核心结论
思泉新材在液冷赛道已构建“技术领先+客户卡位+产能储备”三重优势，当前170亿市值显著低估。公司深度绑定N客户（液冷板/ TIM材料批量出货+测试排名第一），国内头部CSP液冷模组小批量落地，2026年国内外产能集中释放（国内20亿+、越南更大规模），有望充分享受液冷千亿元市场红利，建议重点关注回调机会。
一、N客户合作：液冷板独供+TIM材料待单，10亿+元市场空间落地中
1. 核心产品进展：从测试耗材向BOM表突破
- 液冷板：聚焦N客户GB300测试环节，目前是独供产品且已批量出货300套。该产品属于测试耗材，每测试25-35个GPU就需要更换1个，当前核心目标是进入正式BOM表，进一步打开长期供应空间。
- TIM材料：同步向N客户GB300测试环节送样，目前测试结果良好，正等待订单下达。产品不仅覆盖GPU场景，还可用于CPU，每测试5-10个GPU需更换1个，当前计划争取50%的供应份额。
2. 市场空间测算：1.2-2亿美金（10亿+元）
按N客户10万个机柜的需求规模测算，液冷板的ASP（单价）在300-600美金之间，因性能优势，这个价格是Rubin产品的2-3倍，对应市场空间0.8-1.44亿美金；TIM材料的ASP为30-80美金，按50%份额预期计算，对应市场空间0.4-0.6亿美金。两者合计市场空间达1.2-2亿美金，折合人民币超10亿元。
3. 关键进展：2500W产品性能登顶，Code问题短期破解
- 性能领先：针对2500W功率产品（大概率对应Rubin系列），其液冷板在测试中出水温度为行业最低，性能排名第一，技术竞争力得到实际验证。
- Code突破：短期通过“有Code的非上市公司合作伙伴”推进业务——该合作伙伴与N客户已有十余年合作历史，能顺利实现产品送样与出货，不会影响Rubin等系列产品的研发进度；公司计划2026年自主获取Code，届时合作自主性与业务空间将进一步提升。
二、国内客户：头部CSP液冷模组小批量出货，年需求100亿+
1. 客户覆盖：锁定国内核心玩家
目前已深度对接国内3家头部CSP厂商中的2家，同时正在推进与寒武纪等国内GPU企业的合作。其中，液冷模组业务已实现小批量出货，合作模式明确：除UQD和胶管由CSP厂商指定外，其余组件均由公司自主提供，预计2025年底将启动大批量出货。
2. 市场空间：单厂年需求30亿，三厂合计100亿+
从行业规律来看，液冷模组占数据中心资本开支的1.5%。以某头部CSP厂商为例，其规划5年1万亿资本开支，按比例测算，年均液冷需求约30亿元；另外2家头部CSP厂商规模与该厂商相近，由此估算国内3家核心CSP厂商的年均液冷需求合计约100亿元，市场空间十分广阔。
三、产能布局：国内外双线扩产，2026年迎释放高峰
1. 国内产能：20亿+产值瞄准国内CSP
国内首个液冷车间已于2025年6月正式投产，后续还计划扩建3个车间，预计2026年1月全部达产，达产后年产值可达20亿+，该产能专门匹配国内2家头部CSP厂商的需求，同时预留了后续扩产空间，以应对市场需求增长。
2. 越南产能：更大规模服务N客户
越南工厂于2025年9月动工建设，计划2026年底全部投产。从规划来看，越南工厂的场地面积大于国内工厂，未来产值规模也将更高，其核心定位是服务N客户及北美市场需求，既能规避地缘风险，又能更贴近海外客户，提升响应效率。
四、盈利预期：毛利率40%+，N客户业务溢价更高
参考AVC等台湾客户的报价水平，公司液冷产品初期成本略高于同业，但随着产能释放与规模效应显现，成本将逐步下降，预期综合毛利率约40%。其中，针对N客户的液冷板、TIM材料等产品，因具备独供或高份额优势，且技术壁垒较高，毛利率将显著高于综合水平，盈利弹性更大。
五、投资逻辑：液冷千亿赛道龙头，市值仍有较大空间
1. 行业确定性：液冷是AI算力持续提升背景下的必然散热趋势，市场空间超千亿元。回顾PCB、光模块等类似赛道，均诞生了千亿市值公司，液冷赛道的龙头企业同样具备成长为千亿市值公司的潜力。
2. 公司竞争力：思泉新材是国内少数在技术（N客户测试排名第一）、大客户（覆盖N客户+国内头部CSP）、产能（投入规模达10亿+元）三方面均达到行业一梯队水平的企业，竞争壁垒深厚，难以被快速替代。
3. 估值性价比：当前公司市值仅170亿，结合2026年产能释放后的业绩预期来看，估值处于低位，回调阶段正是优质的上车机会。