时隔十年，A股再度来到4000点关口。熟悉的数字重新出现，却映照出截然不同的市场心境——十年前，这一刻伴随着兴奋与喧嚣；而今天，更多人选择了谨慎与克制。
当指数回到同一个坐标，变化的不只是点位，更是投资者的认知与选择。
这是一场静水流深的转变：无风险收益逐渐远去，理财目标从“增值”转向“保值”，而“牛市反而难赚钱”也成为新一代投资者的集体体感。
在低利率与高不确定性交织的时代，投资者该如何在稳健与增长之间找到平衡？
本期，我们邀请中欧基金多资产及解决方案投资部基金经理华李成，一起探讨为什么“牛市更容易亏钱”、为什么“固收+”成为新的时代答案，以及当基金经理终将老去，一只基金如何保持生命力、为持有人稳定地创造收益？
如果你也在思考如何在牛市中兼顾“稳健”与“收益”，欢迎移步小宇宙App，收听本期对话完整版。
华李成：
每一轮牛市来临时，投资者往往是后知后觉的。
以今年为例，当指数涨到3600–3700点时，很多人仍将信将疑，直到行情持续上行，才开始逐步增加权益资产的配置，但已经错失最佳收益。
这轮行情整体波动率较低、市场运行平稳，或许多数投资者多少都有收益，但真正能跑赢指数的人可能并不多。
华李成：
2014–2015年被称为“杠杆牛”，当时互联网公司最火热，市场情绪也极度亢奋，不少人通过加杠杆入市。但在2015年后，前期盈利大多回吐。很多投资者加大仓位的时点，其实已是牛市后期（2015年春节之后）。
2020–2021年被称为“基金牛”，明显加杠杆的人少了，市场热度转向“明星基金”。大家的讨论从“买了哪只股票”变成“买了哪只基金”。
而到了今年，参与方式再次演变——从主动管理基金转向指数基金，从权益基金转向固收+基金。
这种变化反映了投资者的成熟，也说明亏损的经历让大家更加清晰地认识自身的风险收益偏好。
华李成：
除了投资者更趋成熟外，还存在几个深层原因：
1
风险偏好随年龄下降。70后一代在经济高速增长阶段积累了财富，步入中年后则更关注稳健与保值。
2
年轻投资者的风险偏好虽高，但投资载体不同。他们更多投向炒鞋、游戏皮肤、潮玩等新兴领域，这些资产高杠杆、高频交易，更易满足即时反馈的心理需求。
3
经济发展阶段的变化。中国已进入高质量发展阶段，经济增速与十年前不可同日而语，居民收入预期也趋于理性，不再持续上修。
4
利率环境转变。随着高收益无风险资产的消失，投资者自然重新评估风险与收益的平衡。
在这四个因素共同作用下，财富管理的重心正从“增值”转向“保值”。
华李成：
投资者的财富管理大致可分为三层：
1
流动性管理，主要应对短期支出，可关注货币基金、短债或短期限理财。
2
稳健保值。过去大家买信托、银行理财，近两年开始选择纯债基金、固收+等。尤其在市场利率下行的环境下，通过承担一定回撤来争取目标收益的固收+产品，成为越来越重要的稳健配置工具。
3
追求弹性的增值部分，涵盖股票、期货、大宗商品等高波动资产。
华李成：
人天生并不热爱波动。能否长期持有一只产品，挑战往往在于能否承受上涨过程中的波动。长期来看，大多数优质资产都有上涨机会，但只有“拿得住”，才能真正赚到钱。
这也是固收+产品被更多人接受的原因之一——它的波动较权益资产更小，更符合人性，是一种容易长期持有的资产类型。
当然，想要获得一定收益，必须要接受回撤。但投资过程中真正要关注的不是“不要风险”，而是如何有效地承担风险。
华李成：
第一次明显的挑战是2022年，当时股票市场出现系统性调整，固收+产品从之前的“怎么做怎么有”转向受到较大冲击，我们开始反思并迭代投资框架。
第二次是在2024年“9·24”之前，市场情绪持续降温，产品净值承压。但事后看，这些阶段往往“危中有机”。
面对这些挑战，中欧多资产的投资框架经历了三个阶段演进：
1
1.0阶段（资产配置统筹股债）：引入资产配置理念，明确股债比例、最大回撤与业绩基准。
2
2.0阶段（多元策略丰富收益来源）：认识到股票分化趋势，强化绝对收益导向，并挖掘出差异化的收益来源，基于此提出“红利、景气、价值、质量”四因子，基本对应企业生命周期的不同阶段。
3
3.0阶段（多元资产分散风险）：在A股整体高贝塔特征下，进一步引入美股、黄金、美债等多元资产配置，同时使用衍生品提升组合的“抗脆弱性”。
华李成：
促成这一转型的契机主要源自两个方面。一方面，2022年的市场下跌让我们意识到，传统的管理模式难以应对当前环境；另一方面，我们希望客户能真正赚到钱。
风险控制是实现这一目标的核心，而风险管理离不开系统化、流程化的体系。
我们以“流水线”思路梳理投资流程，形成了四个“车间”：设计车间是确定产品定位、基准和资产比例；生产车间是以系统化方法提炼超额收益来源，归纳为可复制的策略；组装车间是从风险角度拼装策略，力争组合波动可控；检测车间是进行业绩归因与问题诊断，及时调整。
从结果来看，工业化带来两方面好处：
1
从客户端来看，有助于产品业绩更稳定、波动更可控，持有体验更好。
2
从投资端来看，专业分工提升效率，使团队能在产品数量和规模扩张的同时尽量保持质量。
华李成：
我们关注到的核心指标是滚动胜率，也就是净值创新高的频率。如果一只产品能不断创新高，投资者就会有“盼头”，也更愿意长期持有。
一个好的固收+产品，应在设计与运作中顺应人性，通过持续正反馈延长持有期，从而提高投资者获得合理回报的概率。
华李成：
海外比如日韩等国很早就有一些红利类产品，通过定期分红机制，每个月或每个季度达到分红条件时，就可以有稳定的现金流流入，有效改善客户持有体验，提升客户的获得感。我们也在实践中在产品设计层面引入分红机制，只要能达到分红条件，这种定期正反馈机制可以避免频繁申赎，让持有人“拿得更久”，最终是希望客户能获得更丰厚的长期收益。
华李成：
从海外来看，成立长达几十年的产品依靠的不是单个基金经理，而是公司团队与时俱进的迭代进化，依靠的是厂牌。对于我们的启示是，先要实现从个人向团队过渡，通过专业分工与工业化流程，将个人能力转化为团队输出。然后，要实现从团队向体系、向品牌的进化。通过系统沉淀团队智慧，借助AI技术形成数字化系统，构建共同的文化与方法论。最终，真正基业长青依靠的是文化、系统和品牌三位一体。
华李成：
美国市场在彼得·林奇后鲜有明星基金经理，这是行业发展的必然趋势。
优秀的资管系统如贝莱德的“阿拉丁”，本质是投资方法论的沉淀。不存在最优系统，只有最适合自身投资流程和组织架构的系统才能创造价值。
华李成：
1
重视股票投资价值。今年国内股票市场的波动率下行是由多重因素共同推动的，长期来看股票的投资价值仍然较重要。
2
延长投资期限。长期投资能提高获取资产应有回报的概率，在此基础上，通过解决方案型产品实现长期配置，是更适合普通投资者的选择。
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