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洞见·ESG | 挪威ESG投资的经验和启示

盛世投资

2023-08-07

作者｜魏亦希，易方达基金；韩晓燕，嘉实基金；罗楠，PRI

1969年，Ekofisk油田的发现拉开了挪威石油经济的序幕，挪威经济、国民收入和福利快速提高。挪威很早就决定，应谨慎使用石油和天然气收入，以避免经济失衡。为此，挪威议会于1990年通过立法，成立了现在的全球政府养老基金（GPFG）。1996年开始，挪威政府便逐步将石油财富转移到金融资产并开始全球投资。

认识到石油收入虽然重要，但石油资源终将枯竭。挪威政府早在21世纪初期便开始关注负责任投资，并从长远考虑，从而保障挪威经济的未来。经历了20多年的投资实践，其负责任投资不仅为挪威人民创造了稳健的回报，也推动着全球可持续投资的发展。

6月，PRI组织中国的机构投资者代表赴挪威与政府养老基金、机构投资者、第三方机构及代表公司就负责任投资进行了深入的交流。本文是对此行主要交流内容的梳理和思考，旨在分享挪威ESG投资的实践和经验，并希望对中国的负责任投资发展带来启发。

负责任投资理念的长期性

负责任投资理念源于投资的长期性。负责任投资的参与者发现气候变化、生物多样性等问题是不容忽视的长期系统性风险。如果任由负外部性的经济活动持续进行，这些问题会在未来对全球经济、财富和资产价值、甚至广大人民的美好生活带来难以逆转的负面影响。从2000年左右开始，挪威政府议会开始讨论负责任投资，其主要原因正是认知到了各类外部性问题会对挪威政府主权和养老金的超长期投资产生深远的影响。

负责任投资理念与养老金的长期投资、全球配置有着天然的契合。挪威主权和养老金机构服务于广大挪威人民的长期幸福生活，投资期限超长、绩效评估也偏长期，有天然的动力去追求长期可持续收益的目标。他们认为，可持续性问题本质上就是长期发展的问题，对于长期投资者，ESG问题与财务回报具有天然的一致性，他们也不会特别去区分财务实质性或是双重实质性。由于挪威央行投资管理公司（NBIM，即挪威主权财富基金）专门投资于海外市场，总投资约占全球上市公司股票总市值超过1%、欧洲上市公司股票总市值超过2%，所以他们尤其关心全球经济的稳定发展，也非常积极地在全球可持续治理方面发挥作用。

例如，NBIM很早便参与到气候相关财务披露工作组（TCFD）的框架制定和讨论中，TCFD框架自推出以来迅速被全球的金融机构和企业广泛采纳，并成为国际可持续准则理事会（ISSB）制定《国际财务报告可持续披露准则第2号—气候相关披露》准则（IFRSS2）的核心基础。目前，NBIM也正积极支持和参与到自然相关财务披露工作组TNFD框架的制定中。另外，NBIM的高管也在PRI的现任理事会中担任理事。

可持续金融框架的完整性

负责任投资需要有完整的自上而下的监管政策和制度为保障。挪威金融行业接受欧盟的金融监管，而欧盟经过多年的政策推进，已形成自上而下强制性的可持续金融监管体系和完整的可持续金融框架。总体来说，可持续金融框架从底层资产、到企业信息披露、到金融机构信息披露、到产品信息披露均设置了明确的监管要求：

针对经济行为，欧盟可持续金融分类法案（EU Taxonomy）定义了什么是可持续经济活动；
针对企业披露，《非财务报告指南》（NFRD）和《企业可持续发展报告指令》（CSRD）不断提升对企业的可持续信息披露要求；
针对金融机构，比如针对保险业的偿付能力监管标准II（Solvency II）已要求整合ESG因素、将可持续性纳入银行保险等金融机构资本和偿付能力的相关要求；
针对产品销售，欧盟保险销售指令（IDD）、欧盟金融工具市场指令（MIFID II）将可持续性纳入产品框架和客户沟通的政策；
针对绿色产品标签和标准，欧盟可持续金融披露规定（SFDR）对不同层次的可持续投资产品提出了明确的分类标准。

虽然可持续金融的整体框架已经很清晰，但如何在各个行业中定义可持续经济活动、如何解决数据问题仍是目前困扰欧盟企业和市场机构的痛点，无法清晰、定量地评估可持续问题的影响也给资产定价带来困难。这些困难还需要依靠市场和政策的力量持续努力，将可持续目标清晰地传导到市场中。

负责任投资体系的完善性

在投资实践上，挪威主权、养老金和资管公司的负责任投资体系和框架都已趋于完善。在明晰和公开的负责任投资原则指引下，挪威主权、养老金和资管公司有自上而下的治理架构和组织做保障。公司由专门的ESG专家团队负责尽责管理、ESG整合和监控。在整体架构的推动下，其内部投研、风控、合规和产品部门间的协同工作得以更好的开展。

以挪威金融服务集团（DNB）为例，其在集团层面设置了集团可持续发展委员会，协调DNB集团的可持续发展工作和关注事项；旗下的资产管理、寿险、集团财务三大业务部门共同成立了负责任投资委员会，执行和监督其负责任投资标准。资产管理部门自身还成立了财富管理可持续发展小组，负责制定战略，以提高基金中ESG整合的水平，增加可持续主题基金的资产管理规模。

主权基金和养老金在对外部管理人的选聘和评估中也提出了系统性的ESG要求。例如，NBIM设立了统一的投资管理要求并制定了清晰的原则文件，要求所有基金经理（包括外部管理人）将ESG理念融入投资行为中。而资产管理机构也在积极响应，以挪威最大的资产管理公司Storebrand为例，目前已成立了多个团队，共同负责负责任投资，其中一个是风险和所有权团队，主要负责制定政策、专题研究、投票和参与等；另一个是产品方案团队，专门负责可持续投资产品；还有一个是专门的风控和数据分析团队，为产品提供成熟可用的ESG系统和数据。

负责任投资与投资目标的关系

负责任投资并不是抛开财务回报。如何看待投资业绩和负责任投资的关系，挪威养老金和资管机构提出了两个方面的考量：一方面，挪威主权和养老金由于投资期限超长，注重财富的代际传递，保证长期稳健性和可持续性是其更为核心的目标；另一方面，挪威机构充分认知到ESG问题是不容忽视的长期系统性风险，将会对经济发展和资产价值带来风险，即便是增加短期的成本去降低远期的巨大风险预期也是很有必要的。截至2022年，NBIM已创造了超过一倍的投资回报，年化回报达到5.7%，超过投资基准约0.3%。所以负责任投资与财务回报并不矛盾，而是站在长期视角下的对可持续发展和短期成本之间权衡后的理性选择。

ESG如何作用于投资决策和尽责管理？ESG信息和评级是一个重要基础，但机构内部的ESG评价和整合则更为重要。挪威主权基金及养老金普遍会引入和参考第三方ESG评级或数据，但在实际的投资决策中则更多依据内部的ESG评价体系，更有部分机构根本不用外部ESG评级，而是将ESG问题与基本面研究完全融合。而只有内部对ESG形成充分的理解和认知，才能够真正在投资决策时发挥作用。此外，挪威机构采取积极股东行动也在于长期价值创造，即推动公司并收获ESG改善所带来的价值-这可能反映在公司的业务更加稳健、融资成本降低、财务绩效改善、更低的监管和舆论风险等各个方面，这些无不与企业的投资价值息息相关。总之，ESG并不是独立于传统投资之外的一个外部性因素；与之相反，合理运用ESG并整合在投资管理中，可帮助我们更好地识别可能忽视了的风险和机遇。

投资者对可持续发展的意识是发展可持续投资产品的重要基础。提升投资者认可度也是可持续金融框架的一部分，只有当客户需求与可持续投资的目标相匹配，才能更好地推动资管机构的可持续产品的创新和发展。我们可以感受到，与我们交流的挪威参与方都对ESG问题有着高度共识。近几年，挪威机构在可持续产品方面也在加速布局，每家资管机构都推出了不同层次、各有特色的产品方案。以Storebrand的可持续投资产品为例，其可持续投资产品的设计思路是从社会问题传导到投资机会——通过深入研究社会问题找到符合社会长期发展的潜在投资机会，投资周期10年以上，并且相信这些方向不仅能解决社会问题，同时也会有持续性的需求增长、政策鼓励支持和长期资金流入。

负责任投资的公开透明性

挪威主权基金、养老金和资管机构会普遍通过公开的期望文件（Expectation Document）和投票指引（Voting Guideline）来明确自身的原则和传递其对被投企业的ESG期待。由于ESG所关注的各类可持续发展议题在不断演变，不同地区发展阶段不同、所关注的重点也不同，这在客观上带来了ESG标准的差异问题。所以，通过公开文件来清晰传递各自对企业的期望尤为重要，这也能让企业充分理解投资者的想法。比如：很多挪威机构都会在期望文件中，针对重点ESG议题设定治理、战略、绩效和实践的相关要求，也包括最佳实践的案例。而企业也可以依据这些要求向最佳实践靠拢。

通过提高透明度和公开发声传递机构的负责任投资理念，并产生更大的影响力。无论是期望文件、投票决策披露、还是公开发表观点，都会大大提升其负责任投资行为的透明度和可信度，并且还能撬动其他秉持负责任投资理念的机构相互参考借鉴，从而发挥行业性的影响力。比如NBIM的剔除政策和剔除名单在公布后往往会引起市场的广泛关注，引导其他投资者关注可持续相关问题，也推动企业主动进行回应。挪威养老基金KLP也特别注重通过公开新闻来对外表达其ESG观点，传递出他们对企业的期望，从而更好地推动标的公司甚至行业的发展；同时还能反向推动机构内部形成共识，不断加强ESG体系建设。

积极行使所有权推动可持续发展

积极行使所有权是挪威主权、养老金和资管机构推动企业长期改善的最重要途径。我们都知道，每一个投资决策面对复杂且多样的各种因素，包括宏观经济、行业趋势、竞争格局、企业治理、财务质量等，ESG因素是其中之一。并且，很多影响投资决策的因素都具有周期性变化的特点，这也带来很多投资机会。如何平衡短期投资机会和长期可持续发展也是困扰机构投资者的一个难题，而行使股东权利恰恰提供了一种更加合理的解决思路。长期问题并不能通过卖出上市公司股票来解决，作为公司股东来推动公司的长期改善反而更有价值，并且投资者在这一过程中还能更深入地了解公司。

我们可以看到，挪威机构有很强的意愿通过对话沟通的方式来解决长期问题。他们普遍强调通过积极所有权对持仓公司施加影响力，并辅以剔除政策共同推动企业行为和治理的系统性提升。比如NBIM每年要与持仓的公司开展多达几千次对话，针对所有的股东议案都充分表达意见。积极行使所有权的方式有很多，可以是参与管理层选举、与公司接触、沟通和对话，也可以是投票表决，还可以是与第三方组织开展合作等。比如全球最大和最有影响力的投资者合作参与倡议气候行动100+（Climate Action 100+）就是通过联合机构投资者和高碳排放公司共同对话，推动企业加强气候治理、行动和相关信息披露，加快低碳转型，应对气候风险。又比如挪威机构会与挪威雨林基金会（RFN）探讨热带雨林破坏所带来的长期风险，并与大豆产业链上的公司（热带雨林砍伐后往往会变成牧场和农场）共同推动对热带雨林的关注和保护。

可持续发展是世界各国人民共同的目标，通过此次交流活动，中方机构投资者和挪威机构充分分享了各自对可持续发展方面的观点和负责任投资的实践经验。同时，本次挪威一行的所有中国机构投资者也在深刻思考，如何在中国更好地践行负责任投资。这正需要中国机构投资者和相关方发挥关键作用，共同努力，并持续探索。

*本文系转载自PRI负责任投资原则，文章不代表本公众号观点，不构成投资建议。文中图片均来源于网络，版权归原作者所有，如有侵权，请告知删除。欢迎转发到朋友圈，转载请联系原作者。

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