跨年行情，蓝筹启动丨A股2025年12月观点及配置建议

大势研判和核心逻辑：展望12月，市场在经历了三个月的震荡蓄势后，终于要选择方向，而选择向上突破发动跨年行情的概率较高。首先，2026年是二十一大前关键一年，当前数据较弱，12月政治局会议和中央经济工作会议定调经济政策更加积极的概率较大，有助于提升当前对于经济和企业盈利修复的信心。资金面方面，2025年1月实施了印发《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》要求提升商业保险资金A股投资比例，新增保费投入A股比例要提升，而每年一季度都是保险开门红，新增保费配置股票需求增加，12月是提前布局的时机。而美元指数重新走弱和人民币汇率走强为外资重新流入提供了基础。过去两整年基金业绩普遍较高，进入年底年初居民存款增加较多，居民配置权益基金的概率加大。12月容易形成各路增量资金的共振，从而形成经典的跨年行情。当跨年行情发动时，往往是权重指数相对占优，上证50和科创50的双50组合是较好组合。12月将会体现为明显的政策驱动的调整，两次会议定调超预期的方向值得重点关注，基建房地产投资驱动顺周期涨价方向机会，服务业消费和自主可控为三大可能的进攻方向。除此之外，指数若拉升则关注券商保险。

风格与行业配置思路：风格选择方面，进入12月后，市场交易核心将围绕美联储议息会议和国内年底重要会议两个因素展开，综合考虑季节性因素、国内外部流动性变化、增量资金变化等因素，12月风格更推荐大盘风格，可能先成长后价值。对12月的风格指数推荐包括：沪深300、科创50、红利低波、300材料、港股通科技（987008.CNI）等。行业选择层面，考虑未来一两个月的角度，综合考虑前期表现、估值、交易活跃度、景气变化、政策和事件催化，我们建议行业配置主要围绕库存低位企稳+产能结构优化+景气趋势改善领域布局，重点推荐关注：部分顺周期领域如煤炭、基础化工、钢铁；中高端制造业如国防军工、电力设备以及业绩景气持续改善的非银等。

流动性与资金供需：12月增量资金有望整体保持平稳净流入，外资活跃度或有望继续回升。宏观流动性方面，11月的货币市场资金面在央行的呵护下整体保持平稳。展望12月，年末季节性因素可能会增加资金面的波动，考虑到央行货币政策支持性立场明确，资金面大概率将继续保持合理充裕。外部流动性方面，美联储官员11月末连续放“鸽”，美国经济数据同样显示降息可能性增加，美联储12月降息预期再度升温。11月股票市场可跟踪资金转为净流出，资金供给端，新发偏股基金规模明显回升，ETF净申购规模缩小，融资资金转为净流出。资金需求端，重要股东净减持规模扩大；IPO发行规模回升但再融资规模下降，资金需求规模整体扩大。11月主力增量资金方面，新发基金成为市场主力增量资金。展望12月增量资金有望整体保持平稳净流入，外资活跃度或有望继续回升。

中观景气和行业推荐：关注盈利有韧性和供给端出清的领域。盈利方面，随着出口、生产、投资等经济数据的走弱，1-10月规模以上工业企业利润同比增幅收窄，10月当月同比转负至-5.5%。大类行业中增速普遍有所放缓，必需消费延续改善，资源品和TMT延续较高增长，医药、可选消费仍弱。细分领域中关注业绩增速较高的集成电路、智能车载设备制造等高技术制造业，以及业绩增速较高的有色、汽车等。景气方面，11月份景气较高的领域主要集中在信息技术和部分资源品领域，其中资源品板块钢铁、多数工业金属价格上涨，中游制造领域新能源产业链价格普遍上涨，汽车产销同比增幅收窄，消费服务板块电影票价上行，四大家电零售额同比降幅扩大，金融地产中商品房销售持续低迷，公用事业领域全社会用电量同比增幅扩大。综合盈利、行业景气和交易等维度，12月份我们建议行业配置主要围绕库存低位企稳+产能结构优化+景气趋势改善领域布局，重点推荐关注：部分顺周期领域如煤炭、基础化工、钢铁；中高端制造业如国防军工、电力设备以及业绩景气持续改善的非银等。

赛道及产业趋势投资：赛道及产业趋势投资：谷歌发布Nano Banana Pro实现专业图像生成。2025年11月20日，Google DeepMind正式发布Nano Banana Pro，在官方体系中被命名为Gemini 3 Pro Image，目标是实现“工作室级别的精度和控制（studio-quality levels of precision and control）”。产品主打两个核心场景：一是为海报、信息图、复杂图表生成清晰、可翻译的多语言文字；二是提供专业级的图像控制，从构图、光线到色彩分级全面可调。相比几个月前的 Nano Banana，这次升级几乎重构了谷歌图像生成能力的上限。从文本渲染、多图一致性，到世界知识、摄影级控制和信息可视化，Nano Banana Pro 在多个维度显著拉开了与上一代、乃至整个行业同类产品的差距。

2025年11月简明复盘

与2025年12月核心观点

在上个月的月度观点报告中，我们写道“市场震荡蓄势，为年底发动指数级别行情进行蓄势。在中美贸易谈判、三季报、四中全会召开结束后，市场进入到一段时间的业绩、事件、政策的真空期，市场缺少决定方向的催化剂，因此市场会进入到一段时间的震荡阶段以等待年底的新的变化。……。因此整体来看，11月市场有望保持震荡蓄势的走势，为年底中央经济工作会议后发动跨年行情进行蓄势。目前，围绕新产业趋势仍有结构性机会，商业航天，AI应用、创新药、固态电池等领域均有催化。同时，时间越来越临近2026年中美共振之下的大年，顺周期资源品可以考虑提前布局。因此，11月是“局部赛道”+“提前布局顺周期”的交易窗口”。实际情况来看，11月指数出现分化，不同指数表现差异较大。

最终11月指数整体以震荡为主。其中，上证指数小幅下跌1.7%，沪深300小幅下跌2.5%，WIND全A指数下跌2.2%。科技龙头风格调整幅度较大，其中科创50下跌6.2%。风格指数方面，价值风格表现较好，大盘价值涨1.8%，科技风格冲高回落，科技龙头指数下跌4.8%。总体来看，市场回到低波红利+小微盘做防御的交易特征。而伴随着市场调整，成交量大幅萎缩，11月28日全市场成交额为1.6万亿，是8月5日以来最低成交额。

资料来源：Wind、招商证券

在上个月的月度观点报告中，我们写道行业选择层面，考虑未来一两个月的角度，综合考虑前期表现、估值、交易活跃度、景气变化、政策和事件催化，我们建议围绕三季报业绩落地和“十五五”规划指引展开，行业推荐重点关注：电子（消费电子、半导体）、电力设备（电池、光伏设备、风电设备）、汽车（汽车零部件、商用车）、机械设备（工程机械、自动化设备）、国防军工等”。

最终，市场的选择是进行防御风格，银行、纺织服装、石油石化、轻工制造等滞涨低位低估值行业表现较好，传媒通信等与AI相关的板块也录得上涨。

而表现较差的行业主要集中在此前涨幅较大的领域或主题赛道占比比较高的板块，包括计算机、汽车、电子等。

资料来源：Wind、招商证券

12月核心观点——跨年行情，蓝筹启动

展望12月，市场在经历了三个月的震荡蓄势后，终于要选择方向，而选择向上突破发动跨年行情的概率较高。首先，2026年是二十一大前关键一年，当前数据较弱，12月政治局会议和中央经济工作会议定调经济政策更加积极的概率较大，有助于提升当前对于经济和企业盈利修复的信心。资金面方面，2025年1月实施了印发《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》要求提升商业保险资金A股投资比例，新增保费投入A股比例要提升，而每年一季度都是保险开门红，新增保费配置股票需求增加，12月是提前布局的时机。而美元指数重新走弱和人民币汇率走强为外资重新流入提供了基础。过去两整年基金业绩普遍较高，进入年底年初居民存款增加较多，居民配置权益基金的概率加大。12月容易形成各路增量资金的共振，从而形成经典的跨年行情。当跨年行情发动时，往往是权重指数相对占优，上证50和科创50的双50组合是较好组合。12月将会体现为明显的政策驱动的调整，两次会议定调超预期的方向值得重点关注，基建房地产投资驱动顺周期涨价方向机会，服务业消费和自主可控为三大可能的进攻方向。除此之外，指数若拉升则关注券商保险。

从基本面的角度来看，由于前三季度GDP目标完成任务较好，因此四季度开始财政支出增速回落，同时，出口单月转负，地产和消费增速持续回落，总需求增速持续回落，预计四季度总需求增速仍将保持弱势甚至负增长。但是，四季度数据的走弱，使得12月中央经济工作会议对2026年经济定调将会更加积极。在出口承压背景下，投资端、服务业消费的重要性明显提升。预计12月政治局会议和中央经济工作会议对经济的定调将会较市场预期积极。

2026年是二十一大前关键一年，历史上逢六逢一的年份往往是PPI明显上行之年，这与政府发力基建和地产有较大的关系。逢六逢一年份是五年规划第一年，往往有若干重大项目落地，推动基建新开工增速反弹，而2026年是“十五五”规划的第一年，也可能会有若干重大项目落地。过去三年，在化债大背景下，地方政府新增基建项目受限。随着化债成果不断巩固，部分省份已经退出或申请退出债务高风险地区，为明年基建投资发力创造空间。国家开发银行、中国农业发展银行和中国进出口银行这三家政策性银行在2025年9月底推出的一项5000亿元的新型政策性金融工具，地方政府项目也将会明显受益这种类似新政策性工具的使用。需关注政治局会议和中央经济工作会议对投资的表述，顺周期涨价资源品方向值得重点关注。

当前消费增速明显回落，社会消费品零售总额增速将至2.9%，而“十五五”规划中要求“居民消费率明显提高”。在目前外需增速回落的背景下，刺激居民消费应该是明显经济增长的关键动力。目前，支持消费的政策不断出炉，最值得关注的是财政支出政策对于消费支持的方向和力度。服务业消费尤其值得重点关注。除此之外，“十五五”规划里要求采取超常规措施，全链条推动集成电路、工业母机、高端仪器、基础软件、先进材料、生物制造等重点领域关键核心技术攻关取得决定性突破。中央经济工作会议针对这个方向的具体政策措施也值得重点关注。

到年底年初，增量资金将会更加充裕，保险每年一季度开门红，保费增加较多，2025年1月实施了印发《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》要求提升商业保险资金A股投资比例，新增保费投入A股比例要提升，一季度保险有明显增量资金的话，12月是提前布局的时机。而12月和1月是企业发放年终奖或者企业进行分红的高峰期，12月和1月新增存款将会明显增加，由于过去两整年权益基金普遍取得较高正收益，今年居民进行权益投资提升的可能性较大。而近期人民币汇率明显升值，美元指数开始有走弱的迹象，如果重要会议能扭转对中国经济信心，则年底年初外资增加A股配置比例的概率较高，年底极有可能形成多路资金共振向上。

另一方面，近期全球定价大宗商品走强，LME铜价创下历史新高，白银价格也是创历史新高，今年10月下旬以来，国内定价大宗商品不同程度走强。2026年是中国二十一大之前的一个完整年度，预计稳增长的力度有望加大，反内卷力度也有望加强。而从财报数据来看，很多传统行业都经历较长时间资本开支下滑，在建工程也转为负增长。一旦需求改善，价格有望出现较为明显的攀升。与此同时，美联储仍在降息周期中，美国2026年将会迎来中期选举，预计特朗普政府业绩将会对经济改善有更高诉求，2026年有望形成中美经济的共振之年，从而形成大宗商品和资源品的大年。

结合三季报，“十五五”规划，增量资金和投资者结构以及全球宏观环境变化。我们认为12月市场将会发动指数级别上行的跨年行情。投资机会方面，如果指数上行则关注非银金融，除此之外，主要交易机会围绕12月政治局会议和中央经济工作会议可能会有的政策方向，重点关注涨价资源品、服务消费和科技领域自主可控。因此，上证50和科创50的双50组合可能是迎接跨年行情的优势组合。

风格选择方面，进入12月后，市场交易核心将围绕美联储议息会议和国内年底重要会议两个因素展开，综合考虑季节性因素、国内外部流动性变化、增量资金变化等因素，12月风格更推荐大盘风格，可能先成长后价值。对12月的风格指数推荐包括：沪深300、科创50、红利低波、300材料、港股通科技（987008.CNI）等。

行业层面，展望12月，行业配置重点关注“库存低位企稳+产能结构优化+景气持续改善”的领域：1）库存周期的角度，三季度上市公司收入端同比增幅扩大，库存同比降幅收窄，初见主动补库。TMT和部分资源品进入主动补库，顺周期领域库存去化至较低水平，补库动能逐步累计。2）产能端，经历过去两年的产能去化，部分行业产能利用率开始提升，随着需求端的改善，信息技术、中游制造、消费服务领域有望进入新一轮资本开支上行周期。3）景气方面，三季度A股盈利超预期改善，消费服务、资源品、中游制造合同负债同比增幅略有扩大，有望带来业绩的持续修复。综合考虑库存低位企稳+产能结构优化+景气趋势改善，重点推荐关注：部分顺周期领域如煤炭、基础化工、钢铁；中高端制造业如国防军工、电力设备以及业绩景气持续改善的非银等。

赛道选择层面，12月重点关注五大具备边际改善的赛道：AI硬件、商业航天、AI应用、有色金属、创新药领域。

港股方面，过去一段时间市场对美联储降息预期的反复修正导致港股出现剧烈波动，但往后去看，随着降息预期逐渐明朗、AI泡沫疑云不断厘清，估值处于绝对低位的港股有望逐渐开启反弹。结构上，短期可以重点关注处于超跌低位的互联网科技板块和受益于流动性改善的有色金属板块，另外也可关注年底季节性效应带来的红利板块投资机会。

（1）12月政治局会议和中央经济工作会议

当前数据较弱，12月政治局会议和中央经济工作会议定调经济政策更加积极的概率较大，有助于提升当前对于经济和企业盈利修复的信心。目前市场对于政治局会议和中央经济工作会议预期较低，会议中超预期的表述是12月重点的交易方向。

（2）大宗商品价格走势

2026年有望成为中美经济共振下大宗商品大年，近期商品价格频频异动，国内定价大宗商品低位反弹，部分全球大宗商品创新高。在明年有望形成中美经济共振背景下，大宗商品价格走势值得关注。

（3）增量资金的共振

12月1月往往是保险资金开门红，居民存款增加和北向资金配置A股规模平均最大的年份，如果对于经济信心回升，保险提高配置权益比例，居民增加对权益产品的配置，叠加人民币升值背景下外资可能加仓，有望形成增量资金的共振。