2025 年 11 月 3 日，香港证券及期货事务监察委员会（SFC）在香港金融科技周期间同步发布两份重磅监管通函 ——《有关扩展虚拟资产交易平台的产品及服务的通函》与《有关虚拟资产交易平台共享流动性的通函》。这两份文件的发布标志着香港虚拟资产监管体系进入了一个全新的发展阶段，不仅为持续升温的虚拟资产行业注入了确定性力量，更以制度创新为持牌平台打开了发展新空间。
香港证监会行政总裁梁凤仪在同期举行的香港金融科技周上明确表示，这两份指引的核心聚焦两大方向：一是助力香港持牌虚拟资产交易平台对接全球流动性，二是对面向专业投资者的虚拟资产实现全面开放。这一表态清晰地勾勒出香港虚拟资产监管从 "审慎封闭" 向 "开放互联" 转型的战略意图。
从监管演进的历史脉络来看，香港对虚拟资产的监管经历了从 2018 年的 "早期行动者" 到 2022 年政策宣言的战略转向，再到 2023 年正式发牌的制度确立，直至今日双通函的创新突破。这一演进过程充分体现了香港在虚拟资产监管领域 "守正创新" 的治理思路，即在坚守风险底线的同时，积极拥抱技术创新和市场发展需求。双通函的发布具有多重战略意义。
首先，它首次在香港法律框架下明确了 "数字资产" 的概念内涵，将虚拟资产、代币化证券及稳定币统一纳入监管范畴，为行业发展提供了清晰的法律基础。其次，它通过放宽代币准入标准、允许分销数字资产相关产品、推出 "共享挂盘册" 制度等创新举措，系统性地拓展了持牌平台的业务边界。最后，它在促进市场开放的同时，通过强化风险防控体系、完善投资者保护机制，实现了 "放管结合" 的监管平衡。本报告将从监管原则的贯彻机制、概念界定的法律逻辑、业务扩容的平衡策略、共享流动性的创新效应以及风险防控的体系设计等五个维度，深入剖析双通函的制度内涵与市场影响，全面解读香港虚拟资产监管从 "守门" 向 "赋能" 转型的深层逻辑。
"相同业务、相同风险、相同规则" 原则的贯彻与创新
1.1 原则内涵的制度体现
香港证监会对虚拟资产监管秉持的 "相同业务、相同风险、相同规则"（Same Business，Same Risks，Same Rules）原则，是其监管框架的核心支柱。这一原则要求，只要本质业务和风险特征相同，即适用统一的监管标准，所有传统金融投资者保护措施同样适用于虚拟资产相关活动。
这一监管理念的形成并非一蹴而就。2022 年 10 月 31 日，香港特区政府发布的《有关香港虚拟资产发展的政策宣言》正式确立了这一监管原则，明确政府与金融监管机构共同营造便利环境，促进虚拟资产行业可持续和负责任发展。在此之前，香港证监会自 2018 年开始探索虚拟资产监管框架时就已经采用了这一原则，将虚拟资产组合经理和基金分销商纳入监管范围，2019 年进一步将虚拟资产交易平台纳入监管网络。
从制度设计的角度来看，香港证监会在传统金融牌照基础上附加了虚拟资产业务条件和技术规范。具体而言，根据《证券及期货条例》制度，若平台营运者运用可配对客户交易指示的自动化交易系统向客户提供证券型代币交易服务，并随同提供附加的保管服务，则须取得第 1 类（证券交易）和第 7 类（提供自动化交易服务）受规管活动的牌照；而根据《打击洗钱条例》制度，提供非证券型代币交易服务的平台则须取得 "提供虚拟资产服务" 牌照。
这种双重牌照制度设计体现了 "相同业务、相同风险、相同规则" 原则的精细化应用。对于证券型代币，监管机构将其视为传统证券的数字化形式，适用证券监管规则；对于非证券型代币，则根据其风险特征制定相应的监管要求。这种分类监管的方式既保持了监管的一致性，又充分考虑了虚拟资产的特殊性。
1.2 数字资产概念的法律界定与厘清
双通函的一个重要贡献是首次在香港法律框架下明确界定了 "数字资产" 的内涵。根据《有关扩展虚拟资产交易平台的产品及服务的通函》，"数字资产" 一词包括三大类别：虚拟资产、代币化证券（属于数字证券当中的一个分类）及稳定币。同时，"数字资产相关产品" 被明确界定为与数字资产相关的投资产品。
这一概念界定具有重要的法律意义和实践价值。长期以来，"数字资产" 概念的模糊性成为制约行业规范发展的瓶颈，部分平台因界定不清导致业务边界模糊，投资者也常因概念混淆面临认知风险。新通函通过清晰的法律定义，从根本上解决了市场长期存在的概念纷争，为平台合规运营提供了明确依据，也让投资者能够更清晰地识别投资标的属性。
在具体的分类标准上，香港证监会对不同类型的数字资产制定了相应的认定规则。证券型虚拟资产是指以代币化形式包装，但其底层资产满足香港《证券及期货条例》中 "证券" 定义的资产，包括股份或债权证、集体投资计划中的权益、其他具有投资性质的权利或资产。这种 **"实质重于形式" 的认定标准 ** 体现了穿透式监管的理念，即不单纯依据资产的数字形式，而是深入审查其经济实质和风险特征。
值得注意的是，稳定币和 RWA（现实世界资产代币化）等应用场景成为了此次政策的重点关注对象。这反映出香港监管机构对虚拟资产发展趋势的前瞻性认识，即虚拟资产不仅包括传统意义上的加密货币，更涵盖了与实体经济紧密结合的各类数字化资产。这种包容性的概念界定为未来虚拟资产创新预留了充足的制度空间。
1.3 监管演进路径的战略转向
香港虚拟资产监管的演进历程清晰地展现了从 "审慎封闭" 到 "开放互联" 的战略转向。2018 年，香港证监会作为 "早期行动者" 介入虚拟资产领域时，采取了非常 "审慎和保守" 的方针，建立了一个 "闭环" 生态系统，在这一体系下，持牌券商和基金只能与持牌虚拟资产交易平台（VATP）合作。
这种早期的监管模式虽然在一定程度上控制了风险，但也带来了明显的负面影响。正如香港证监会中介机构部总监黄乐欣所指出的，虚拟资产本质上并无国界，这样的分割降低了香港的流动性乃至整体虚拟资产市场的竞争力，因为只有流动性才能吸引流动性。
2022 年 10 月 31 日发布的《有关香港虚拟资产发展的政策宣言》成为监管态度转变的重要转折点。这份宣言不仅确立了 "相同业务、相同风险、相同规则" 的监管原则，更重要的是明确表达了香港对全球从事虚拟资产业务的创新人员抱持开放和兼融的态度，并提出了包括 NFT 发行、绿色债券代币化、数字港元等在内的多项试验计划。
进入 2023 年，香港虚拟资产监管进入实质性操作阶段。6 月 1 日，《打击洗钱及恐怖分子资金筹集（修订）条例》正式生效，要求虚拟资产交易平台持牌经营。同日，香港证监会开始向合资格的虚拟资产交易平台发放牌照，并允许其为零售投资者提供服务，这一举措被市场视为重要的开放信号。
2025 年 11 月 3 日发布的双通函则代表了香港虚拟资产监管的新阶段，标志着监管逻辑从 "守门" 正式转向 "赋能"。这种转变体现在多个方面：从严格限制到分类管理，从单一交易到综合服务，从本地闭环到全球互联。香港证监会在保持 "99.5%" 传统金融安全底线的同时，通过推出 "全球订单簿"、启动 "加速器计划" 等创新举措 "小步快跑"，精准破解流动性与创新效率的瓶颈。
产品与服务扩容的平衡策略与专业化分工
2.1 代币准入标准的差异化调整
双通函在代币准入标准方面进行了重大的差异化调整，这种调整充分体现了香港证监会在鼓励创新与保护投资者之间寻求平衡的监管智慧。新规的核心内容是：对于向专业投资者发售的虚拟资产（包括稳定币），全面取消了必须具有 12 个月往绩纪录的要求；持牌稳定币发行人所发行的稳定币亦不受此限，并可向散户投资者发售；但面向散户的其他虚拟资产仍需满足 12 个月往绩要求。
这一调整的背后蕴含着深刻的风险管理逻辑。专业投资者通常具有更强的风险识别能力、更高的风险承受能力和更丰富的投资经验，因此监管机构对其适用相对宽松的准入标准，允许其投资于更具创新性和不确定性的虚拟资产。相比之下，零售投资者的风险识别和承受能力相对较弱，因此监管机构继续保持了 12 个月交易记录的要求，以确保其投资标的具有一定的市场验证和价格稳定性。
在具体的操作要求上，虽然取消了 12 个月往绩纪录的要求，但香港证监会仍然强调平台必须进行 "所有合理的尽职审查"，并要求充分披露相关风险。这种要求体现了监管方式从 "规则导向" 向 "原则导向" 的转变，给予平台更多的自主空间，同时通过强化信息披露和尽职审查要求来保护投资者利益。
值得特别关注的是，持牌稳定币发行人所发行的稳定币获得了特殊待遇，不仅豁免了 12 个月交易记录要求，还可以直接向零售投资者发售。这一政策安排反映出监管机构对稳定币在数字资产生态系统中特殊地位的认识。稳定币作为连接传统金融与数字资产的重要桥梁，其稳定性和可获得性对于整个市场的健康发展具有关键意义。
2.2 分销与托管服务的业务边界拓展
双通函在业务边界拓展方面的另一项重要突破是明确允许平台分销数字资产相关产品及代币化证券。根据新规，持牌平台在符合现有法规前提下，可分销包括代币化证券在内的数字资产相关投资产品，并可为客户持有相关资产开立信托或客户账户。
这一规定的意义在于，它使平台从单纯的交易场所转变为综合金融服务提供商，业务模式得到了根本性的丰富。传统上，香港持牌虚拟资产交易平台的业务范围受到严格限制，主要集中在虚拟资产的交易撮合上。新规定允许平台分销数字资产相关产品，意味着平台可以提供包括数字资产基金、代币化债券、数字资产衍生品等在内的多元化投资产品，为客户提供一站式的数字资产管理服务。
在托管服务方面，新规允许平台通过关联实体为客户托管未上线交易的数字资产，但需要遵守严格的尽职审查与风险管控要求。这一安排打破了原有的限制，即平台不得自行或利用关联实体为未在平台上买卖的数字资产提供托管服务。
然而，这种业务拓展并非毫无限制。香港证监会在通函中明确指出，虚拟资产交易平台在向证监会申请为其非供买卖的代币化证券以外的数字资产提供托管服务前，须完成第二阶段评估(94)。这种分级管理的方式既给予了平台业务拓展的空间，又通过严格的准入门槛确保了风险可控。
2.3 投资者适当性管理的强化机制
在扩大业务范围的同时，香港证监会同步强化了投资者适当性管理机制，这体现了 "放管结合" 的监管思路。根据《虚拟资产咨询总结》，零售投资者参与虚拟资产交易将受到严格的保护措施：平台必须为零售投资者进行全面的风险评估和投资者培训，并制定风险承担限额，即使投资者自认为了解虚拟资产，平台也不能豁免风险承受评估义务。
香港的投资者分类体系相对完善，包括机构专业投资者、法团专业投资者和个人专业投资者。其中，个人专业投资者的认定标准是持有港币 800 万以上投资组合，法人专业投资者则需要持有港币 800 万以上投资组合或总资产 4000 万以上。这种差异化的投资者分类为实施差异化监管提供了基础。
在具体的适当性评估要求上，香港证监会坚持认为，除机构专业投资者及合资格的法团专业投资者之外的所有投资者均须遵守与客户建立业务关系的规定。适用于个人专业投资者的与客户建立业务关系的规定将与适用于零售投资者的规定相同。这种安排确保了所有非机构投资者都能得到适当的保护。
香港证监会还特别强调了虚拟资产知识评估的重要性。除非是机构专业投资者及合资格的法团专业投资者，否则中介人在代表客户执行虚拟资产相关产品的交易前，应先评估该客户在投资于虚拟资产或虚拟资产相关产品方面的知识。如客户不具备有关知识，中介人只可在执行有关交易乃是维护客户最佳利益的行事方式及其已向客户提供关于虚拟资产的性质及风险的培训的前提下，着手执行有关交易。
2.4 专业化分工格局的形成机制
双通函的发布推动了香港虚拟资产业界专业化分工格局的形成。这种格局的核心特征是 "券商 + 交易所" 的双层运营模式：券商负责前端，通过多年积累的分销推广渠道，直接触及数千万的存量传统金融投资者；而持牌虚拟资产交易平台负责后端，在虚拟资产托管、交易撮合、结清算等关键环节发挥作用。
这种分工模式的形成有其深刻的历史背景和现实需求。在香港的监管框架下，1 号牌升级后的券商并没有 "托管" 客户虚拟资产的权限，客户的虚拟资产必须托管于香港证监会认可的托管平台，如持牌的虚拟资产交易平台。这种制度安排促进了不同类型金融机构之间的合作，形成了专业化分工的基础。
从业务功能的角度来看，香港证监会将虚拟资产相关业务分为五类：运营虚拟资产交易平台、管理投资于虚拟资产比例超过 10% 的投资组合、在综合账户安排下提供虚拟资产交易服务、提供虚拟资产咨询服务和担任虚拟资产交易平台的介绍代理。这种精细化的业务分类为不同机构选择适合的业务模式提供了清晰的指引。
专业化分工格局的形成带来了多重积极效应。首先，它提高了整个行业的运营效率，不同机构可以专注于自己的核心优势领域，通过合作实现优势互补。其次，它降低了市场准入门槛，传统金融机构可以通过与持牌平台合作的方式参与虚拟资产业务，而不必从零开始建设完整的运营体系。最后，它提升了服务质量，专业化的分工使得各环节的服务更加专业和高效。
以 OSL 为例，该平台提供五大核心服务：经纪业务、综合账户方案、资产托管、财富管理及交易所服务。其中经纪业务提供 24 小时高流动性加密货币交易及法币出入金服务；托管方案采用客户资产隔离的独立钱包管理，并提供 10 亿美元保险保障；财富管理包含代币化国债等创新投资产品。这种综合服务模式体现了专业化分工与一站式服务的有机结合。
"共享挂盘册" 制度的创新效应与枢纽地位提升
3.1 全球订单簿整合的技术机制
"共享挂盘册" 制度是双通函中最具创新性的制度设计，其核心是允许持牌虚拟资产交易平台与海外关联平台共享全球订单簿。根据香港证监会的定义，不同平台的交易指示将获准合并至一个综合的流动性池，以实现跨平台对盘及执行交易。
这一制度的技术实现机制相当复杂。当投资者在香港的持牌平台下单时，系统会通过智能订单路由算法，在多个连接的交易所中寻找最优价格，成交后资金和资产通过 DVP（货银对付）机制进行结算，所有参与共享的海外平台必须预先存入资金到香港监管账户。这种设计确保了交易的安全性和高效性。
共享挂盘册的操作需要遵循一套全面的规则体系，这套规则须清楚界定所有参与者所适用的交易前和交易后程序和操作，涵盖预先缴付、发出交易指示、执行交易、责任变更、结算及违责管理等各个环节。规则还应清楚列明各方的角色、权利、义务和责任，包括作为联合平台营运者的平台营运者及海外平台营运者、平台参与者及指定托管人。
在技术架构上，共享挂盘册只接受已获全数预缴且结算资产已存放在指定托管人的交易指示。平台营运者应实施自动化交易前核实机制，以确认已获预缴，确保有足够资产用于结算。同时，平台营运者应确保共享挂盘册上的交易公平有序，并保证平台参与者皆有平等权利查阅挂盘册的数据。
3.2 跨境结算风险的防控体系
共享流动性机制在提升市场效率的同时也带来了新的风险挑战，特别是跨境结算风险。香港证监会为此设计了多层次的风险防控体系。
首先是DVP 结算机制的建立。由于结算资产可能存放在不同地点，交易对盘与结算之间可能出现时滞，因此货银两讫结算机制成为关键，确保平台营运者与海外平台营运者之间的资产可同时交换，从而降低未能交付的风险。资产互换程序需要处理实际的时间变数，包括将资产由冷钱包转移至热钱包的延误、因区块链网络中断而引致的潜在中断，以及因银行假期而出现的法定货币结算延误。
其次是储备基金制度。平台营运者须在香港设立储备基金，由平台营运者以信托形式持有，指定作客户补偿之用，用以弥补因结算失败所引致的客户损失。储备基金的规模不应少于未结算交易上限，并应按预期未结算交易风险予以调整。这种安排为投资者提供了额外的安全保障。
第三是日内结算和监控机制。平台营运者应每天至少一次与海外平台营运者结算所有交易，在结算后，客户虚拟资产应由平台营运者的有联系实体以托管形式持有。同时，鉴于交易量存在波动，平台营运者应进行日内结算，以确保未结算交易风险仅限于预先设定的限额，并实施稳健的实时监控措施以追踪未结算交易风险。
第四是保险保障要求。根据《虚拟资产交易平台指引》的规定，平台营运者须设有补偿安排，为受托管的客户虚拟资产的潜在损失提供保障。就将予交付的结算资产而言，平台营运者的客户应享有同等程度的保障。因此，平台营运者应投购保险或设立补偿安排，为结算资产的潜在损失（例如因盗窃、欺诈或挪用而引致的损失）提供保障，其金额不得少于监管要求的金额。
3.3 市场流动性的显著改善效果
"共享挂盘册" 制度对市场流动性的改善效果是立竿见影的。根据 OSL 等持牌平台的实际数据，新政实施后比特币交易点差缩小 60%，大额交易滑点从 3% 降至 0.5%。这种显著的改善主要体现在以下几个方面：
交易深度的提升。通过接入全球流动性池，香港投资者可以享受更深的市场深度，大额订单能够被更有效地消化，极大减少了市场冲击成本。过去香港持牌交易所只能做 "本地撮合"，交易深度不足、点差高，和国际平台差距明显。现在通过整合全球订单簿，交易深度得到根本性改善。
交易成本的降低。全球竞争使得买卖价差显著收窄，投资者能以更低的成本完成交易。共享挂盘册实施后，交易深度更大、价差更小，撮合速度更快，价格也更贴近全球市场水平。这种成本优势对于高频交易者和大额投资者尤为重要。
交易效率的提升。投资者提交订单后，可无缝对接全球交易深度池，订单成交效率实现质的飞跃，同时大幅降低滑点风险，确保交易执行精准高效。特别是对于大额交易，由于有了更充足的流动性支撑，交易的市场冲击明显减小。
价格发现功能的优化。通过与全球市场的实时连接，香港市场的价格发现功能得到显著提升，价格更加透明、公正，减少了操纵的可能性。这种改善不仅有利于投资者，也提升了香港作为虚拟资产交易中心的信誉。
3.4 香港全球枢纽地位的战略强化
"共享挂盘册" 制度的推出对香港巩固和提升其在全球虚拟资产市场的枢纽地位具有战略性意义。
首先，这一制度使香港成为连接传统金融与数字资产的独特枢纽。2024 年，香港金管局推出 "数字港元" 先导计划，选取跨境支付、贸易融资等 8 个场景试点，同时允许银行向客户提供虚拟资产托管服务。这种 "传统金融机构 + 虚拟资产" 的模式，使香港成为连接加密世界与主流金融体系的唯一枢纽，差异化优势远超新加坡、迪拜等竞争对手。
其次，香港在多个关键指标上已经确立了领先地位。截至 2025 年 3 月，香港持牌交易所数量已超 30 家，占亚太市场份额的 40% 以上。香港虚拟资产 ETF 市场规模已突破 48 亿美元，占亚太地区份额的 67%。这些数据充分说明了香港在亚太地区虚拟资产市场的主导地位。
第三，香港正在成为全球虚拟资产创新的重要策源地。香港不仅支持港元稳定币的发展，还为离岸人民币稳定币的试点预留了空间，有助于推动人民币在国际虚拟资产市场中的应用，进而提高人民币国际化水平。香港开放包容的监管环境将吸引更多全球 Web3.0 项目以香港为跳板进入亚洲市场，香港有望成为稳定币及虚拟资产生态的核心枢纽。
第四，香港在监管创新方面走在全球前列。香港《稳定币条例》于 8 月份正式实施，标志着全球首个针对法币挂钩稳定币的全面监管框架落地。该条例通过严格的发牌制度、储备资产要求及反洗钱机制，重塑香港数字资产生态。这种对数字资产的开放态度加上审慎稳妥的监管方式，将助力香港成为全球数字资产创新中心(106)。
最后，香港正在通过制度创新引领全球虚拟资产监管趋势。香港证监会通过强化与全球虚拟资产平台的连接，可以有效提升市场的流动性和竞争力。尤其是在全球范围内对虚拟资产监管日益合规化的背景下，香港的积极引领作用使其成为国际资本和数字资产技术的重要枢纽。
"放管结合" 风险防控体系的设计与实施
4.1 监管理念的根本性转变
香港虚拟资产监管的 "放管结合" 理念体现了监管哲学的根本性转变。这种转变可以概括为从 "守门" 到 "赋能" 的转型，从 "规则导向" 到 "原则导向" 的演进，以及从 "静态监管" 到 "动态监管" 的升级。
香港证监会中介机构部执行董事叶志衡在 "Finternet 2025 - 亚洲数字金融峰会" 上明确阐述了 "小步快跑" 的监管理念，即在风险可控的前提下与市场协同推进创新(120)。他指出，证监会自 2011 年起便持续关注虚拟资产发展，虽非全球最早布局，但凭借政策的一致性与稳定性，成功规避了如 FTX 破产等重大行业风险。这种 "小步快跑" 的方式允许合规项目先行进入市场，通过小步试错与动态监管实现自然筛选，避免因过度追求 "一次到位" 而在准入阶段限制潜在创新。
在具体的监管实践中，香港证监会展现出了 "99.5%" 的风险控制底线思维 。一方面，证监会坚守传统金融安全底线，强调 "一致性" 与 "稳健"；另一方面，则通过推出 "全球订单簿"、启动 "加速器计划" 等创新举措精准破解流动性与创新效率的瓶颈。这种平衡体现了监管机构对风险与创新关系的深刻理解。
"放管结合" 还体现在技术中立的监管理念上。香港证监会在监管框架中采用技术中立原则，动态调整托管技术标准与资产储备比率，例如要求至少 98% 的客户虚拟资产需存放在冷钱包中，并配备 50% 以上的保险覆盖；热钱包资产则需 100% 保险保障。这种技术中立的方式可以适应未来托管模式的迭代，同时通过保险与赔偿框架回应 FTX 事件后市场对系统性风险扩散的焦虑，通过转移尾部风险增强市场韧性。
4.2 多层次风险防控机制的构建
香港建立了多层次、全方位的风险防控体系，涵盖资产安全、运营监管、市场监察等各个方面。
在资产安全保障方面，香港实施了严格的托管要求。所有客户虚拟资产的种子及私人密钥须安全地储存在香港，并具有合适的认证（例如硬件安全模组）。如果种子及私人密钥储存于海外，将会严重妨碍证监会的监察及执法工作。在存储比例方面，证监会坚持 98% 对 2% 的线下与线上储存比率不应降低，以确保客户虚拟资产被稳妥保管。
在保险覆盖要求方面，香港建立了完善的保险与赔偿框架。根据监管要求，交易所需要对用户资产的冷热钱包上保险，热钱包保额覆盖 100%，冷钱包保额覆盖 50%。这意味着如果发生极端情况造成的损失，低于平台资产 50% 的损失保险是全额赔偿的。一些领先的平台如 OSL 提供高达 10 亿美元的保险保障。在反洗钱监管方面，香港实施了严格的要求。自 2023 年 6 月 1 日起，香港正式实施虚拟资产服务提供商（VASP）强制发牌制度，将所有中心化加密货币交易所纳入证监会的全面监管之下。香港要求非证券型代币纳入 VASP 管理，反洗钱拦截率需达 95% 以上。香港证监会还专门发出通函，敦促持牌机构对显示分层交易活动迹象的可疑资金转移保持警觉，分层交易活动的常见预警迹象包括频繁、迅速及有组织地将资金存入客户户口，并随即以资金或虚拟资产的形式提取。在市场监察方面，香港证监会提出将研究直接报告数字资产信息的方式，并探索各种数据驱动的监控工具，包括交易监控、区块链情报、钱包追踪等，以更早识别欺诈、金融犯罪和市场不当行为。这种科技驱动的监管方式将大大提升监管的效率和精准度。
4.3 投资者保护的系统性措施
香港在推动市场开放的同时，同步强化了投资者保护措施，形成了系统性的保护体系。
在投资者教育方面，香港证监会持续与投资者及理财教育委员会合作，推行虚拟资产的投资者教育，提升公众对相关产品及服务的认识。通过举办多次网上讲座、发表社交媒体帖文及广告等多种渠道，提醒投资者在进行交易前应查阅证监会的持牌平台名单，并提高对潜在风险的警觉，让他们了解虚拟资产相关骗局常见手法以防範詐騙。香港证监会及香港投委会还推出一系列公众宣传活动以提高防骗意识，并继续以不同方式加强投资者教育，包括大众传媒、社交媒体、教育讲座等。在风险披露方面，香港证监会要求平台必须清晰地披露共享挂盘册服务的主要风险，让客户能够作出有根据的决定。有关披露应包括平台营运者及海外平台营运者的潜在利益冲突、结算机制、负责结算的各方及相关风险、出现结算失败的不同情况和牵涉的各方、违责管理、风险缓减措施、客户保障范围，以及客户应有的权利及追索权。平台只能在清楚阐释涉及海外司法管辖区的对盘及结算的额外风险（包括客户的保障程度可能较香港的为低），且客户明确地选择参与的情况下，才可向零售投资者提供共享挂盘册的服务。
在纠纷解决机制方面，香港建立了多层次的保障体系。除了上述的保险和赔偿机制外，投资者还可以通过向法院申请以识别和保全资产的方式来维护自身权益。香港证监会也会在法定权力范围内对虚拟资产相关的不同业务继续加强情报搜集，并对怀疑违法的虚拟资产交易平台进行跟进和采取法律行动，如案情需要则转介警方处理。
4.4 监管科技的创新应用
香港在虚拟资产监管中积极应用监管科技（RegTech），提升监管的效率和精准度。
在智能化监控方面，香港证监会计划引入各种数据驱动的监控工具，包括交易监控系统、区块链情报分析、钱包地址追踪等先进技术，以实现对市场活动的实时监测和异常行为的早期预警。这些工具能够帮助监管机构更快地识别潜在的市场操纵、洗钱活动和其他违规行为。
在合规科技方面，香港鼓励金融机构采用合规科技来满足监管要求。例如，在反洗钱领域，监管机构要求 VASP 在采用新技术时，必须向监管机构证明其技术的可靠性、安全性和合规性，并建立健全的治理和监督机制。这种要求推动了金融机构在合规领域的技术创新。
在监管报告方面，香港证监会正在研究建立数字资产信息的直接报告机制，通过标准化的数据接口实现监管信息的自动化收集和处理。这种方式不仅提高了监管效率，也降低了金融机构的合规成本。
行业发展影响与投资者保障的全面评估
5.1 持牌平台数量的爆发式增长
双通函的发布加速了香港虚拟资产行业的规模化发展，持牌平台数量呈现爆发式增长态势。截至 2025 年 6 月，香港共有 11 家持牌虚拟资产交易平台，包括 OSL 数字证券有限公司、Hash Blockchain Limited 等，交易平台数量同比增长 47%。截至 2025 年 7 月，香港证监会已发出 11 张虚拟资产交易平台（VATP）牌照，28 家机构进入候选名单，更有 42 家传统金融机构升级 1 号牌打入赛道，形成高合规生态体系。
这种增长态势在 2024 年底和 2025 年初表现得尤为明显。自 2024 年起，香港证监会的审批效率大幅提升：2024 年 10 月批准第三家平台 HKVAX 后，同年 12 月 18 日通过 "迅速发牌程序" 一次性批准 4 家平台，2025 年 1 月再新增 2 家平台，使持牌机构总数增至 9 家。到 2025 年 2 月 19 日，持牌加密交易平台数量正式增至 10 家，随后很快超过 11 家。
在市场规模方面，截至 2025 年上半年，香港持牌虚拟资产交易平台数量同比增长 47%，市场总规模突破 300 亿美元。其中，HashKey 作为香港最大的持牌虚拟资产交易所，2024 年资产规模突破 100 亿港元，交易量超过 6000 亿港元，在 CoinGecko 全球交易所排名中位列第 7，为排名最高的香港持牌虚拟资产交易所。
这种快速增长反映了市场对香港虚拟资产监管框架的认可。随着监管环境的日益明朗和业务范围的不断扩大，越来越多的传统金融机构和新兴科技企业开始进入这一领域。特别是 42 家传统金融机构升级 1 号牌的现象，表明传统金融业正在积极拥抱虚拟资产这一新兴领域。
5.2 业务模式的多元化创新
双通函推动了香港虚拟资产行业业务模式的全面创新，从单一的交易服务向综合金融服务转型。
在交易服务创新方面，国泰君安国际等传统券商推出了 "账户内一体化交易" 服务，客户无需额外开户，即可在原有券商账户内直接交易比特币、以太币及泰达币 (USDT) 等主流加密货币及稳定币。这种模式大大降低了投资者参与虚拟资产交易的门槛，实现了传统证券业务与虚拟资产业务的无缝对接。
在技术创新方面，香港虚拟资产交易所 HKVAX 推出 "元宇宙交易大厅"，用户可通过 VR 设备查看实时行情、参与线上路演。2025 年第二季度该平台新增用户中，35% 来自元宇宙入口，日均交易时长较传统平台提升 40%。这种创新不仅提升了用户体验，也为虚拟资产交易带来了全新的交互方式。
在产品创新方面，香港金管局的 "多种央行数字货币跨境网络"(mBridge) 项目完成第三阶段测试，实现港元、人民币、美元、泰铢的实时跨境结算，交易成本降低 90%。这一创新为虚拟资产在跨境支付领域的应用开辟了广阔前景。
在服务模式创新方面，持牌平台正在从单纯的交易场所转变为综合金融服务提供商。平台不仅提供交易服务，还提供资产管理、财富管理、投资咨询等多元化服务。一些平台如 OSL 还提供机构级的托管服务，为大型机构客户提供安全可靠的资产保管方案。
5.3 合规成本与市场集中度的变化
双通函的实施带来了合规成本的显著上升，这在一定程度上推动了市场集中度的提高。
在牌照申请成本方面，香港证监会对虚拟资产服务持牌机构的资本金要求显著高于传统业务：单一 1 号牌照升级需额外缴纳 2000 万港元保证金（传统 1 号牌照仅 500 万港元）。获取虚拟资产交易平台牌照的前期投入巨大，准备周期约为两三年，资金投入至少 1 亿到 2 亿港元。
在运营成本方面，技术投入包括链上身份验证、实时监控系统的研发与采购，预计年均费用在 200 万至 500 万港元之间；审计费用方面，独立审计机构每年对托管平台的审计费用提升约 40%。这些成本的上升对中小型平台构成了较大压力。
然而，合规成本的上升也带来了积极效应。监管提升了行业的透明度和投资者信任，合规平台往往拥有更高的流动性和更稳健的运营。香港《稳定币条例》要求发行人持牌经营、100% 储备隔离及定期审计，合规成本上升可能挤压中小参与者利润，但 OSL、众安在线等持牌机构凭借合规优势，将主导香港虚拟资产交易与稳定币发行市场，享受行业集中度提升红利。
国际机构对这一趋势也持肯定态度。IMF 在 2025 年《全球金融稳定报告》中指出，监管成本的提升短期内可能导致部分小型平台退出市场，但有助于行业的长期健康发展。这种 "优胜劣汰" 的过程将推动行业向更加规范、专业的方向发展。
5.4 投资者保护机制的完善效果
双通函在推动行业发展的同时，显著加强了投资者保护机制，这种保护体现在多个层面。
在教育普及方面，香港证监会持续加强投资者教育工作。证监会持續与投资者及理财教育委员会合作，推行虚拟资产的投资者教育，提升公众对相关产品及服务的认识。通过举办多次网上讲座、发表社交媒体帖文及广告等多种渠道，提醒投资者在进行交易前应查阅证监会的持牌平台名单，并提高对潜在风险的警觉。
在风险提示方面，香港证监会在其网站上增强并突出显示可疑虚拟资产交易平台的专用名单，这将帮助公众识别潜在的欺诈平台并提高对相关风险的认识。这种主动的风险提示机制有效降低了投资者遭受欺诈的风险。
在制度保障方面，香港建立了完善的保险和赔偿机制。根据监管要求，交易所需要对用户资产的冷热钱包上保险，热钱包保额覆盖 100%，冷钱包保额覆盖 50%，如果发生极端情况造成的损失，低于平台资产 50% 的损失保险是全额赔偿的。这种保障机制为投资者提供了实质性的风险缓冲。
在监管执法方面，香港证监会在法定权力范围内对虚拟资产相关的不同业务继续加强情报搜集，并对怀疑违法的虚拟资产交易平台进行跟进和采取法律行动，如案情需要则转介警方处理。这种严格的执法态度对潜在的违规行为形成了有效震慑。
从整体效果来看，香港虚拟资产监管体系的完善不仅保护了投资者利益，也提升了市场的整体信心。随着监管框架的日益成熟和市场参与者的不断增加，香港正在成为全球虚拟资产投资的重要目的地。
