备受业内关注的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称资管新规）即将落地。《经济参考报》记者从知情人士处获悉，经过相关部门多轮征求意见和反复酝酿，并按程序报请国务院批准后，资管新规或于近期发布。
业内专家表示，资管新规统一了监管框架和标准，正式确立了我国资产管理行业的发展方向。未来行业风险将有效释放，影子银行、刚性兑付、多层嵌套等顽疾有望得到根治，整个资产管理行业的生态和竞争格局将获重塑。
行业顶层设计将出
据悉，与征求意见稿相比，正式发布的版本做了一些修改，更严谨、更有操作性，但打破刚兑、实行净值化管理、消除多层嵌套等内容没有松动。“资管新规的核心是打破刚兑和去杠杆，监管大方向没有实质性的改变。”上述知情人士透露。
整体来看，即将发布的资管新规一方面强调了统一规制，实现机构监管与功能监管相结合，同一类型的资管产品适用同一监管标准，减少监管真空和套利；另一方面，在净值型管理、打破刚性兑付、消除多层嵌套和通道、第三方独立托管等方面制定了非常严格的规定，强调穿透式监管。
民生银行研究院金融发展研究中心副主任王一峰向《经济参考报》记者表示，作为大资管领域的纲领性文件，资管新规主要针对目前行业发展不规范，大量存在的监管套利、产品多层嵌套、刚性兑付、规避金融监管和宏观调控等问题，从更高层面上对资管行业进行系统性规范，将在很大程度上减轻风险的积聚堆积，防止风险集中爆发。
近年来，资管行业发展迅猛，但部分业务出现脱实向虚、风险收益切割不清、杠杆偏高等问题，积聚了大量风险。
2017年11月17日，央行、银监会、证监会、保监会、外管局联合发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（征求意见稿）》，向社会公开征求意见。2018年2月14日，央行在《2017年第四季度货币政策执行报告》中指出，央行将做好《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》社会意见的研究吸收工作，会同相关部门进行修改完善，按程序报请国务院批准发布。
有业内专家指出，此前市场对资管新规征求意见稿的意见主要涉及新老划断的问题，即原有的已经销售但未到期的资管协议是一种处理办法，新推出的资管产品则按照新的管理办法执行。另外，对于存量部分如何处置、过渡期多长，业内一直存在争议。
王一峰表示，从政策的可操作性上来看，资管新规出台后，仍有很多细节问题需要明确，需要各部门根据资管新规做出细化规定。
刚性兑付有望破除
从具体内容上看，打破刚性兑付将成为资管新规的一大亮点。根据此前公布的征求意见稿显示，资管新规首次明确了“刚性兑付”概念，通过对行为过程和最终结果进行认定，明确“刚性兑付”是指违反公允价值确定净值原则对产品进行保本保收益、采取滚动发行等方式使产品本金、收益在不同投资者之间发生转移、自行筹集资金偿付或者委托其他金融机构代为偿付等。
长久以来，监管部门多次提出打破刚性兑付，但实际执行情况并不理想。据了解，资管新规提出了“净值管理”概念。根据要求，金融机构对资管产品实行净值化管理，净值生成应当符合公允价值原则，及时反映基础资产的收益和风险，让投资者明晰风险，同时改变投资收益超额留存的做法，管理费之外的投资收益应全部给予投资者，让投资者尽享收益。
资管新规对违规的刚性兑付行为，做出了处罚规定。对于不按净值要求或滚动发行实现保本保收益的行为，以及在产品发行机构发行的产品出现兑付困难时自偿或委托代偿的行为，都认定为刚性兑付行为，违规存款类机构要求回表补交存款准备金和存款保险基金并处罚，违规非存款类金融机构则会受到处罚及罚款。同时还开展外部监督，对举报刚兑的单位和个人情况属实的予以奖励。
盘古智库高级研究员吴琦认为，作为我国资管业务首份顶层设计纲领性文件，打破刚性兑付和规范资金池业务意义非同寻常。“从打破刚性兑付来看，有助于从根本上解决投资者不清楚自身承担风险大小的问题，推动预期收益型产品向净值型产品转型。”吴琦表示。
行业格局面临重塑
根据央行披露的数据，截至2016年，我国金融机构资管业务的资金总量已达102万亿元。由于银行、证券、保险、信托、基金等各方诉求不尽相同，在金融分业监管背景下，多年来我国一直存在金融机构之间的监管套利。在业内专家看来，资管新规就是要给所有的资产管理类机构和产品一把统一的尺子。届时,影子银行、刚性兑付、多层嵌套等顽疾有望根治。与此同时，多年来形成的金融格局将发生变化。
多位受访专家表示，资管新规实施后，短期对金融业的影响主要表现在打破刚兑、净值管理、限制非标、规范资产池、统一杠杆、约束嵌套、计提准备等。
“资管新规实施后，资管行业规模增速将会有较显著的放缓趋势，实现由量变到质变的过程，促进资管业务向着更高质量发展阶段迈进。”北京一家信托公司研究员袁吉伟表示。在他看来，资管新规并不是资管行业严监管的结束，而是进一步升级。在逐步统一监管要求下，资管业务禀赋程度将逐步下降，各金融机构资管业务竞争更加激烈，金融机构需要真正注重核心竞争力的提升，转型发展更为迫切，经营发展差异化程度逐步提升，市场竞争结构趋向集中化，部分弱势中小机构可能越来越边缘化。
“对不同类型的金融机构来讲，银行、证券、信托行业受冲击较大，公募、保险行业影响较小。其中，银行端非标资产发展将严重受阻，存量非标难以在过渡期内调整结束，保本型理财将向结构性存款转换，传统预期收益型理财在向净值型理财转换的过程中存在较大的摩擦成本，理财期限、杠杆、投向都面临新的约束。”王一峰表示。
袁吉伟表示，整体上2018年资管业务仍面临更多监管政策合规性要求的不确定性影响。未来在资管新规实施过程中，还需要关注其对于金融市场、金融机构业务发展的具体影响，通过加强对实施过程中相关问题的指导，实现资管新规平稳有序过渡和落地，同时不引起大的金融行业和市场波动。
延伸阅读
来源：普益标准
2017年11月17日，中国人民银行联合银监会、证监会、保监会、外汇局发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（征求意见稿）》。我们认为，此次发布的资管新规突出了三大特点，即以服务实体经济为目标，化解潜在金融风险为重点，补齐监管短板并统一监管标准为使命。就银行理财而言，此次监管新规将从十四个方面对银行理财发展产生重大影响。以下为具体解读内容。
一、金融的天职是服务实体经济发展
十九大报告指出，中国特色社会主义进入新时代，我国社会主要矛盾已经转化为人民日益增长的美好生活需要和不平衡不充分的发展之间的矛盾。
那么该如何解决矛盾呢？一言以蔽之，发展。惟有在继续推动发展的基础上，才能解决好发展不平衡不充分问题。而实现“两个一百年”奋斗目标、实现中华民族伟大复兴的中国梦，不断提高人民生活水平，也必须坚定不移把发展作为第一要务。
为此，建设现代化经济体系是跨越关口的迫切要求和我国发展的战略目标。为建设现代经济体系，就必须把发展经济的着力点放在实体经济上，坚持质量第一、效益优先，以供给侧结构性改革为主线，推动经济发展质量变革、效率变革、动力变革，提高全要素生产率，着力加快建设实体经济、科技创新、现代金融、人力资源协同发展的产业体系，着力构建市场机制有效、微观主体有活力、宏观调控有度的经济体制，不断增强我国经济创新力和竞争力。
因此，深化金融体制改革的出发点和落脚点即是增强金融服务实体经济的能力。凡是不能增强服务实体经济的金融改革和金融创新，如此前的金融空转等都不是、也不可能是金融未来发展的方向。金融需要回归本源，即回到服务经济社会发展的轨道上。需把更多金融资源配置到经济社会发展的重点领域和薄弱环节，全面提升服务效率和水平，更好满足人民群众和实体经济多样化的金融需求。
联系此次资管新规可以发现，既要充分发挥资产管理业务的功能，更要切实服务实体经济的投融资需求；严格规范引导，避免资金脱实向虚在金融体系内部自我循环。
二、化解潜在金融风险是当前中国宏观经济运行与管理的重大问题
全国金融工作会议指出，防止发生系统性金融风险是金融工作的永恒主题。要把主动防范化解系统性金融风险放在更加重要的位置，科学防范，早识别、早预警、早发现、早处置，着力防范化解重点领域风险，着力完善金融安全防线和风险应急处置机制。
因此坚持严控风险的底线思维，把防范和化解资产管理业务的风险放到更加重要的位置，减少存量风险，严防增量风险，是此次资管新规的监管重点。
当前中国潜在的金融风险即是债务的快速累积，因此一方面需要推动经济去杠杆，把国有企业降杠杆作为重中之重，抓好处置“僵尸企业”工作，并严控地方政府债务增量；另一方面需要实施供给侧结构性改革，贯彻新发展理念，树立质量优先、效率至上的理念，更加注重供给侧的存量重组、增量优化、动能转换。
为贯彻落实供给侧结构性改革、降杠杆并化解潜在金融风险，此次资管新规一方面要求资产管理产品不得直接或者间接投资法律法规和国家政策禁止进行债权和股权投资的行业和领域；另一方面鼓励金融机构通过发行资产管理产品募集资金支持国家重点领域和重大工程建设、科技创新和战略性新兴产业、“一带一路”建设、京津冀协同发展等领域。与此同时，鼓励金融机构通过发行资产管理产品募集资金支持经济结构转型和降低企业杠杆率。
三、加强金融监管协调并补齐监管短板是深化金融体制改革的重要使命
作为统筹协调金融稳定和改革发展重大问题的议事协调机构，国务院金融稳定发展委员会主要职责之一即是统筹金融改革发展与监管，协调货币政策与金融监管相关事项，统筹协调金融监管重大事项等。
此前的监管机构各管一块，对中国经济金融稳定发挥了重大作用。但随着时代发展，混业经营与分业监管的矛盾越来越深，现有的监管模式已跟不上金融发展的现实。因此，统一监管模式是适应形势发展的必然选择。
此次资管新规即是对这一诉求的直接反映。从求同存异，推进到求大同存小异。坚持宏观审慎管理与微观审慎监管相结合、机构监管与功能监管相结合的监管理念，实现对各类机构开展资产管理业务的全面、统一覆盖，采取有效监管措施。在控制风险的过程中加强政策弹性，充分考虑市场承受能力以及创新动力，辅助整个资管行业稳步前行。
四、资管新规解读：重点针对银行理财
此次资管新规即是对以上三方面特点的具体体现：坚持问题导向，从弥补监管短板、提高监管有效性入手，在充分立足各行业金融机构资管业务开展情况和监管实践的基础上，制定《指导意见》，通过统一同类资管产品的监管标准，促进资管业务健康发展，有效防控金融风险，更好地服务实体经济。
就银行理财而言，此次资管新规从十四个方面对银行理财发展产生重大影响，具体解读如下：
（1）资产管理业务定义
《指导意见》延续了年初《关于规范金融机构资产管理业务指导意见（内审稿）》（后称《内审稿》）对于资产管理业务的定义：
“资产管理业务是指银行、信托、证券、基金、期货、保险资产管理机构等金融机构接受投资者委托，对受托的投资者财产进行投资和管理的金融服务。金融机构为委托人利益履行勤勉尽责义务并收取相应的管理费用，委托人自担投资风险并获得收益。明确指出资产管理业务是金融机构的表外业务，金融机构开展资产管理业务时不得承诺保本保收益。”
新定义的出台对于当前银行理财市场的冲击较大。截至2017年第三季度保本类理财产品的存续规模仍然超过5万亿，市场需求程度较高，该类产品的禁发银行必将成为银行理财业务发展的重要转折点。
从2017年第三季度不同类型银行发行的产品大致比例来看，各类发行主体均以非保本理财产品为主，但保本类产品的占比仍然不低，其中农村金融机构保本类理财产品的占比更是高达32.04%。新规出台后，保本产品占比更高且产品线较为单一的农村金融机构受到的冲击必然更大，调整难度也更高。
从当前市场需求与投资者对于理财产品的理解程度来看，理财产品保本保收益的属性仍然是投资者最为看重的点，在较长的一段时间内，保本性质产品的需求仍将较为旺盛。在市场仍有需求的前提下，存款至资管之间的空白区域必然需要新类型产品进行填补，结构化存款、大额存单等具有替代性质的产品或将兴起。另外，虽然市场利率化持续推进，对于银行存款利率的限制明显放开，但因为保本类理财的存在，银行存款利率并未有大幅变动的情况。在《指导意见》出台后，银行存款或需调高利率弥补市场空白，最终导致资金成本的上升。
（2）产品分类、公募和私募产品的投资要求
此次《指导意见》对于资管产品从两个维度进行了分类：
1、按照募集方式的不同，资产管理产品可分为公募产品和私募产品；
2、按照投资性质的不同，资产管理产品可分为固定收益类产品、权益类产品、商品及金融衍生品类产品和混合类产品。
公募及私募的分类方式在2017年初的《内审稿》中已有提及，但按投资性质分类的方式却是首次提及。从整个文件的内容来看，对资管产品进行分类是打破行业壁垒，设置统一监管的基础。未来资管政策的制定可能均将根据不同的产品类型进行分类。
根据《指导意见》所给出的分类标准，现阶段银行理财的公募产品以固定收益类产品为主（投资于债权类资产的比例不低于80%），如发行权益类产品和其他产品，须经银行业监管部门批准，但用于支持市场化、法治化债转股的产品除外。
对于FOF及MOM等涉及中间投资标的的投资方式，在产品分类时必然会穿透至底层资产，并根据底层资产的性质来对此类产品进行分类，如债权类资产超过80%则属于固定收益类。
此次新规要求产品类型在确认后不能随意更改，如要调整产品类型需进行以下两步操作：
1、应当先行取得投资者同意；
2、并履行登记备案等法律法规以及金融监督管理部门规定的程序。
这样的规定使得投资策略大幅调整的难度及成本明显增长，部分短期机会较难把握，调整成本增加，市场套利机会有所收窄。
（3）合格投资者资格
《指导意见》对于合格投资者的要求较2017年初的《内审稿》趋于严格，但在投资门槛设置上，根据产品类型的不同，投资门槛有较大差异。其中，投资于单只固定收益类产品的金额仅为30万元，只有权益类产品、商品及金融衍生品类产品的金额仍为100万元。
在新规出台后，目前银行高净值客户的标准或可能出现改变，整体条件将趋严格。
（4）投资限制及鼓励之非标资产
此次监管新政对于非标准化债权类资产进行了重新定义。
新的“非标”定义：
标准化债权类资产是指在银行间市场、证券交易所市场等国务院和金融监督管理部门批准的交易市场交易的具有合理公允价值和较高流动性的债权性资产，具体认定规则由人民银行会同金融监督管理部门另行制定。其他债权类资产均为非标准化债权类资产。
8号文版本“非标”定义：
非标准化债权资产是指未在银行间市场及证券交易所市场交易的债权性资产，包括但不限于信贷资产、信托贷款、委托债权、承兑汇票、信用证、应收账款、各类受（收）益权、带回购条款的股权性融资等。
在新规出来前，不同监管体系下对于“非标”的定义有明显的差异，为监管套利提供了便利。此次新规出台后，各类非标资产将沿用统一的非标定义，避免监管套利的可能性。不过中证报价、银登中心、北金所、中信登、票交所等资产，是否属于标准化资产在此次新规中并未明确表述。从监管意见表述来看，具体资产的认定规则需要进一步的讨论，未来将出台更为细致的认定标准。
此次新规仅对“非标”的定义进行了统一，但并未对具体产品的“非标”投资比例进行限制，也就是说，不同机构发行产品的比例或有不同，这是否会形成套利机会有待后续文件的进一步说明。从银行理财层面来看，已有的“非标”投资比例限定相对成熟且稳定，因此我司预计“理财产品投资非标准化债权资产的余额在任何时点均不得超过理财产品余额的35%或者商业银行上报告披露总资产的4%”的投资比例限制仍将沿用。
（5）信息披露和透明度
目前银行理财在信息披露上面临的最大障碍是产品的不标准化。不标准化的产品形式无疑大幅提升了信息披露规范性的难度。
此次《指导意见》中对于资管产品披露做出了如下要求：
披露形式：定期报告、临时报告、重大事项公告、投资风险披露；
披露渠道：本机构官方网站或者通过投资者便于获取的方式；
披露频率：按照规定或开放频率（开放式净值）/每周披露（封闭式净值）；
风险提示：产品投资债券面临的利率、汇率变化等市场风险以及债券价格波动情况等；
非标准化债权资产的信息：融资客户、项目名称、剩余融资期限、到期收益分配、交易结构、风险状况等。
事实上，相关披露要求与目前大多数银行披露的内容并没有太大的差异。真正增强或者提升信息披露规范性的措施是《指导意见》对于理财产品净值化的强硬要求（后文会有提及），这促使银行理财产品不标准化的程度大幅降低，有利于监管层制定统一的信息披露规范条例。
（6）公司治理与风险隔离
“主营业务不包括资产管理业务的金融机构应当设立具有独立法人地位的资产管理子公司开展资产管理业务，暂不具备条件的可以设立专门的资产管理业务经营部门开展业务。”
该条例将加速大型银行资产管理子公司的落地。从部分银行理财业务的发展程度来看，部分发展较快的银行已具备设置资产管理子公司的能力，但考虑到资源共享、统筹管理等因素并未持续推进。此次监管新规的出台将极大的促进部分银行资产管理子公司的落地。同时，对于中小银行而言，监管层考虑了此类银行所处的发展阶段，并未强制要求设立资管子公司，因此该条例对于中小银行影响还有待观察。
（7）第三方独立托管
“过渡期后，具有证券投资基金托管业务资质的商业银行应当设立具有独立法人地位的子公司开展资产管理业务，该商业银行可以托管子公司发行的资产管理产品，但应当实现实质性的独立托管。”
资管业务处于第一梯队的银行“资管子公司”制改革已成必然。如不改革，相当于将利润可观的托管费拱手相让。对于中小银行而言，此条例的影响不大，目前中小银行一般也寻找大型银行进行资金托管。
（8）规范资金池
“为降低期限错配风险，金融机构应当强化资产管理产品久期管理，封闭式资产管理产品最短期限不得低于90天。金融机构应当根据资产管理产品的期限设定不同的管理费率，产品期限越长，年化管理费率越低。
资产管理产品直接或者间接投资于非标准化债权类资产的，非标准化债权类资产的终止日不得晚于封闭式资产管理产品的到期日或者开放式资产管理产品的最近一次开放日。”
相较之前文件的描述，开放式产品规避期限错配的方法不再可行，银行投资“非标”资产的难度大幅上升。随着监管对于期限错配风险管理的日益提升，预期收益型产品的期限将明显增长。在当前投资者对于理财产品流动性愈加看重的时候，流动性较差的理财产品显然不符合投资者的需求。但从目前银行资产配置的比例看，“非标”资产配置仍然是理财产品的重要配置方向，在此情况下如何增强产品流动性成为了银行关注的重点。此前不愠不火的理财产品转让（行内）有可能重新受到银行的重视。
（9）资产组合管理
“单只公募资产管理产品投资单只证券或者单只证券投资基金的市值不得超过该资产管理产品净资产的10%。”
对于小型银行来说影响更大，必须做到分散投资，从而间接造成了银行间债券市场的流动性增强，交易热度上升。
（10）打破刚性兑付监管要求
“金融机构对资产管理产品应当实行净值化管理，净值生成应当符合公允价值原则，及时反映基础资产的收益和风险。按照公允价值原则确定净值的具体规则另行制定。”
净值化转型的硬性规定无疑是此次《指导意见》中对于银行理财业务冲击最大的条款，未来90%以上的银行理财产品将被迫转型为净值型。
从目前的市场环境来看，银行理财净值化转型的提速将引发以下几个方面的巨变：
投资者习惯。目前投资者对于银行理财的认知仍然停留于保本保收益阶段。从我们对市场的观察及与行业的交流情况来看，目前市场上净值型产品的接受程度较低，且大多数净值型产品仍然具有保本保收益的特性。未来即使投资者逐步接受银行理财非保本的特性，如何吸引投资者购买银行理财产品而非其它类型较为成熟的资管产品（基金产品）也是一个巨大的问题。
系统建设。目前18家全国性银行中，17家已发行了净值型产品，在系统建设层面基本不存在障碍。而中小银行中，发行净值型产品的银行极少，要在短期内搭架系统，压力相对较大。
估值方式。《指导意见》要求采用公允价值原则进行产品估值，不过银行理财产品的投资对象构成相对复杂，部分资产较难计算公允价值。未来此部分资产沿用成本摊余法的可能性更大。另外，对于银行理财投资大头债券而言，采用市值法估值，若债券收益率上行，价格下跌，直接反映在净值中，进而拉低银行理财收益，甚至为负收益，导致投资者赎回资金以保本金。为应对赎回，银行理财抛售债券，进一步恶化市场行情，形成踩踏效应。由于银行理财的特殊性（认为是银行发行的，作为存款替代品，保本保收益），一旦投资者认为银行理财会亏损本金，会导致对银行的不信任，进而大量提取现金，引发挤兑风险，很容易引发金融危机。
目前银行向净值型产品转型的路径通常是由封闭式净值型产品入手，基本保本保收益，逐步引导投资者接受此类产品。但随着监管的推进，银行理财净值化转型的速度将提升，预计2017年末至2018年初将有较多银行推出净值型理财产品。由于有监管引导，投资者对于净值型理财产品的接受程度较银行单一方面培养更快，但由于理财产品不再保本保收益，不排除投资者在选择公募银行理财产品时向规模更大的银行靠拢，中小银行理财业务发展或面临较大的压力，尤其是公募性质的理财业务。
（11）消除多层嵌套和通道
“资产管理产品可以投资一层资产管理产品，但所投资的资产管理产品不得再投资其他资产管理产品（公募证券投资基金除外）。”
与年初《内审稿》比较，资管产品嵌套的要求有所放宽，允许单层嵌套的情况，符合基本原则中提到的对金融创新坚持趋利避害原则，显露出监管对于规范的委外模式的认可。随着产品净值化转型的推进，中小银行对于委外的需求将只增不减，预计委外规模将继续放大。同时对于FOF类产品而言，公募FOF处于监管允许范围内，而私募FOF的发展前景堪忧。
（12）智能投顾
此次《指导意见》首次对人工智能的应用做出了规范要求，间接反映出监管层对于人工智能技术在银行理财行业应用的重视及认可。目前部分全国性银行已将人工智能技术引入到包括资产配置、风险管理等多个方面，而中小银行在此领域的发展相对偏慢。
（13）监管报送
各类资管产品需统一向央行报送，且报送形式、内容将趋于统一。对于产品类型不够标准的银行理财业务，有利于从监管角度挖掘相对统一的信息披露维度。这能帮助银行发掘相对标准化的信息披露模式，增强银行理财产品的信息披露建设。
（14）组织实施和过渡期安排
过渡期长，给予了机构相当的准备时间。就银行理财行业而言，大部分机构没有发行净值型产品，如果不能新发产品接续，恐造成较大危机。
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