摘要
在金本位时代，黄金是国际货币体系的核心；布雷顿森林体系瓦解后，美元凭借深厚金融市场、主权信用与制度保障成为中心，黄金退居为具有风险分散功能的特殊商品。
近年来，随着美国经济相对优势减弱、债务负担加重，美元制度信任出现裂痕。2022年俄乌冲突与2025年特朗普“对等关税”政策加速了全球对美元资产安全性的再评估，国际货币体系加速碎片化与多元化。黄金价格持续走高，并与美债实际利率“脱锚”，引发对其角色重估的广泛讨论。
我们认为，黄金价格新高并非金本位回归，而是美元霸权基础松动、多极货币体系雏形显现的信号。当前全球经济政治格局已根本改变，金本位因其内在缺陷（高度依赖国际协调、牺牲国内政策自主性）不再具备现实可行性。黄金在多极化格局中仍具储值与避险价值，但无法替代信用货币在利率调节、流动性供给与资产定价中的核心功能，亦难以满足现代金融体系对安全资产的结构性需求。
黄金价值的源泉：一半是货币，一半是商品
黄金兼具货币与商品双重属性，这一特性奠定了其在国际金融体系中的独特地位。古代文明时期（公元前550年–19世纪中叶），黄金依托物理稀缺性成为天然货币；工业革命后确立金本位（19世纪中叶–1914），成为法币基石；布雷顿森林体系（1944–1973）以美元锚定黄金；信用货币时代（1973年至今），黄金转型为战略储备、抗通胀工具与风险对冲型另类资产。
黄金的货币属性：当前货币体系的替代品，具有抗通胀价值
黄金作为货币是自然选择的结果，其货币属性至今未失。马克思指出：“金银天然不是货币，但货币天然是金银。”其他金属或易腐蚀（铜、铁），或过轻难分割（铝），或有毒（铅），而黄金化学性质稳定、密度高、易分割识别，自古即为理想交换媒介。
1971年美元与黄金脱钩后，黄金虽退出法定货币职能，但其货币属性仍在市场机制中体现：金价以美元标价，且与美元呈显著负相关——美元升值压制海外购买力，金价承压；反之则提振金价。
对个人与机构而言，持有黄金是对信用货币体系的“保险”：既防范金融机构违约风险，也对冲货币当局失信导致的纸币贬值风险。国家层面，黄金储备增配动力来自对现行国际货币体系及主流储备货币信任度的下降。过去二十年，俄罗斯、中国、土耳其和印度是全球黄金储备增持主力。
黄金的商品属性：分散风险，典型安全资产
黄金的商品属性体现在其优异的资产分散化功能：与股票、债券长期低相关甚至负相关；作为实物资产，无违约风险，在金融危机与地缘政治风险上升时表现突出，是公认的终极避险资产。
但黄金价格不完全遵循一般商品供需逻辑。其供给不仅含矿产增量，还包括央行储备释放与再生金（如亚洲首饰回收）；需求亦非仅由终端消费驱动，更受货币政策、汇率预期与宏观信任结构影响。
黄金的投资价值
黄金不生息，无统一定价公式，其投资价值建立于市场共识之上：投资者不仅相信黄金自身有价值，更相信“他人也相信其有价值”。这种共识支撑了黄金价格，部分观点将其上涨归因于“博傻理论”——投机者买入，只因相信未来会有更高出价者接手。
沃伦·巴菲特曾测算，人类历史上开采的所有黄金可堆成边长约20米的立方体，其市值约等于16家埃克森美孚加全美耕地价值。该对比凸显黄金与生产性资产的本质差异：前者不创造现金流，后者提供股息与实体产出。这也折射出市场对黄金绝对价值的长期争议——它既是天然稀缺的投资品，也可能只是共识驱动的“梦幻泡影”。
黄金价值的新范式
新现象：黄金价值与美债利率脱锚
传统上，黄金被视为抗通胀资产。因供给稀缺，通胀推升货币供应时，黄金相对购买力得以维持。历史数据显示，1盎司黄金在古巴比伦时代可购350袋面包，今日约4200美元/盎司，而美国1磅面包售价仅约4美元，表明其对实物消费品的长期购买力基本稳定甚至略有提升。
但黄金与通胀的相关性已显著弱化。例如1980年代初美国通胀飙升至14%，但名义利率升幅更大，导致实际利率大幅上行，黄金反而下跌。随着美联储等主要央行建立通胀控制信誉，通胀预期趋于稳定，黄金的抗通胀功能实质性下降。
目前，黄金定价更取决于持有机会成本——即美债实际利率。2000–2021年间，金价与美债实际利率呈强负相关。但自2022年起，美联储激进加息推高实际利率，金价却逆势屡创新高，“脱锚”现象引发广泛关注。
新视角：黄金定价“脱锚”，反映国际货币体系的分裂
黄金逆势上涨不能简单归因为美元信用崩塌或地缘政治风险。数据表明，美元储备货币地位依然稳固：2025年第二季度，美元占全球外汇储备56%，远高于欧元（20%）；SWIFT支付占比更于2025年1月突破50%；本轮金价涨幅亦远不及1970年代布雷顿森林体系解体后的约19倍。
同样，若单纯归因避险需求，应伴随全球风险资产下跌，但同期美股持续走高，说明极端风险并未系统性兑现。
真正驱动“脱锚”的，是国际货币体系的结构性分裂：疫情与俄乌冲突加速经济国家主义兴起，各国对美元的信任出现分化。“信任美元者继续持有美元，不信任者转向黄金”，形成“One gold, two worlds”格局。此时，实际利率成为持有黄金的“保险费”——即便利率高企，寻求“去美元化”的国家仍愿支付溢价增持黄金。
比特币与黄金呈现相似逻辑：二者均具稀缺性、不可伪造性与非主权垄断特征。2022年起，比特币与黄金价格正相关性明显增强，反映其正被赋予类似资产属性。但比特币因去中心化、匿名性及监管疑虑，尚未获得全球性信用共识；对多数国家投资者而言，黄金仍是美元之外最主流的替代选择。
微观层面印证显著：全球央行净购金量从2020年255吨飙升至2024年1089吨，主力为亚洲国家。瑞士海关数据显示，近十年印度与中国自瑞士进口黄金超6000吨，欧美合计仅约4800吨。此外，亚洲黄金ETF持仓从2022年120吨增至2025年10月380吨，增幅超200%，而欧美几乎零增长。
新问题：黄金的价值重估是否意味着金本位的回归？
安全资产是金融体系基石，需同时满足三大特征：长期保值、随时变现、危机中具避险属性（负β）。其本质是市场共识——某种资产之所以安全，是因为他人也认为它安全。
IMF指出，安全资产是“金融体系的基石”，支撑流动性管理、风险定价与市场信任。全球储蓄增加与金融深化持续推升对高信用、低风险资产的需求，但能大规模供给此类资产的经济体寥寥无几，形成“安全资产短缺之谜”。
日元、瑞郎、德债虽局部安全，但缺乏全球普遍接受性与最终清偿职能。终极安全资产必须处于货币层级顶端，作为整个国际信用体系的最高锚定。金本位时代，黄金凭借稀缺性、无违约风险与全球识别性，自然承担此职能；布雷顿森林解体后，锚点转移至美国国债——即从“自然稀缺”转向“制度信用”。
当美元制度信用边际松动，“能否回到金本位”便成为现实议题。但答案是否定的：昔日辉煌无法重现。
回不去的金本位
金本位是什么？
金本位指各国以黄金为本位币，货币单位有法定含金量，汇率由含金量之比（金平价）决定。经典金本位具三大自由：自由铸造、自由兑换、自由输入输出。
英国最早实行金本位。1717年牛顿任铸币局局长时将金价定为每盎司3英镑17先令10.5便士，使金币相对银币更便宜，推动银币退出流通。1797年英国发行金币并确立银币辅币地位；1816年《金本位制度法案》以法律确认黄金为货币本位；1821–1823年英格兰银行实现银行券兑金条、兑金币，并放开黄金熔化与输出限制，真正确立金币本位制。至1880年，美、德、荷等主要资本主义国家普遍采用，形成以英镑为中心、黄金为基础的国际金本位制度，直至1914年一战爆发中止。
金本位制度下的调节机制
1.“价格-铸币”调整机制
大卫·休谟1752年提出该机制：赤字国黄金外流→货币供给减少→物价下跌→出口竞争力提升→逆差收窄；盈余国则反向调节。该机制有效前提是物价与工资灵活——古典金本位时代工会力量薄弱、选举权未普及，条件基本满足。
2.资本流动的自稳定器与中央银行利率调控
贸易逆差可通过资本流入融资。黄金外流引发本币贬值压力，套利资本若相信央行将加息稳定平价，便会主动流入支持汇率。央行还可通过提高贴现率收缩信贷、压低物价，并吸引资本流入，形成双重支持。凯恩斯称此为金本位的“游戏规则”。
但各国央行常“违规”，如“冲销”操作：黄金外流时扩国内信贷以抵消紧缩影响。金本位稳定的关键不在机械守规，而在市场对政府维持可兑换性的坚定信心——如1797年英国暂停兑付后，战后不惜通缩代价恢复旧平价，以捍卫信用。
金本位的内在缺陷
金本位难以回归的根本原因在于两点：一是高度依赖国际政策协调；二是其稳定以国内政策目标服从国际目标为前提，即“金手铐”效应。
金本位运作高度依赖国际协调
固定汇率下，一国通缩易传导至他国，引发竞相贬值。稳定需中心国担当“锚”——如英国奉行自由贸易、提供贸易融资、坚持不贬值。但1920年代英国力不从心，美、法顺差累积却拒绝扩张货币吸纳黄金，致1930年美、法占全球黄金储备达57.9%，英国仅6.6%，最终金汇兑本位崩溃。
金本位不是“紧身衣”，而是“金手铐”
部分准备金制度使货币供给不完全受限于黄金储量——19世纪末英镑发行实际黄金支撑不足5%。因此通缩主因并非黄金稀缺，而是政策选择。
但部分准备金制暴露金本位致命弱点：商业银行挤兑时，央行面临两难——按金本位限供流动性，或按最后贷款人职责扩大救助。救助越多，资金越快兑换黄金外逃。这迫使央行启用“豁免条款”暂停兑付，需以极强公信力说服市场其为暂时性压力。
一战前，低选民参与度与弱工会使紧缩政策阻力小，政府可优先维护国际信誉。如今国内就业、社会稳定成为首要目标，金本位要求的政策让渡已无政治基础。国际货币体系须匹配国际贸易格局，而中心已从英国转至美国，旧有协作模式难以为继。
结论：国际货币秩序迎来重构机遇，但不会回到金本位
金本位曾带来近一个世纪的资本自由流动、贸易扩张与经济增长，但其稳定高度依赖国际合作，且以牺牲国内就业与经济稳定为代价。当今国际政治经济格局深刻变化，使其彻底失去现实可行性。
黄金价值重估，实为美元信用边际下滑与全球货币格局重组的外在表现。各国央行增持黄金，本质是风险分散之举，而非制度复辟。黄金在多极化格局中仍是重要储值与避险资产，但无法替代信用货币在利率调节、流动性供给与资产定价中的核心作用，亦无法满足现代金融体系对安全资产的结构性需求。
未来国际货币体系更可能走向多元化：单一美元体系难以为继，金本位时代亦不可逆转。随着储备多元化、区域货币合作深化及数字金融基础设施发展，新的、适应多极世界的国际货币秩序正在逐步形成。
