1 蔓迪国际：背靠三生制药，高盈利能力的消费医疗标杆公司
蔓迪国际是中国领先的专业消费医疗平台，专注于皮肤健康与体重管理领域，深耕“颜值经济”。核心品牌“蔓迪”在中国米诺地尔药物市场占据绝对领先地位。据灼识咨询数据，按零售额计算，蔓迪系列产品自2014年起连续十年位居行业第一，2024年市场份额达70.6%。依托脱发治疗领域的品牌优势，公司正积极拓展皮肤健康与体重管理业务，致力于打造国内领先的专业消费医疗生态。
1.1 股权结构与发展历程：分拆上市释放价值，战略投资者加持
公司前身为1997年成立的三生蔓迪，是国内最早布局脱发治疗的企业之一。2001年率先获批中国首款5%米诺地尔酊剂，填补市场空白。2015年被三生制药收购后进入快速发展期。本次IPO为三生体系内优质资产分拆，三生制药仍为控股股东，保障公司在研发、生产方面的协同稳定性。
公司在Pre-IPO轮融资中引入高瓴资本关联方GL Wecan IV（持股约4.00%）和阿里健康（持股约2.65%）。阿里健康的加入具有重要战略意义，作为中国最大的医药电商平台之一，将强化蔓迪在线上渠道的主导地位，并为新产品商业化提供有力支持。
1.2 业务布局：以“蔓迪”为核心，构建泛皮肤健康生态
公司形成“核心现金流+潜力增长点”的业务矩阵，覆盖头发健康、皮肤健康及体重管理三大板块。头发健康为基石业务，拥有米诺地尔酊剂（小白瓶/黑瓶/精灵瓶）、独家泡沫剂及防脱洗发水等全系产品，贡献主要收入并支撑新业务发展。
在皮肤健康领域，已上市产品包括用于特应性皮炎治疗的他克莫司软膏（莱兹®），并在研全球首创外用雄激素受体抑制剂柯拉特龙乳膏。体重管理方面，公司已引进司美格鲁肽注射液，切入千亿级减重市场，打造第二增长曲线。
1.3 财务分析：核心产品增长强劲，盈利水平行业领先
2022年至2024年，公司营收从9.82亿元增至14.55亿元，复合年增长率达21.7%；2025年上半年实现收入7.43亿元，同比增长20.2%。其中，蔓迪系列产品为绝对主力，2024年收入达13.27亿元，占总收入92.1%；2025年上半年占比进一步提升至92.4%。
归母净利润由2022年的2.02亿元增至2024年的3.90亿元，三年CAGR达38.9%；2025年上半年净利润1.74亿元，同比增长64%。毛利率持续稳定在80%以上（2024年为82.7%），净利率保持在20%以上且呈上升趋势（2024年为26.8%）。
销售费用率维持在40%-50%区间（2024年为43.6%），主要用于品牌建设与线上流量投放；研发费用率从2022年的8.2%降至2023年的3.7%，2024年回升至6.3%，主要因司美格鲁肽项目投入增加。
2 行业：外貌与健康管理需求驱动千亿级市场扩容
2.1 脱发治疗市场：超3亿人群基数，米诺地尔成治疗首选
脱发类型中，雄激素性脱发（AGA）占90%，为中国最主要脱发亚型。2024年中国脱发患者达3.39亿人，且呈现显著年轻化趋势，约60%患者年龄在35岁以下，推动治疗需求从“隐性焦虑”向“显性消费”转化。
中国头发健康管理市场规模预计从2024年的527亿元增长至2035年的1,714亿元，CAGR达11.3%。脱发治疗正逐步由“可选消费”转向“刚需消费”。
米诺地尔是《中国雄激素性脱发诊疗指南》推荐的唯一男女通用外用药，凭借安全性高、疗效明确、使用便捷及OTC属性，成为首选治疗方案。2024年中国米诺地尔市场规模达28亿元，预计2035年将达162亿元，CAGR达17.2%。
市场集中度高，CR5达99.5%。以零售额计，蔓迪品牌市占率达70.6%，远超第二名（20.1%），处于绝对领先地位。
2.2 痤疮治疗市场：1.2亿患者群体，创新药填补空白
2024年中国寻常痤疮患者达1.212亿人，预计2035年增至1.316亿人。治疗药物市场规模将从2024年的50亿元增至2035年的71亿元。
现有疗法存在刺激性强、控油效果有限、耐药风险等问题。目前中国尚无获批的外用雄激素受体抑制剂。
公司于2022年7月与Cosmo合作，获得全球首创外用雄激素受体抑制剂柯拉特龙乳膏（Winlevi®）在大中华区的独家权益。该药通过阻断DHT与皮脂腺受体结合，源头抑制皮脂分泌，无全身副作用，已在美获批并成为当地最畅销外用痤疮药。
公司已完成中国III期临床试验入组，计划2027年提交新药注册申请（NDA）。该产品已于2024年8月入选国家卫健委《第五批鼓励研发申报儿童药品清单》，凸显临床急需。
2.3 体重管理市场：千亿赛道爆发在即，国产司美迎放量窗口
2024年中国超重及肥胖人口达2.774亿人，预计2035年达3.422亿人。减肥药物市场规模预计将从2024年的23亿元快速增长至2035年的804亿元，CAGR高达37.9%，成为增长最快的医药细分赛道之一。
GLP-1受体激动剂已成为主流减重药物。长效制剂如司美格鲁肽通过每周一次给药显著提升依从性，在临床试验中实现平均14.9%的体重下降，兼具减重与代谢改善双重优势。
截至2025年底，中国有16款用于肥胖适应症的司美格鲁肽仿制药处于III期或后期阶段。公司从翰宇药业引进该品种，目前处于III期临床，预计2026年上半年提交注册申请，有望成为首批获批的国产体重管理用司美格鲁肽制剂。
依托在脱发领域积累的数字化营销能力和全域消费者触达网络，公司在院外市场的商业化推广具备独特优势，有望复制“蔓迪模式”成功经验。
3 增长驱动：构建健康管理产品矩阵，强化线上线下全域营销
3.1 已上市产品：独家泡沫剂巩固优势，产品矩阵初具规模
公司推出国内独家米诺地尔泡沫剂型，凭借起效快、无残留、体验佳等优势，迅速打开市场，进一步巩固在脱发治疗领域的领导地位。同时，围绕头皮护理推出防脱洗发水等健康产品，初步形成覆盖药物治疗与日常护理的产品组合，增强用户粘性和长期价值。