每日一语、启明晨曦：
文化好，最主要的就是最终它会走回正道，有一个北斗星在指引着它......文化好的公司，不是不会犯错，而是最终能走回正道。
——段永平
核心结论：2026 年腾讯控股将深度受益于互联网行业 “泛科技 + 出海” 双主线扩张，AI 技术突破与多业务协同成为核心增长引擎，中金维持 “跑赢行业” 评级，目标价 700 港元，高盛上调目标价至 770 港元，公司全年有望实现收入 8158 亿元、Non-IFRS 净利润稳步增长，估值仍具 19% 左右上行空间。
一、行业背景：踩中互联网扩张周期的核心赛道
中金明确 2026 年互联网行业重回扩张周期，历经 3 年降本增效后，行业财务状况全面优化，AI、出海成为核心扩张方向。腾讯作为行业龙头，精准卡位两大高景气赛道：既在 AI 领域具备技术与生态双重优势，又在出海市场积累了成熟的业务矩阵，完美契合 “最看好泛科技扩张、相对看好出海扩张” 的行业判断。
与国内市场增量有限的现状不同，腾讯的扩张重心避开了低效率内卷，聚焦 AI 带来的技术红利和海外市场的增量空间，这种差异化布局将成为 2026 年业绩与估值双升的关键支撑。
二、核心业务 2026 年展望：AI 赋能 + 出海突破，多点开花
（一）AI：从技术突破到规模化变现，重塑估值逻辑
AI 是腾讯 2026 年最核心的增长变量，已实现 “技术 - 应用 - 商业化” 的完整闭环。技术层面，混元图像 3.0 登顶全球文本生成图像榜单，800 亿参数支持多模态输入输出，技术实力跻身全球顶尖梯队。应用落地层面，AI 全方位赋能广告、游戏、云计算三大核心业务，成为效率提升的关键引擎：
1、广告业务：AI 优化创作、投放与推荐全流程，带动视频号、小程序广告收入同比增长 50%，搜一搜广告增速达 60%，2026 年广告业务有望延续高双位数增长。
2、游戏业务：AI 加速内容产出、优化 NPC 交互与用户运营，《三角洲行动》等爆款游戏持续受益，用户留存与付费转化效率提升。
3、云计算：AI 算力需求爆发，企业客户 GPU 租赁与 API token 使用带动云收入加速增长，2026 年云业务营收增速有望提升至 30%，成为第二增长曲线。
商业化方面，腾讯作为海量交易生态的流量入口，在 ToC 端 Agent 产品布局上具备天然优势。中金预测类 CPS 模式的效果广告将成为 Agent 主要变现方式，而腾讯计划将 AI 助手 “腾讯元宝” 整合至微信生态，打造 “AI 代理 + 场景闭环”，进一步挖掘社交生态的商业价值。
（二）游戏：海内外双轮驱动，新游 + 常青品共筑增长韧性
2026 年腾讯游戏业务将延续高增长态势，海内外市场协同发力：
1、国内市场：《王者荣耀》《和平精英》等常青产品用户粘性稳定，《无畏契约手游》等新游预约量突破 6000 万，上线后将成为新的收入支柱，预计国内游戏收入保持 17% 左右增速。
2、海外市场：作为中金重点看好的出海赛道，腾讯海外游戏收入增速已达 35%，Supercell 旗下《皇室战争》流水创 7 年新高，《PUBG M》表现强劲。2026 年公司将持续加大海外研发投入，目标将海外游戏收入占比提升至 40%，东南亚、欧美市场仍是核心增量来源。
整体来看，游戏业务作为腾讯的现金牛，2026 年预计贡献营收占比超 30%，高毛利属性将持续优化公司盈利结构。
（三）金融科技与企业服务：稳健增长，生态协同强化
金融科技业务在支付交易企稳的基础上，贷款及理财等衍生服务成为增长新动力，2025 年二季度金融科技收入同比增长 8%，2026 年有望维持稳健增速。核心优势在于微信生态的协同效应：小程序商业支付增长强劲，跨境支付已覆盖 74 个国家和地区，支持 31 种货币结算，境外商户超 600 万家，受益于出境游复苏与跨境电商发展，海外支付业务持续扩张。
企业服务方面，除 AI 驱动的云业务外，腾讯通过技术服务费等形式深度绑定电商、本地生活等场景，与金融科技形成协同，2026 年整体收入规模有望突破 600 亿元，成为公司稳健增长的压舱石。
（四）出海业务：多品类突破，打开增长天花板
腾讯出海已从单一游戏业务，拓展为 “游戏 + 云 + 支付 + 社交” 的全品类布局，完美契合中金 “出海打破国内消费天花板” 的判断：
1、游戏：海外收入占比近三成，Supercell 成为核心引擎，2024 年总收入达 28 亿欧元，同比增长 77%。
2、云服务：加速海外基建布局，在中东、印尼建设数据中心，海外客户突破 1 万家，目标跻身全球前三云服务商。
3、支付：与 Stripe 合作深化，在欧美 20 国接入微信支付，跨境支付收入目标增长 15% 以上。
4、社交：WeChat 海外月活稳步提升，通过 “社交 + 生活” 生态整合，在东南亚、新兴市场持续渗透。
2026 年，随着海外业务收入占比持续提升，腾讯将逐步摆脱国内市场波动影响，增长确定性进一步增强。
结合中金、高盛、大和等权威机构研报数据，整理出腾讯 2026 年核心业务数据预测表，涵盖游戏、广告等核心板块，清晰呈现收入、增速、盈利贡献及关键支撑依据，数据以人民币为单位，具体如下：
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注：部分数据因机构测算基数、统计口径略有差异，已优先选取研报中明确对应 2026 年的核心数据，盈利贡献占比结合总营收预测反向推导，确保参考性与一致性。
三、财务预测与估值：盈利稳健增长，估值仍有提升空间
（一）财务数据预测
根据中金测算，腾讯 2026 年营业收入将达 8158 亿元，同比增长 9.4%，其中游戏、广告、金融科技与企业服务分别贡献核心收入增量。盈利能力方面，公司毛利率持续提升，2025 年二季度同比提升 3.6 个百分点，各业务线毛利率均实现同比增长，叠加费用管控得当，2026 年 Non-IFRS 净利润有望保持双位数增长。
资本开支方面，为支撑 AI 发展，腾讯加大芯片采购与算力布局，高盛上调 2025-27 年资本开支至 3500 亿元，但 AI 投入的高转化效率（每 1 元资本开支可转化 0.1-0.2 元云营收）将保障投资回报。此外，公司回购政策稳定，2025 年上半年已完成全年回购计划的 46%，为股价提供安全垫。
（二）估值分析
当前腾讯交易于 2026 年 17x Non-IFRS P/E，显著低于 Meta（24 倍）、谷歌（23 倍）等全球同业，估值优势明显。中金基于 AI 长远赋能前景，切换估值至 2026 年 20x Non-IFRS P/E，目标价 700 港元；高盛通过分部估值法测算，目标价高达 770 港元，均显示当前股价仍有 18%-19% 的上行空间。
估值分化的核心逻辑在于 AI 技术突破带来的增长预期重塑，随着 AI 赋能效果持续兑现，腾讯估值中枢有望向全球科技巨头靠拢。
四、风险提示
1、监管政策变化：互联网行业监管政策调整可能影响业务开展节奏。
2、新业务落地不及预期：AI 应用商业化进度、新游上线表现可能低于预期。
3、海外市场风险：海外政策限制、文化差异、市场竞争加剧可能影响出海进展。
4、成本管控压力：AI 算力投入、海外运营成本可能高于预期，挤压利润空间。
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