景怡/证监会中央编号SFC CE No. BRQ314
在人工智能浪潮的强力驱动下，全球存储半导体行业正迈入一个预计将持续数年的“超级周期”。以HBM（高带宽内存）为代表的高端需求急剧爆发，叠加传统数据中心服务器更新换代的周期性需求，共同推动市场进入高速增长轨道。与此同时，供应商库存降至历史低位，产能向HBM倾斜导致标准DRAM和NAND闪存供应趋紧。供需关系的严重失衡正在推动存储芯片价格全面攀升，开启了新一轮的涨价潮。我们认为，本轮上涨行情逻辑清晰且动力强劲，其需求源头已从传统消费电子转向AI算力基建，增长基础更为坚实，持续性也可能更强。建议重点关注在DRAM和NAND领域技术领先、产能布局完善，且与全球AI产业链深度绑定的核心上市公司。
◆ 本轮存储市场的上涨行情由清晰的供需逻辑所驱动。需求端爆发力强劲，而供给端则反应相对滞后，共同推高了市场景气度。
◆ 需求端：AI革命与数据中心换代“双轮驱动”
1）AI算力革命催生HBM需求爆发。以英伟达AI加速器为代表的算力设施大规模部署，直接拉动了高带宽内存（HBM）的需求。HBM作为AI训练与推理芯片的核心组件，其需求量正呈指数级增长；
2）服务器更新周期启动。2017-2018年大规模建设的数据中心正进入服务器替换周期，这将释放对标准DRAM和企业级固态硬盘（eSSD）的巨大存量需求；
3）eSSD加速替代HDD。受AI基础设施建设推动，传统近线硬盘（Nearline HDD）出现供应瓶颈，促使数据中心加快向性能更高、能效更优的大容量企业级SSD迁移。据TrendForce预测，大容量QLC SSD有望在2026年迎来爆发式增长，成为存储架构升级的关键载体。
◆ 供给端：历史性低库存与产能转移共振，加剧供应短缺
1）DRAM库存见底。2025年第三季度末，全球DRAM供应商的平均库存已降至3.3周的历史性低点，表明市场缓冲能力极其有限；
2）产能战略性转向HBM。为抓住AI带来的高利润机遇，三星、海力士等主要存储厂商纷纷将部分标准DRAM生产线转换为HBM产线。这一战略性调整直接导致了标准DRAM（如PC、Mobile和Consumer应用）的产量下降，加剧了通用型内存的供应紧张；
3）厂商投资谨慎，扩产周期长。面对关税政策等宏观不确定性，半导体巨头并未选择激进地大规模扩产，而是采取更为审慎的长期投资策略。这决定了短期内供应紧张的局面难以缓解。
价格趋势与市场展望
◆ 2025年存储市场的首轮价格调整始于4月初，闪迪（SanDisk）率先打响涨价第一枪。进入9月，涨价全面升级。闪迪宣布全系列闪存产品价格上调10%以上；美光（Micron）则通知渠道商，DDR4、DDR5等全系列存储产品价格将上调20%-30%，并暂停报价一周；三星也已通知大客户Q4涨价，且三星预计NAND类eMMC/UFS协议价格涨幅达5%-10%。
◆ DRAM方面，TrendForce预计2025年Q3和Q4通用型DRAM价格季增幅分别为10%-15%和8%-13%。若将HBM计算在内，整体DRAM价格涨幅将扩大至15%-20%和13%-18%。NAND Flash方面，在经历原厂自2024年底起的持续减产后，供需结构已显著改善。TrendForce预计，2025年Q3和Q4 NAND Flash价格季增幅分别为3%-8%和5%-10%。
◆ 本轮存储芯片上涨行情的基础逻辑已从此前的周期性补库存，转变为由AI算力基建、HBM技术升级、产能战略转移等结构性需求驱动。摩根士丹利预测，当前半导体周期将在2027年达到顶峰，意味着此轮行业繁荣期有望持续两年以上。随着原厂产能持续向HBM及高端产品倾斜，以及宏观层面关税政策带来的不确定性，存储芯片的供需紧张局面预计将在中期内延续。
投资洞察
◆ 美光科技（MU.O）
△ 投资逻辑：美光作为美国本土规模领先的DRAM与NAND Flash制造商，是本轮AI驱动存储周期的全面受益者。公司业务覆盖DRAM、NAND、HBM等所有关键领域，能充分享受全品类的价格上涨的红利。其在2025年9月宣布将DDR4、DDR5等全系列存储产品价格上调20%-30%，并暂停报价以重估市场策略，充分彰显其行业定价权与对后市需求的强劲信心。伴随AI资本开支依次从HBM延伸至传统DRAM及NAND领域，美光在HBM3e量产及HBM4研发方面的领先布局，叠加DDR5渗透率提升与企业级SSD需求回暖，其盈利能力有望实现显著增长。财务方面，美光对下个季度的业绩指引好于市场预期：公司预计2026财年第一季度收入为122亿至128亿美元，高于市场预期的119亿美元；公司预计2026财年第一季度的毛利率为49.5%-51.5%，高于市场预期的45%。
◆ 西部数据（WDC.O）
△ 投资逻辑：西部数据在存储市场具备显著影响力，其子公司闪迪（SanDisk）是本轮涨价潮的发起者，在9月再次宣布产品普涨10%以上。同时，西部数据自身在HDD市场（尤其是大容量近线及冷数据存储领域）与希捷科技(STX.O)共同占据主导地位，HDD因其高性价比，在特定场景下仍不可替代。当前，人工智能工作负载（特别是AI推理）的兴起和云基础设施的持续扩张正推动高容量近线硬盘与大容量QLC固态硬盘的需求激增。这一结构性需求变化有望为公司提供强劲的营收增长动力。面对旺盛的市场需求，西部数据正积极将产品组合向高利润率的企业级及AI存储解决方案转型，有望显著提升其毛利率水平。财务方面，公司预计下个季度的营收约27亿美元，毛利率为41%-42%，均优于市场预期。与希捷相比，西部数据的估值较有吸引力。
风险
AI技术和应用落地速度放缓、产能扩张超预期、全球宏观经济超预期下滑、地缘政治风险。
