本文刊登在2025年9月28日出刊的《上财风险管理论坛》杂志2025年第3期（总第33期）“前沿”栏目，经过作者的授权在“风控博士沙龙”微信公众号发布。
声明：文章的版权属于作者，如需转发请事先征得作者本人及风控博士沙龙的同意。
作者简介
汤仙斌，毕业于英国格林威治大学，金融管理硕士，金融风险管理师（FRM）, 诺亚控股国际风控高级总监。拥有10余年券商风险管理经验，先后任职于华英证券、上海证券和中银国际证券。荣获《上财风险管理论坛》杂志颁发的“传播风险管理特别贡献奖章”。
伴随着2025年8月1日香港《稳定币条例》的生效，市场将稳定币的热度推向新的高度。早在2025年7月，美国国会已经通过旨在监管2880亿美元稳定币市场的《Genius Act》法案；而新加坡早在两年前发布《稳定币监管框架》。
与热度一同上升的是稳定币相关风险，在2025年8月14日香港金融管理局、香港证监会就稳定币相关市场波动发表联合声明。香港金融管理局重申，在考虑稳定币发行人牌照申请时将采取稳健及审慎方式，并设立较高的门槛。香港金融管理局与香港证监会呼吁公众应保持谨慎，谨记在波动环境中做出深思熟虑及有根据的决定，对于减低风险至为重要。
（一）稳定币定义
稳定币（Stablecoin）是一类基于区块链技术发行、通过锚定法币、商品或加密资产等价值标的，旨在降低价格波动的加密货币。与比特币（BTC）、以太坊（ETH）等去中心化加密货币不同，稳定币的核心功能是在加密生态中提供价值尺度、交易媒介和价值储存工具，弥合传统金融与加密市场的价值流通鸿沟。
因此稳定币本质是“区块链技术 + 价值锚定机制”的结合体，既保留区块链的透明可追溯、跨境高效等特性，又通过储备资产或算法调节实现价格稳定性。
1、稳定币分类
根据价值锚定机制与储备资产类型，稳定币可分为四大类。其中法币抵押型稳定币占据绝对主导地位，其核心优势在于储备资产的“实物锚定”降低了市场信任成本；加密资产抵押型与商品抵押型稳定币因为应用场景有限，占比偏低；算法稳定币受Terra与UST崩盘事件影响，占比很低。
截至2025年9月7日，笔者借助Deepseek综合了CoinW研究院周报（2025年9月1日-7日）、行业深度分析报告（2025年9月）以及多家机构的市场报告得出以下数据：全球稳定币总市值约2826亿美元，各类别市值占比及代表币种如表1所示。
表1：四大类稳定币的对比
美国以2025年7月18日生效的《指导和建立美国稳定币国家创新法案》（GENIUS Act）为核心，构建“联邦-州分层监管”框架，由美联储（Fed）、货币监理署（OCC）、财政部协同执行。
香港以2025年8月1日生效的《稳定币条例》为核心，由香港金融管理局（HKMA）主导监管，采用“牌照制”管理稳定币发行人，同时明确金融公司参与稳定币业务的合规要求。
新加坡金融管理局（MAS）以2023年8月发布的《稳定币监管框架》为基础，2025年6月更新《单货币稳定币（SCS）监管细则》，聚焦“价值稳定”与“投资者保护”，监管范围覆盖在新加坡发行或流通的“锚定SGD或G10货币的稳定币”。
三地监管的相同点具体如下：
一是储备资产核心管控：三地均要求稳定币储备资产“足额覆盖”且“高流动性”，禁止无实物储备的算法稳定币，美国 GENIUS Act、新加坡 SCS 细则、香港《稳定币条例》均明确此点。
二是反洗钱统一标准：均遵循 FATF“风险为本”原则，要求 KYC、交易监测、可疑报告，且对匿名性较高的非托管钱包设置如限额、身份验证等额外管控。
三是信息披露强制性：均要求发行人定期披露储备资产、赎回机制等信息，且需第三方审计，降低市场信息不对称。
三地监管的差异性则详见表2。
表2：美国、新加坡与香港在稳定币监管的差异性
“区块链技术 + 价值锚定机制”使得稳定币，尤其是法币抵押型稳定币，赢得了信任、战胜了波动，却失去了投资/投机的诱惑力。对于投资客/投机客而言，稳定币的市值太稳定了，并且下行风险高于上行波动。由于使用了抵押/储备资产，所以当这些抵押资产出现波动时，关联稳定币立刻展现出“恐慌式”下跌。
2023年，受硅谷银行破产影响，全球第二大稳定币、与美元1:1锚定的USDC，受到恐慌者的抛售，一度脱锚，价格骤跌至0.87美元以下。硅谷银行是Circle（USDC发行商）的6家银行合作伙伴之一，管理着约25%的USDC现金储备。
除了传统金融业的风险传导，在互联网时代，看似稳定的稳定币极易受碎片化信息冲击。在TUSD托管人 First Digital Trust（FDT）被指控挪用约4.56亿美元储备资产的案件报道后不久，币圈知名人士孙宇晨发推文指出FDT实际上已经破产，无法履行客户资金赎回义务，并强烈建议用户立即采取行动。此番言论导致FDT发行的FDUSD（美元1:1支持稳定币）短时脱锚，跌至0.88美元附近。随后，FDT出面澄清，同时各方传播渠道丰富TUSD案件的信息，FDUSD的价格回升至0.98美元左右。
目前来看，主要的稳定币应用场景分为金融产品代币化和转账/支付两大类型。结合一些风险案例，聊一聊两大应用场景中的风险。
（一）金融产品代币化
伴随着区块链技术的蓬勃发展，金融产品代币化在2017年左右开始兴起，将传统金融资产（如股票、基金、房地产等）转化为数字代币，既解决了传统金融资产的份额拆分与流动性不足的问题，又大大缓解了金融资产内部运作的操作风险。
关于金融资产内部运作的复杂性和潜在风险，对于境内伙伴们来说可能感觉陌生，而开展境外业务的很多伙伴都已经叫苦喋喋。包括：跨境交易带来的运营复杂性；外汇换算带来的复杂性；以及，境内伙伴们可能很久都没遇到过的邮件+人工沟通+系统簿记的“原始”作业模式。
举个例子感受一下，某只私募基金投资了美元资产外加欧洲信贷，然后在新加坡和香港两地销售，分为美元、新币和港币三种份额（class），又因为伞形结构造就十多个批次（Series），每个批次有自己独立的资产负债表和净值。最后，美元资产实物分配，管理人/销售机构需要将实物分配的股份给到客户在香港或新加坡的证券账户中。以上申赎、分配等操作很有可能都是由管理人或托管行通过邮件及电话沟通，并且是在EXCEL表上进行计算及核对。所以，金融产品代币化属于各方都喜闻乐见的发展方向。
然而在稳定币出现之前，代币化的进程并不顺利，因为有两个核心卡点难以逾越。
一是信任问题。虽然发行代币的公司斩钉截铁地承诺其发行的代币是基于区块链技术，并且在客户使用法币购买时，公司会用非常“高级”的算法来换算法币与代币。然而，对于理智的客户而言，所谓“高级算法”只是“精致”的黑盒子。
二是流动性问题。无论发行代币的公司资产多么雄厚，都无法与法币体系相提并论。个中缘由显而易见，如同各类网络游戏中的金币，离开特定游戏场景和特定人群，将会变得难以流通，更不可能满足日常购物消费的需求。
自从稳定币问世以来，金融产品代币化的进程得以大幅推进，因为与法币等高认可度、高流动性资产挂钩之后，信任与流动性看起来都不再是问题。
然而从风险的角度，还是需要从已有的案例中汲取经验，谨慎对待。
一是算法稳定币仍有风险。2022年Terra与UST的崩盘事件给了算法稳定币沉重打击。对于无实物储备的算法稳定币，信任危机尚未解除。
二是跨境监管挑战。例如，新加坡MAS推出了“MAS认可稳定币”框架，向符合其极高标准的发行方颁发牌照；香港HKMA也正在推进自己的稳定币发牌制度。此类发牌制定在新加坡和香港两地并未互认，所有一些稳定币可能在跨境之后属于未被认可或者受限品种。
以前述私募基金实物分配为例，假设基金投资的美元资产包括美国发行的加密货币，并且涉及到加密货币的实物分配，此时香港与新加坡的投资者可能无法直接获得加密货币。因为投资者对应的香港或新加坡管理人/销售机构尚未具备加密货币牌照资质，而私募基金所投底层标的管理人在美国有加密货币资质，所以投资者在香港或新加坡购买的份额很可能拿不到加密货币的实物分配，只能在美国就地变现（法币），然后分配到客户账户。
三是监管环境变化。2025年6月，“央行的央行”国际清算银行（BIS）发出稳定币风险的严厉警告，并敦促各国央行迅速推进本币数字化进程。BIS认为稳定币会削弱货币主权、引发透明度问题以及新兴市场资本外逃风险。面对稳定币风险，BIS提出央行应采取"大胆行动"，推进数字化中央银行系统，整合央行储备、商业银行存款和政府债券。目前稳定币的监管环境仍然处于不断变化之中。
四是储备资产风险。除了前述硅谷银行相关事件以及FDT相关事件涉及稳定币储备资产风险，2025年3月德国联邦金融监管局（BaFin）发布公告，禁止总部位于法兰克福的 Ethena GmbH 继续公开发行其资产参考型代币 USDe，并要求其通过托管机构冻结相应资产储备。BaFin 在持续的许可审查过程中，发现该公司在业务组织方面存在严重缺陷，并且违反了 MiCAR 的一些要求，例如关于资产储备和自有资金要求等。最终在6月份，Ethena Labs与德国联邦金融监管局（BaFin）达成协议，将为USDe稳定币持有者启动为期42天的赎回流程。
（二）转账/支付
金融产品代币化的应用场景还是过于局限，基于“区块链技术 + 价值锚定机制”的稳定币具有更大的野心，既能像法币那样流通与交易，又能实现DeFi（去中心化金融），即通过自动化取代中介，实现全球范围内转账、支付、借贷、保险、交易等泛金融活动的百分百丝滑。
1、监管规范
作为风险意识一流的风控伙伴们一定发现个中蹊跷，稳定币不是法外之地，所谓的全球/跨境丝滑流通，非常容易被“有心之人”利用，从而成为洗钱工具。
2024年6月，随着最后一名被告苏剑锋被判处17个月监禁，这起涉及30亿新元（约160多亿人民币）资产和款项的新加坡历史最大洗钱案终于画上了句号。在缴获的涉案资产中，稳定币赫然在列。
2025年3月，上海浦东新区人民法院宣判一起虚拟货币非法换汇案。案件显示，杨某、徐某等人通过操作国内空壳公司账户，为不特定客户海外账户提供稳定币，进而实现资金的跨境转账获取收益，三年来参与非法买卖外汇的金额高达65亿元。
2025年9月8日美国财政部宣布，对活跃在东南亚地区的大型跨国电诈中心网络实施制裁。区块链行业安全与合规主管Alice Frei分析，稳定币正成为电诈集团洗钱的核心工具，它们可以让骗子即时将被盗资金从美国的受害者手中转移到东南亚的犯罪集团。
各国、各地区都在加强稳定币的监管要求。KYC（know your customer）与AML（Anti-money laundering）已经是金融从业者耳熟能详的稳定币监管规范。而在加密货币领域，监管已经延伸出KYT（know your transaction）的规范要求。
2025年初，KYT的规范要求主要针对虚拟资产服务提供商（VASP），如交易所、托管钱包等。监管要求VASP能够对交易实时监督，一旦发现可疑交易，及时报告并采取相应措施，保存交易记录供监管检查。彼时，笔者在尽调VASP合作供应商时，对方提出建议，传统金融企业不要接触客户的加密货币，将加密货币的转入、转出、托管等环节悉数交由合作方管理，这样可以确保传统金融企业不受KYT等监管影响，并且在开展KYC与AML工作时不用过于担心加密货币带来的影响。合作方表示他们会通过类似Chainalysis、Elliptic、Bitrace以及Beosin那样的区块链分析工具，开展加密货币溯源、交易监控、钱包守护等工作。
2025年下半年开始，故事有了变化。
2025年7月，新加坡金融管理局（MAS）对9家金融机构开出总额高达2745万新元（约合人民币1.54亿元）的反洗钱罚单。这些知名金融机构主要存在四大漏洞：客户风险评估失效；财富来源核查缺位；交易监控形同虚设；可疑报告跟进不力。
新加坡以及香港等地监管正在强化KYT的规范。当传统金融机构为VASP提供银行账户、支付结算等服务时，同样需要对这些VASP客户的交易活动进行额外的尽职调查，以防范风险。
2、欺诈
2023年至2024年在香港，无牌虚拟资产交易平台JPEX（绿石交易所）被揭露涉嫌大规模诈骗，涉案金额高达约16亿港元。被一些香港媒体称为“史上最大金融诈骗案”。
根据慢雾（SlowMist）的不完全统计报告，2025年上半年共发生121起安全事件，造成损失约23.73亿美元。除了技术方面的直接攻击，例如账号被黑、合约漏洞、交易平台被攻击等手段，围绕普通用户的骗术也在不断更新迭代。欺诈手法包括钓鱼、伪造、假护卫、低价AI工具后门投毒、无限制大型语言模型等。尤其是AI技术的日新月异，使得伪造名人视频的手段越发猖獗。新加坡前总理李显龙、马斯克等知名人士在欺诈视频中“召之即来挥之即去”。
最后总结一下，稳定币的应用场景还在不断拓展之中，围绕稳定币的监管规范也在不断更新变化之中，愿风险管理的伙伴们常怀警惕之心，不断学习稳定币相关规范、案例，做好稳定币风险管控工作。
（完）
1、文章的选题需紧扣风险管理的主题，题目自拟；
2、文章撰写的要求包括：一是实用性，文章贴近并服务于日常工作；二是可读性，文风朴实，行文流畅；三是文章字数不少于2000字，可以配有图和表；
3、文章请投杂志的专用邮箱shufe_cro@126.com，征文截止日是12月20日。
《上财风险管理杂志》编辑委员会
2025年10月21日
为加强《上财风险管理论坛》杂志的作者团队与读者之间、以及读者相互之间的沟通与交流，已建立《上财风险管理论坛》读者交流微信群，目前成员接近1200人，包括知名金融机构的首席风险管理、风险管理部负责人、风险管理领域知名学者等专业人士，竭诚欢迎广大的风险管理从业者加入该微信群，共同打造一个讨论风险管理的专业社区。如希望入群，烦请给本微信公众号留言（留下个人微信号），我们将会主动联系并且邀请入群！
为了积极推进AI大模型在金融尤其是风险管理领域的落地，创建了“衍生品、风控与AI大模型社区”微信群，目前成员超过1300人，包括了金融机构高管、AI大模型科学家等，致力于打造一个集学习、讨论金融衍生产品、风控以及用AI大模型实现前两者功能的开发社区！如希望加入，请留下个人微信号，我们将主动联系并邀请入群！
荐书
【荐书】基于Python的金融分析与风险管理（畅享版，共三本）
云课程
