在创下历史高点后，比特币进入了持续的盘整阶段，甚至一度跌破10万美元关口——这是自6月以来的首次。宏观经济逆风、股市疲软以及大规模的加密货币清算事件共同抑制了市场情绪，减缓了资金流入速度，引发了对本轮牛市可持续性的质疑。
然而，链上数据却讲述了一个不同的故事。本文将透过数据分析，揭示比特币持有者行为的变化和核心需求驱动因素如何重新定义市场周期。
供应格局的静默转变
长期持有者的策略性减持
观察比特币的“活跃供应”指标可以发现，按“上一次链上移动时长”划分的代币分布正在发生微妙变化。目前，在1994万枚流通比特币中，约52% 的代币已超过一年未移动，低于2024年初的61%。
这一数据呈现出与以往周期不同的特征：无论是熊市的积累幅度，还是牛市的减持幅度，都明显趋于平缓。2024年一季度、三季度以及2025年近期的数据显示，长期持有者正在以分批、渐进的方式进行代币出售，而非以往的一次性大规模抛售。
机构资金的强力承接
与此同时，短期持有者供应量（过去一年内活跃的代币）稳步上升，从2024年初的586万枚增至目前的783万枚，增幅约34%。这些重新进入流通的代币，正被两大新兴需求渠道有效吸收：
现货比特币ETF
加密财库（DAT）
截至2025年11月，这两大渠道的持仓已从约60万枚比特币增至190万枚，承接了近57% 的短期持有者供应净增量。目前，它们合计占据短期持有者供应的约23%。
持有者行为的深度分化
盈利实现模式的转变
已花费产出盈利比（SOPR）指标清晰地反映了市场行为的变化。在以往周期中，长期和短期持有者的盈亏实现通常呈现剧烈、同步的波动。
而当前周期出现了明显分化：
长期持有者SOPR略高于1，表明正在稳步实现盈利
短期持有者SOPR徘徊在盈亏平衡线附近，显示其持仓接近成本价
这种分化反映出市场正处于更平缓的阶段：机构需求有效承接了长期持有者派发的供应，避免了历史性的大起大落。
波动率的结构性下降
比特币的实际波动率已稳定在45%-50% 区间，这一数字显著低于历史水平。当前比特币的波动特征越来越接近大型科技股，表明其作为资产类别正走向成熟。
波动率的下降既反映了市场流动性的改善，也体现了投资者基础向机构主导的转变。对资产配置者而言，这可能提升比特币在投资组合中的吸引力。
周期延长的深层逻辑
比特币的链上趋势表明，本轮周期正以更平缓、更长的阶段推进，尚未出现以往牛市中典型的狂热暴涨行情。
这一结构性转变的核心在于：
长期持有者采取分批出货策略
机构资金通过ETF和DAT渠道提供持续性需求
市场波动率下降吸引更多稳健资金入场
尽管近期市场情绪有所降温，ETF资金流入趋平，部分DAT面临压力，但经过此轮去杠杆调整，在机构渠道扩张与链上基础设施普及的支撑下，市场基础实际上更为健康。
展望未来，宏观不确定性缓解、流动性条件改善以及监管进展，都可能重新加速资金流入，进一步延长本轮牛市周期。
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