2025年以来，中国创投行业感受到了市场的积极变化，特别是在募资端和退出端，寒意渐退，有了一丝回暖的迹象。然而，我们必须清醒地认识到，表面的暖意之下，行业深层次的结构性矛盾依然突出。
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数据看趋势：喜忧参半的创投图景
要理解中国创投行业现状，我们首先要从几组行业数据入手。
1.基金管理人：存量出清，行业分化加剧
创投行业正加速“存优去劣”。截至2025年第二季度，我国存续的私募股权与创业投资基金管理人为11801家，相较于2021年的高点（15021家）已累计下滑21.5%。
管理人分化现象十分明显：
头部集中：前20%管理人管理规模占整个行业的87%，而前5%管理人管理规模占整个行业的63%。
长尾巨大：约50%的管理人的管理规模在1亿元人民币以下，其中大量机构已沦为没有新投资或募不到新基金的“僵尸机构”。
国资化明显：国资及国有属性管理人数量占比约为20%，但其管理的规模却占据了行业的半壁江山（50%左右），民营管理人管理规模呈现下滑态势，募资难加剧。
2.基金备案：数量企稳，但新增资金匮乏
创投行业展现出了强大的韧性。
2024年中基协新备案基金4073只， 相比2023年（7383只），同比减少44.83%。但2024年新备案的基金背后机构出资主体认缴规模总计15992.15亿元。相比2023年（16698.81亿元），同比减少仅仅4.43%。这说明中国创投行业发展非常具有韧性。
2025年1-7月，新备案的私募股权与创投基金共2513只，同比增加了5.2%。认缴比例1%及以上的机构出资主体累计认缴11509.1亿元，相比2024年1-7月增加33.3%，从数据看2025年以来创投行业回暖迹象明显。
然而，数量回暖的背后是规模的停滞：
规模见顶：整个行业的管理总规模在过去三年始终徘徊在14万亿左右，表明行业规模已阶段性见顶。
认缴水分大：2024年新备案基金认缴总规模虽达1.59万亿，但从认缴到实缴的转化率却不到五成，新增资金匮乏是行业共同面对的现实。
3.LP构成：国资高歌猛进，社会资本踌躇不前
LP结构的变化是当前市场最核心的特征。根据LP投顾统计的2025年1-7月的LP承诺出资数据：
国资是绝对主力：国资和政府引导基金的出资笔数占比超过53.2%，认缴规模占比更是高达76.0%。
社会资本低迷：相比之下，民企、上市公司等市场化LP的出资合计占比不足10%。
LP出资能力不足：根据LP投顾穿透所有在中基协备案过的7万支VC/PE基金背后LP情况，中国共有大约9.5万个机构LP主体。其中只出资过1只基金的LP占比75%，出资过2只基金的LP占比12.1%，出资过3只基金的LP占比5.4%，出资过10只基金的LP占比不到0.5%。这些数据显示，中国LP数量庞大，数量上世界第一，但非常分散，可持续出资能力的LP相对较少，机会型、特殊目的LP占绝大多数。
4.退出清算：IPO退出有所好转，倒逼多元化退出
退出是行业的生命线。截止2024年底，累计全行业已完成清算的私募股权及创投基金共 16,352 只，基金的累计清算率为22.8%。因为协会备案的项目制基金数量较多，这部分基金的清算数量及比例并不能真实反映国内盲池基金的退出及清算情况。实际盲池基金的累计清算率更低。
根据LP投顾数据，从2021年以来，过去5年，VC/PE机构在A股持股5%上市公司中减持退出持续呈下降态势。从2000多亿，下降2024年的500多亿。历史数据也显示，A股上市退出是最赚钱的退出通道。IPO暂缓无疑使得基金的DPI和IRR都面临较大下行压力。
好消息是，2025年以来退出环境有所改善：
IPO回暖：2025年上半年A股共新增受理177家，其中6月150家（占上半年总量的85%），6月单月受理量创“国九条”颁布以来新高；2025年上半年国内共有90家企业上市（包括A股和港股），同比上升25.0%。
退出渠道拓宽：“科创板未盈利上市试点 + 港股18C + 并购 + S交易”正在形成一个多元化的退出矩阵，叠加实物分配股票工具，私募股权基金退出流动性有望增加，再加之港股和A股上半年回暖明显，市场退出信心显著回暖。行业的流动性有望得到一定程度改善。
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深层剖析：创投行业面临的三大结构性矛盾
数据背后，是创投行业面临的三大结构性矛盾，制约着行业的高质量发展。
1.LP结构失衡：国资的“幸福烦恼”与社会资本的“集体低迷”
国资LP：作为市场上的“长钱”，国资LP也面临多重目标冲突，需要在返投、产业导向等政策目标与市场化回报之间寻求平衡，有时甚至出现“为了招商而招商”的动作变形。同时，行政干预风险、容错与激励机制不足等问题也制约了其效能的最大化。
社会化LP：面临GP筛选难、退出不确定性高、流动性匮乏等困境。DPI限制了社会化LP出资能力和动力，信息不对称让它们难以找到优秀的GP，创投过往对IPO的过度依赖又让它们在市场波动中“退出焦虑”重重。
2.GP发展同质化：成长期项目“千军万马”，两端发展仍然滞后
市场上绝大多数GP都拥挤在成长期投资赛道，策略单一，竞争激烈。而真正考验专业能力和耐心的早期创投基金，以及能够盘活存量、促进产业整合的并购基金，发展却严重不足。这种同质化不仅拉低了行业收益水平，也无法满足实体经济多样化的融资需求和机构LP的资产配置诉求。
3.基金流动性匮乏：S基金“雷声大雨点小”
退出难的本质是流动性问题。推动二级市场的常态化发行是一级市场立足之本。而可以缓解流动性的S基金虽被寄予厚望，但发展却严重滞后。
规模差距悬殊：海外S基金市场规模高达4万亿人民币，今年S交易有望突破2000亿美元，行业渗透率超过20%；而国内市场化S交易规模不到500亿人民币，渗透率不足3%。
核心瓶颈：国有资产转让的估值定价难，以及担心被扣上“国有资产流失”的帽子，是阻碍国资份额进入S基金市场流转的关键瓶颈。
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破局之路：三大建议助力行业可持续发展
面对挑战，我们更应积极寻找破局之道。
1.优化LP生态：国资“市场化”与社会资本“专业化”双轮驱动
对于国资LP：
要让国资LP更好地发挥“耐心资本”和“战略资本”的作用，同时遵循市场规律，需要在机制体制上进行优化：
1.明确功能定位与考核导向： 区分引导基金的不同类型（如纯市场化、兼顾政策与市场、纯政策性），设定差异化的考核目标。对市场化运作的部分，应以长期财务回报（如DPI、IRR）为主要考核依据，适当放宽短期要求。
2.优化返投机制，提升灵活性： 探索更科学、更灵活的返投认定标准（如将引进企业、人才贡献、产业链协同纳入考量），适当延长考核周期，避免“一刀切”。建立跨区域引导基金合作机制，共享项目资源。
3.坚持市场化运作，减少行政干预： 赋予管理人在市场化原则下更大的投资自主权。政府部门应主要扮演好“引导者”和“监管者”的角色，而非“直接操盘手”。
4.建立健全容错纠错与激励约束机制： 参照市场实践，对国资LP管理人建立与其业绩挂钩的、具有竞争力的长效激励机制。同时，明确尽职免责的具体情形和流程，各部门达成共识，建立以尽职免责为核心的容错机制，而不是单纯追求所谓的容亏率。
5.加强专业化团队建设与能力提升： 通过市场化招聘、内部培养、外部合作等方式，提升国资LP团队的专业投资能力、风险管理能力和投后赋能能力。
对于社会化LP：
一个成熟的LP生态，离不开社会化资本和资产配置型LP的繁荣。为此，需要政策层面的引导和支持：
1.鼓励长期资本入市： 进一步放宽保险资金、养老金、企业年金等长期资金投资PE/VC及S基金限制，推动长周期考核机制落地和不断完善。
2.政府引导基金对社会化LP让利返利： 通过让利返利，一定程度上实现不同LP之间的利益不一致性，满足社会化LP的财务诉求。
3.支持专业化母基金（FOF）和投顾机构发展： FOF和投顾机构是连接LP与GP的重要桥梁，能有效分散风险、提升配置效率。鼓励市场化FOF和LP投顾机构的发展，发挥其长期专业价值作用。
4.优化税收政策： 研究出台对长期持有PE/VC基金份额的LP（特别是个人投资者和家族办公室）给予税收优惠的政策，鼓励“耐心资本”形成。
5.加强LP教育与能力建设： 通过行业协会、专业机构等平台，加强对潜在LP（尤其是高净值个人和家族办公室）的风险教育和专业知识培训，培育成熟理性的LP群体。
2.推动GP转型：发展“哑铃两端”，避免同质化竞争
行业需要从“成长期”的单一思维中跳出来。政策应鼓励和引导GP向“哑铃两端”发展：一端是投早、投小、投科技的天使投资和创业投资基金，另一端是推动产业整合、优化资源配置的并购基金。这需要GP构建差异化的专业能力，真正为企业创造价值。
3.激活流动性：扫清障碍，让S基金成为盘活存量的“利器”
要让S基金真正发展起来，关键在于解决国资份额的转让问题。这需要相关部门解放思想，出台明确的国资份额转让、估值和定价指引，破除“国有资产流失”的紧箍咒，让交易有章可循。创投行业的资金形成“投资-退出-再投资”的良性循环，离不开PE二级市场的持续发展。
中国的创投行业正站在一个新的十字路口，面临新旧动能转换的高质量发展阶段。挑战是巨大的，但机遇同样存在。只要我们能够正视问题，凝聚共识，共同推动行业向更加市场化、专业化、多元化的方向发展，就一定能够穿越周期，迎来一个更高质量、更可持续的未来。
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