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外资回来了

VCA创投社

2025-12-06

导读：对任何明智的全球投资机构来说，中国都是必修课，而非选修课。

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近年来，曾经在中国互联网时代叱咤风云的美元基金逐渐陷入沉寂。

根据公开资料显示，2024年共39只外币基金完成新一轮募集，募资规模约为78亿美元，达到近十年来新低，同比降幅分别达到49.4%、48.6%。

募资端的低迷传导至投资端，2024年外币投资案例数共331起，同比下降27.6%，投资额约为123亿美元，同比下降17.6%。

然而对于很多国外LP而言，配置中国仍是必选项。

在过去几年中，西方LP已在全球范围内寻找类似中国的投资目标地，比如印度、越南、日本等。但无论从基础设施建设、商业社会成熟度，还是人口基数、市场规模等范围来看，中国仍然居于不可取代的地位。

近年来，包括红杉中国、纪源资本、蓝驰创投在内的老牌美元基金，都相继宣布与海外的母品牌切割，独立在中国开展投资。而且近一两年来，这些活跃的美元基金都纷纷在中国成立了人民币基金，转变为双币种运营模式。

正如黑石首席执行官苏世民说过的那样，“对于任何明智的全球投资机构来说，中国都是必修课，而非选修课。”

而2025年，情况似乎正在发生变化。

11月以来，美元基金募资进入集中爆发期：11月11日，砺思资本（Monolith）宣布美元VC二期基金与人民币VC一期基金募资终关，双币基金总规模达4.88亿美元（约合35亿元人民币）；紧接着11月13日，源码资本也宣布完成新一期成长基金募资，总规模达6亿美元，涵盖人民币和美元双币种。

早在今年7月，彭博社就曾报道，包括源码资本、砺思资本、黑蚁资本、顺为资本、光速光合、启明资本、英特资本等在内的一批业绩优异的中国基金，均在推进美元募资工作。

6月，幂方健康基金宣布完成新一支美元VC基金募集。该基金将专注于投资具有突破性的生物医药前沿领域，积极推动新一代医药和医疗技术的开发与应用。

幂方健康基金合伙人兼生物医药投资负责人邓灵泉博士表示：“公司团队一方面围绕肿瘤、自身免疫、代谢、中枢神经系统等核心疾病领域，投资具有全球竞争力和差异化的创新项目；另一方面，公司十分重视发掘中国优秀企业的国际化潜力，深度赋能其产品研发、临床、注册和海外市场拓展。”

与此同时，外资机构加速在华布局的步伐也不容忽视：今年5月，凯德投资宣布在中国设立首只在岸母基金，规模50亿元人民币，并引入国内保险巨头作为LP；7月，KKR旗下境内私募投资实体开德时璞（上海）私募投资基金合伙企业（有限合伙）完成中国基金业协会备案，其LP包括新加坡曹宝记、施罗德等国际资本。

外资要回来了

“由于大家都知道的原因，美国LP确实减少很多，不过美元LP和美国LP不是一个概念，中东、东南亚、欧洲等地同样有大量美元LP，特别是中东是热门方向。今年甚至有多个日本LP联系了我们，这也是我们第一次接触日本的资金”。3月6日，在南山区金融发展服务中心、南山区科技创新局主办，深圳市创业投资同业公会承办的南山区千亿计划发布暨X-Day西丽湖路演社首场活动上，某位国内头部美元基金的负责人和笔者说到，“今年美元LP的态度发生了明显的变化”。

2025年年初，DeepSeek一鸣惊人，中国人形机器人产业火爆，这些企业证明了中国在前沿科技领域的全球竞争力，贝莱德、高盛等机构纷纷表达看多态度，中国科技资产的价值重估已经成为不可忽视的趋势。

过去几年，美元LP对中国市场的兴趣降低，主要原因包括多重因素影响下的投资限制，以及中国资产估值被低估、退出渠道收窄等。如今，随着中国科技企业的技术突破和政策大力支持，外资LP的兴趣正在回升。

2024年4月，商务部、外交部、国家发展改革委、科技部、工业和信息化部、中国人民银行、税务总局、金融监管总局、中国证监会、国家外汇局十部门联合印发《关于进一步支持境外机构投资境内科技型企业的若干政策措施》，其中提到，鼓励境外机构与境内相关机构、政府引导基金等加强合作，面向新一代信息技术、人工智能、量子科技、生物技术、新能源和未来能源、工业母机、航空及航天装备、电力装备、新材料、核心基础零部件和仪器仪表等领域和方向，设立母基金或专业化子基金。支持获境外机构投资的科技型企业，深化与相关国别的产业链合作。支持境外机构投资科技成果转化应用。

2025年2月19日，国务院办公厅发布关于转发商务部、国家发展改革委《2025年稳外资行动方案》的通知。

《行动方案》明确鼓励外资在华开展股权投资：

1、鼓励外资在华开展股权投资。抓好《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》落实，制定发布实施战略投资的操作指引，加大对上市公司、境外基金和投资机构等的宣介力度，引导更多优质外资长期投资我国上市公司。

2、便利外国投资者在华实施并购投资。在外商投资法框架下，修订《关于外国投资者并购境内企业的规定》，优化外资并购规则和并购交易程序，完善并购管理范围，降低跨境换股门槛等。

3、优化外商投资举办投资性公司相关规定……取消外商投资性公司使用境内贷款限制。允许外商投资性公司使用境内贷款开展股权投资，加大政策宣传解读力度，为跨国公司在华投资设立总部型机构提供便利。

4、对于外资准入负面清单之外的领域，严格按照内外资一致的原则对外资准入实施管理。修订市场准入负面清单，进一步压减清单事项，面向各类经营主体扩大开放……持续优化营商环境，切实把外资企业的国民待遇落实到位。

5、落实全面取消制造业领域外资准入限制要求。

6、扩大电信、医疗、教育等领域开放试点。支持试点地区抓好增值电信、生物技术、外商独资医院领域开放试点政策宣贯落实……适时进一步扩大电信、医疗领域开放试点。

“以前很多硬科技优质项目都明确表示不接受美元基金的投资，一方面是考虑对IPO的影响，二是某些行业准入限制，随着最新政策的落实，再也不会面临“有钱没处花”、“硬科技投不进”的窘境。”某头部美元VC负责人表示。

美元LP回归背后的深层逻辑

DeepSeek用2000张GPU突破大模型技术封锁，微纳星空以低成本卫星打开商业航天市场，速腾聚创成为全球首家达成百万台高线数激光雷达下线的企业……中国硬科技企业的突破性创新，正在重构全球资本认知。

过去十年，全球资本流动遵循“美国创新-中国市场”路径（如特斯拉、苹果模式）。而随着中国在AI、商业航天、生物医药、新能源汽车等领域的原创性突破，形成了“中国创新，全球市场”的新格局。

中国创新，全球市场

DeepSeek-V3仅使用了2048块英伟达H800 GPU，花了557.6万美元就完成了训练，相比之下，Anthropic CEO曾透露，Claude3.5 Sonnet训练成本在数千万美元。也就是说，DeepSeek把训练成本打到了海外同行的1/10，突破了CUDA生态依赖。

宇树科技自研关节电机将重量降至MIT同类产品的50%，并实现IMU传感器功耗优化，其机器人产品在达沃斯论坛的物流场景应用成为全球LP认知转折的标志性事件。

这些底层创新充分说明中国正在从世界工厂转变为世界创新者。全球投资者也因此在重新审视中国的科技投资价值。

价值洼地

2024年中国一级市场PE倍数较美国同类企业低30%-50%，形成显著的“创新-估值”剪刀差。以半导体行业为例，中国头部设计企业估值仅为美国同行的60%，但技术迭代速度与市场份额增速已超越海外对手。这种结构性低估激发了外资LP的配置需求，尤其在欧洲养老金、东南亚家族办公室等长期资本中形成“FOMO”（Fear of Missing Out）情绪。