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【燃数研究】华润高端扩容，青啤稳健增长，重啤成长性佳，百威高端失色

燃数科技

2022-10-21

导读：摘要：啤酒行业量稳价增，高端化趋势延续华润高端扩容，青啤稳健增长，重啤成长性佳，百威高端失色

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啤酒行业洞察主要结论

啤酒行业增长驱动力与竞争格局：处于量稳价升的阶段，产品提价及产品结构升级成行业增长驱动力

随着产量见顶，啤酒行业正处于产品提价及产品结构升级的阶段。啤酒行业高端化趋势清晰，龙头啤酒企业纷纷推进中高端产品结构升级战略，其中现饮渠道（餐饮、夜场娱乐）高端升级较明显，均价提升将致啤酒企业Q3释放更多利润弹性。
20年以来疫情背景下，利润渐成为各大啤酒公司核心诉求，各家费用投放力度趋缓（竞争格局保持相对稳定），近三年呈现下降趋势，22H1啤酒企业费用因疫情反复致投放场景减少而继续呈现下降趋势，部分促销费用于H2集中释放，推动各啤酒企业Q3快速恢复增长。
国庆多地疫情反复并出现静默管理，餐饮复苏不及预期。啤酒企业销量分化，短期预计重庆啤酒因新疆市场受影响销量下滑较为严重，青啤、华润、百威亚太销量预计相对可控。长期看，行业高端化趋势仍在推进，23年啤酒企业预计将在22年低基数下延续增长态势。

华润啤酒：前期积累渠道优势明显，超高端喜力获集团支持逐步放量，雪花产品矩阵结构升级明显，利润改善空间可观

线下渠道看（北京、湖南、山东），华润渠道力优势明显，助力喜力品牌终端动销，预计22年全年喜力增速20%+（Q3 20%+），雪花品牌各地区均有厂家压货，预计全年增速冲刺10%+（Q3 13%+）；结构升级方面，一方面一线城市整体产品提价更为顺畅，另一方面Super X替代升级勇闯天涯、经典老雪替代传统雪花的结构升级持续推进；促销费用投放近两年整体保持相对稳定，利润率有提升空间。
线上渠道看，喜力GMV增长势头好于雪花，雪花产品结构同样明显。22Q3 线上电商GMV约1.2亿元，同比增32%，主要受销量同比上升带动；雪花品牌、喜力品牌分别占据华润啤酒线上GMV约60%、40%的占比，22Q3线上增速分别为37%、29%；结构升级方面，Super X 逐步成为雪花品牌推进高端升级的助推器，喜力品牌补足雪花品牌产品结构。

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啤酒行业：整体概况

线上非即饮渠道今年以来增速逐渐放缓，Q3为啤酒旺季，同时线下疫情管控逐步放开，餐饮逐步复苏，因而线上非即饮销售下滑。
线下渠道22H1受疫情拖累增速乏力，渠道反映疫情影响，上半年部分费用投放受到限制。百威因餐饮、夜店集中度高，增速下滑明显。
22Q3旺季经销商增速乐观，线下餐饮逐渐恢复，旺季厂家费用投放加大，喜力、乌苏增速达双位数；同时因即饮渠道产品升级更为顺畅，Q3各家高端化进程预计加速。
十一国庆终端消费略显疲软，多地（北京、深圳、湖南）经销商反馈餐饮渠道销售额仅有去年七至八成，消费者更倾向居家休闲，消费更理性。

线下：经销商访谈

啤酒行业：厂家供应端引导高端化，全年量增可期；即饮尚待复苏，非即饮场景拓展

华润啤酒：雪花经销商承压冲刺高增长，喜力Q3实现双位数增长

青岛啤酒：中高端占比超五成，山东市场渠道优势明显，Q3费用投入加大

线上：主流电商

22Q3啤酒线上GMV增速转负；近三年中档价格段啤酒GMV占比提升显著

线上电商平台啤酒行业22Q3 GMV为12亿元，同比下滑3%，较22Q2增速转负，主要是Q3线下疫情管控逐步放开，餐饮逐步复苏，因而线上非即饮销售下滑。
线上低档啤酒份额近三年来下滑明显，10元/L以下产品销售额占比由2019年的32%跌至22M7+8的17%。此部分消费转移逐渐由中档产品承接，目前10-20元/L价格带贡献超五成线上啤酒销售额。
疫情促进高档酒快速扩容，2020年高端占比提升5pct，然而近两年后劲不足，稳中略降。

青啤主品牌：10-15元/L和15-20元/L两个高价格区间的GMV占比提升明显，整体中高端占比提升明显。
雪花品牌：20-30元/L和30元/L以上价格区间GMV占比有所提升，高端及超高端占比提升明显。
百威品牌：高端及超高端受国产本土品牌高端化冲击，15元/L以上产品的GMV呈现下降趋势；10元/L 以上GMV占比提升，系公司加大冰啤营销力度。
乌苏+嘉士伯品牌：10-15元/L价格段占比稳定在70%~80%区间，20元/L以上价格段占比提升遇瓶颈。

青啤主品牌占青岛啤酒线上销售90%以上，青岛啤酒主品牌20年起整体产品升级效果明显，引领啤酒高端产品消费潮流，提升公司中高端品牌形象。
中端系列依然是中流砥柱，大单品“经典”贡献三分之一销售额，“经典1903”仍保持个位数销售占比，经典系列内部升级迭代进程略慢。
高端系列稳步培育中，主力“纯生”线上表现平平，“小棕金”依托小容量高颜值包装，成为线上热卖单品，贡献10%+的GMV占比。

线上：新零售平台

线上新零售平台中，百威亚太、华润、青啤占据主要市场份额。
百威亚太表现较好，22Q2和22Q3销量均呈同比上升，带动GMV同比增速有所上升，22Q3市占率亦较22Q2上升1pct。
青啤、华润22Q3 GMV同比增速落后，青啤市占率较22Q2略降4pct，华润市占率有所波动。
重啤22Q3 GMV同比增速较22Q2有所下降但依旧保持正增长，市占率较Q2略升1pct。

行业基本面分析

啤酒企业的成本主要分为大麦等酿酒原材料和玻璃、瓦楞纸等包材两部分，两者合计占啤酒企业总成本的约6成，因此啤酒企业的毛利对成本端的变化敏感性较高。
大麦等酿酒原材料主要来源为进口，因此进口大麦价格的变动对于啤酒企业成本影响较大。22H1受地缘冲突、通胀等影响，大麦价格持续走高，但增速已明显放缓，预计下半年大麦价格将呈现回落的趋势，啤酒企业毛利率恢复可期。
玻璃、瓦楞纸等包材价格较大麦价格率先下行，预计22年7月起啤酒包材成本压力将继续缓解。

吨价：百威亚太领先，嘉士伯注入重啤后快速提升，华润并购喜力后提升显著，青啤稳步提升

因啤酒产销量趋于稳定，吨价提升成为啤酒行业发展的主逻辑。2015年以来啤酒行业销量处于下降趋势，吨价保持稳健上涨趋势，结构升级及产品提价成为当前啤酒公司利润增长的核心驱动力，高端化趋势下啤酒公司未来仍存在吨价提升趋势。
作为中国啤酒行业最早开始高端化的啤酒品牌，青岛啤酒整体吨价相对其他国产品牌而言处于较高的水平，持续推进“1(经典)+1(纯生)+N(新特产品)”的产品矩阵优化。
资产注入后的重庆啤酒在高端与超高端价格带的品牌布局媲美百威亚太；同时，在乌苏的带动下，公司高档产品占比持续提高，重啤近年来的吨价水平处于行业前列。
华润啤酒吨价增长主要来源于部分地区产品价格的调整与喜力品牌产品销量的双位数增长，2020年华润吨价小幅下滑系公司处于高端产品战略转型过渡期。
百威亚太为中国高端啤酒龙头，在高端及超高端的产品布局最为完善，吨价领先优势显著；2020年百威亚太受国家结构占比变化及产品结构的影响吨价小幅下降。

因原料以及包材等成本上涨，2021年以来四家龙头啤酒公司普遍进行提价以缓解成本压力，同时结合啤酒行业的结构升级趋势且中高端产品市场格局相对较优，啤酒提价传导反馈到终端零售较为顺利。预计随着22H2成本的持续下降，将给啤酒公司带来可观的毛利率弹性。
同时，考虑到当前啤酒中高档产品竞争格局优化，预计费用投放力度将呈现下降趋势。
从四家啤酒公司的毛销差情况看，近年来青啤、华润、重啤、百威亚太的毛销差持续改善，盈利提升趋势有望持续。

2015年以前各家啤酒公司推行“价格战”策略，依靠低价抢量造成啤酒行业低利润率。2015年后啤酒销售开始回落，各家啤酒公司竞争策略开始变化，产品结构升级以及产品提价将是行业利润率改善的主要支撑。
除了价增逻辑之外，关闭工厂、产能优化也将明显助力成本效率提升，同时辅以利润洼地市场减亏及费用理性投放等措施。青啤、重啤利润率从2016年开始逐步改善；华润由于此前工厂数量较多，关厂带来的净利率改善于2019年开始显现；百威亚太也受益于中国工厂提效带来的净利率提升。

20Q3流动性宽松带动四家啤酒公司估值上移并处于三年相对高位，21Q3估值逐步回落，22Q3疫情反复扰动下四家啤酒公司估值继续回落，处于三年相对低位水平，估值安全边际凸显，当前时点已经具备较高投资性价比。
从当前市场机构一致预期营收及增速预测情况来看，市场普遍预期不高，市场或许低估疫情影响下四家啤酒公司高端化产品占比提升的速度，长期来看啤酒行业的高端化战略清晰以及国内消费者对中高端啤酒的需求不断增加，这将持续带动啤酒产品结构升级，吨价提升成为公司营收增长的核心驱动力。