报比例（一般优先回报比例为6%/年-10%/年的单利，下同）计算的金额；
最后，向全体LP和GP按照超额分配比例分配超额收益（目前常见的为80%分配给全体LP，20%分配给GP，下同）。

该种模式下LP和GP同时参与分配，不区分LP和GP的优先级，不利于LP利益的保障。

(2)LP优先参与分配，但无GP的追赶机制

首先，按照全体LP的实缴资本比例进行分配，直至返还其全部实缴资本；
其次，按照GP的实缴资本比例进行分配，直至返还其全部实缴资本；然后，向全体LP支付优先回报；
接着，向GP支付优先回报；
最后，向全体LP和GP按照超额分配比例分配超额收益。

该种模式下LP优先参与分配，保障了LP的利益，但由于GP获得的业绩报酬相对较少，GP可能缺乏管理基金的动力。

(3)LP优先参与分配，并且设置GP的追赶机制

首先，按照全体LP的实缴资本比例进行分配，直至返还其全部实缴资本；
其次，按照GP的实缴资本比例进行分配，直至返还其全部实缴资本；
然后，向全体LP支付优先回报；
接着，向GP支付追赶收益（catch-up），直至GP根据本轮取得的分配金额等于LP已分配总额以及本轮应分配金额之和的20%；
最后，向全体LP和GP分配超额收益，其中80%分配给全体LP，20%分配给GP。

该种模式为目前较为常见的基金收益分配机制，既能保障LP的本金和优先回报首先收回，追赶机制又能激励GP更好地管理基金。

2.项目分配模式/美国模式

（US Model，又称Deal-by-deal）

美国模式下，不要求基金所有项目投资结束。单一项目约定的分配条件达成后，即可对该项目的收益即进行分配。这种模式相比于欧洲模式更有利于GP，因为GP能更早获得报酬且获得报酬的门槛更低。

此外，该种模式下，往往会设置“回拨机制”，即最终计算基金整体业绩后，若LP已获得的分配未达到约定的门槛收益率，GP则应当退还部分业绩报酬以使LP的收益达到门槛收益率。

在美国模式下，较为典型的分配机制如下：

首先，按照全体LP在该投资项目的实缴资本比例进行分配，直至返还其在该投资项目的全部实缴资本；
其次，按照GP在该投资项目的实缴资本比例进行分配，直至返还其全部实缴资本；
然后，向全体LP支付优先回报；
接着，向GP支付优先回报；
最后，向全体LP和GP按照超额分配比例分配超额收益，例如80%分配给全体LP，20%分配给GP。

但是，在基金清算前，GP获得的部分超额收益（例如超额收益的30%）应留存在基金账户，以保证在“回拨机制”触发时，GP向全体LP弥补收益。

以上列明的分配模式仅是目前实践中较为常见的几种类型，具体的分配比例、分配模式仍需要LP和GP根据每个基金不同的具体情况协商确定。

关键人士条款

根据基金业协会规定，基金关键人士是指“在基金募集、项目获取、投资决策、增值服务、投资退出等重要环节发挥关键性作用、且在基金合同关键人条款中约定的核心团队成员”。

家办作为LP决定投资基金的考虑因素之一就是GP的业绩、经验和能力，而关键人士作为基金投资的核心人物，一定程度上会影响基金的管理运作和LP的收益。因此，合理设置关键人士条款也是保障LP利益的重要内容。

针对关键人士的界定，家办作为LP应当关注对基金的操作运行具有实际控制权的人士而不论其在基金的具体头衔，将其锁定任职于GP，并为基金的管理和运行投入足够的时间和精力。

针对关键人士的职责，家办作为LP应当要求关键人士在基金期限内持续任职于GP和投资决策委员会并提供服务，以保证关键人士在基金的退出期和延长期仍旧能投入足够的精力。

同时，应当要求关键人士避免出现利益冲突的情形，可以考虑增加一定的限制情形。例如在基金投资期结束前或者基金投资本金已对外投资达到一定比例之前，关键人士不得为其他基金提供服务。

针对关键人士事件的触发和相应措施：

首先，关键人士出现对基金运行产生重大影响的事件可被认定为关键人士事件，一般而言包括关键人士死亡、成为限制民事行为能力人或无民事行为能力人、不再任职于GP或投资决策委员会、无法持续提供服务、存在欺诈或重大过失行为等。

其次，当关键人士事件触发时，基金应当自动进入中止期，基金仅能进行存续性活动（例如LP可中止后续出资，基金不得对外投资等），GP或原关键人士应在约定期限内推荐替任的关键人士，并得到全体LP的认可。若在约定期限内完成了替任关键人士的任命，基金期限可自动延长，否则基金应当按照LPA的约定解散和清算或者全体LP可要求除名原GP，选任新的GP管理基金。

合伙企业费用条款

合伙企业费用指因基金的经营和活动而产生或导致的成本、费用和负债，常见的包括：开办费；管理费；投资相关的所有费用与支出；会务费用；财务及审计费；税费；律师费；与基金经营和活动有关的其他支出。

合伙企业费用一般由各合伙人按照实缴/认缴出资比例分摊承担，但家办作为LP应当注意，在合伙企业费用种类中，一般会设置兜底条款“与基金经营和活动有关的其他支出”，为避免LP承担过多合伙费用，可要求增加上限条款。例如合伙企业费用不得超过全体合伙人实缴/认缴出资总额的2%，超出部分应当由GP自行承担。

此外，LP还应当注意，GP自身的人事费用、办公设施费用、以及其他日常营运服务费用应当由GP自行承担，而不得视为合伙企业费用。

LP的出资违约条款

LP应当按照LPA约定的出资数额和出资程序履行出资义务。如果LP由于各种各样的原因无法按期出资，就可能触发LPA的出资违约条款。

实践中，LPA中往往会设置严格的出资违约责任，LP可能会被认定为“支付违约合伙人”，需要补缴未出资的金额、支付逾期出资违约金、承担基金的损失赔偿责任。GP还可能限制支付违约合伙人的投票权、扣留支付违约合伙人的分配收益、就未实缴部分进行减资、强制转让未实缴部分、强制退伙等。

LP应当注意出资违约责任条款，避免违约风险，同时也可要求增加出资违约责任的豁免条款。例如GP可自行决定部分或全部免除支付违约合伙人的违约责任，以便届时如果真的触发该等违约条款，LP可和GP商讨缓和的方案。

LP的基金份额转让条款

通常情况下，LP在基金期限内不得随意转让基金份额，即便开放了LP转让基金份额的口子，也是建立在一系列严格的前置条件上，常见的包括提前通知和GP同意。

家办作为LP可以根据自身实际情况与GP商量为自身基金份额转让预留更多灵活性，比较典型的就是应当要求如果LP将基金份额转让给关联方，GP不得无理拒绝。

关联交易条款

基金LPA中会针对关联交易作出约定，一般允许GP在遵循LP利益优先等原则的基础上，独立决策基金的关联交易相关事项，但关联方在进行投资决策表决时应回避。

家办作为LP应当注意关联交易的信息披露条款，明确关联交易的事前、事中信息披露安排，要求GP对关联交易的所有信息进行完整、准确的披露，以免GP通过关联交易损害LP的利益。

合伙人会议条款

合伙人会议主要是针对基金的重要事项进行决策，例如修改LPA、更换GP、LPA中约定于某个固定期限召开，临时会议则是针对基金的某些特殊情况临时召开。

家办作为LP应当注意要求LP也享有合伙人会议的召集权，即持有一定比例以上的基金份额的LP也可以要求召开合伙人会议，以便在GP不履行职责时也可以召开合伙人会议决议相关方案。

家办LP特殊权利

当下家办作为LP投资策略也越来越成熟，常见的还会向基金GP提出下述额外的要求和条件，例如：

（1）向投委会委派一名或者多名投委或者享有观察员席位；

（2）要求GP提供一定比例或者金额的直投项目和专项基金的投资机会；

（3）就基金中有引导基金作为LP情况，一般GP都享有本金+较低利率回购引导基金LP所持有基金份额的权利，家办LP向GP要求锁定该等回购份额，要求同等条件下优先获得回购引导基金LP所持有基金份额的权利。

其他

家办作为LP并不实际参与基金的管理与运作，LP选择合适的基金进行投资实际上就是选择合适的GP进行投资，因此家办应当对GP提前进行尽职调查，尽量减小信息不对称的风险。

此外，家办作为LP也要关注基金内的其他LP背景。以政府引导基金型LP为例，往往会对子基金有返投要求导致基金投资的项目有一定地域限制，将可能影响基金的项目投资质量和收益；并基于返投的理由要求参与子基金的投资决策，比如说当子基金尚未完成返投指标时，政府引导基金LP对子基金的投资项目享有一票否决权，那么此时就会影响子基金的决策效率与投资进度。