作者 | 泊如
编辑 | 文定
在电商代运营行业，“流水过百亿，利润仅千万”已成为普遍现象。随着流量红利消退、品牌方逐步收回运营权，依赖平台增长的代运营企业正陷入“增收不增利”的困境。这一趋势背后，是行业从粗放式扩张向精细化运营转型的必然过程。
近期，上海凯诘电子商务股份有限公司第四次向港交所递交招股书，再度引发市场对代运营模式可持续性的关注。2024年，凯诘电商GMV达134.59亿元，净利润却仅为6043万元。高交易额背后，暴露出客户压价、毛利率下滑及盈利模式脆弱等深层问题。其IPO进程也成为观察整个电商服务赛道转型压力的重要窗口。
GMV增长与利润背离，盈利质量承压
2010年，前宝洁高管许浩创立凯诘电商，正值中国B2C电商起步期。公司早期聚焦天猫等平台的品牌代运营业务，发展迅速。2016年挂牌新三板后，营收持续攀升，2019年突破25亿元。随后顺应新零售趋势，为亿滋、格力高等快消巨头提供全渠道服务，并通过与百胜中国合作切入本地生活领域，构建O2O业务体系。
目前，凯诘电商定位为“全链路数字化商业服务商”，但核心仍为传统代运营业务。据弗若斯特沙利文数据，按GMV计算，其为中国最大的移动端O2O数字零售解决方案提供商，市场份额超10%。然而自2019年从新三板摘牌后，历经多次IPO尝试仍未成功，主因在于基本面表现疲软。
财务数据显示，2022—2024年，凯诘电商GMV逐年上升，分别为81.78亿元、100.02亿元、134.59亿元，但营收和净利润却持续下滑：同期营收由18.29亿元降至16.99亿元，净利润从8647万元缩水至6043万元，毛利率亦由24%下降至21.8%。
销售成本占比高达76%以上，2024年达78.2%，反映出运营成本压力加剧。现金流方面，货币资金从2022年末的3.13亿元减少至2024年的2.29亿元，降幅近三分之一，凸显资金周转紧张。
大客户依赖严重，被动压价致利润压缩
凯诘电商高度依赖头部客户。2022—2024年，前五大品牌合作伙伴贡献的GMV占比由64.4%升至80.4%，收入占比稳定在52%左右。其服务品牌达77个，其中约20个属世界500强，超100个为国际品牌。
部分大客户在合作中要求降低佣金率或分摊营销费用，直接影响盈利能力。更甚者，因续约条件利润过低，凯诘于2023年和2024年主动终止与某宠物品牌及主要美妆品牌的代运营合作。
ToC业务（通过天猫、京东等平台直营）毛利率为25.8%，但2024年收入同比下滑5.5%；ToB业务（分销给合作伙伴）虽销量提升，但毛利率仅11.2%。为弥补客户流失带来的业绩缺口，公司加大食品类ToB业务渗透，虽加快存货周转，却进一步拉低整体毛利水平，形成“高销量、低利润”的恶性循环。
转型迫在眉睫，行业进入深度重构期
凯诘电商的困境折射出整个代运营行业的结构性挑战。过去十年，行业经历了从“开店+IT支持”到“流量操盘”，再到多平台整合的演进。如今，品牌方自主运营能力增强，纯服务费率已从早年的15%-20%压缩至8%-12%，甚至更低。单纯依靠平台GMV驱动的增长模式难以为继。
面对压力，头部企业纷纷转型。宝尊电商收购GAP中国，转向“品牌管理集团”；若羽臣孵化自有品牌“绽家”，2025年第三季度自有品牌收入占比突破55%，实现身份转变；青木科技则坚持“技术+服务+孵化”混合模式，通过参股项目获取超额收益。
相较之下，凯诘电商缺乏自有品牌支撑，也未布局重资产护城河。其O2O业务涉及肯德基等连锁品牌在外卖平台的订单路由、库存同步与营销协同，技术复杂度高、频次密集，但属于低毛利、高垫资的运营模式，且易受平台规则变动影响。
为维持庞大垫资需求，IPO成为必要选择。然而若无法证明其O2O能力可实现SaaS化输出，或成功孵化自主品牌，其估值仍将受限于低增长、低毛利的现实格局。
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