参考文献
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Modigliani F , Miller M H .The Cost of Capital Corporation Finance and The Theory of Investment[J].American Economic Review, 1959, 48(4):443-453.DOI:doi:10.1080/00346765900000019.
作者简介
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Franco Modigliani -
Merton H. Miller
研究问题
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公司的资本结构（即债务和股权的比例）如何影响其整体价值（公司价值）和资本成本？ -
在一个充满不确定性的世界里（公司未来的收益无法100%预测），公司可以通过多种方式融资（借钱（债券）或找股东入股（股票））。那么，对于一家公司来说： -
真正的资本成本是多少？ -
公司发行的不同证券（股票、债券）该如何估值？ -
融资方式的选择（多用债务还是多用股权）会影响公司的整体市场价值吗？ -
资本结构如何影响股东投资股票所期望的回报率？ -
公司做投资决策时（比如是否开建一个新工厂），应该用哪个利率来评判项目是否值得？这个评判标准会随融资方式改变吗？
研究假设
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完美资本市场 -
投资者可以无成本地自由买卖证券，包括卖空和借入资金。 -
没有交易成本（佣金、印花税）。 -
所有市场参与者（投资者、公司）都是价格接受者（不能影响价格）。 -
所有参与者有同等机会获得信息，没有信息不对称。 -
企业经营风险等级相同 -
公司可以按业务风险（即未来收益流的不确定性）分组。 -
同组内所有公司，其资产的未来收益风险特征完全相同，公司价值差异仅源于预期收益高低。 -
同质预期 -
所有投资者对公司未来收益及其风险有完全一致的估计（主观概率分布相同）。 -
所有债务无风险（利率恒定） -
不考虑高杠杆带来的债务风险上升（违约风险）或债务成本是杠杆的相同函数。 -
无公司和个人所得税（核心！） -
在原始模型中，不存在利息抵税带来的好处。 -
无财务困境成本（破产成本） -
不考虑公司债务过高可能引发破产带来的各种直接（律师费）和间接成本（客户流失、供应商断供）。
研究结论
无税情况下
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MM-I：公司价值不受资本结构影响
：公司总价值
：公司拥有资产的预期年收益
：市场对该风险等级的回报要求
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融资结构不影响 （加权平均资本成本）
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杠杆幻觉： 表面看，债务利息 比股东要求的回报 低 ( 通常成立)，借钱似乎更“便宜”。但如果公司借钱（提高杠杆 ），其股票风险会增加。为了补偿股东承担的额外风险（债券有优先固定收益权），市场要求股票的回报率相应提高，导致股票价格下降（股票价值 减少）。一升（债务比例）一降（股票价格）相互抵消，使得公司总价值 保持不变。
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MM-II：股东期望回报率随杠杆线性上升
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：普通股股东要求的期望回报率（股票收益率） -
：纯股权公司预期回报率 -
：无风险收益率 -
：债务价值 / 股权价值的比率（杠杆率） -
：风险溢价 -
MM-III：投资决策与资本结构无关
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投资者的套利行为会消除价格偏差——卖出高估资产、买入低估资产，直至市场价值相等 -
套利机会的存在，迫使任何偏离 的公司价值都必须回归到这个均衡水平。杠杆无法创造或毁灭公司价值。 -
证明关键点：套利 -
假设有两家完全相同的公司A和B（同一风险等级，预期收益相同），唯一区别是A公司没借钱（纯股权），B公司有借钱（杠杆）。
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如果B公司价值 （复制杠杆）： 套利者会卖掉一部分昂贵的B公司股票（假设持有 ），借入一笔私人贷款（相当于复制了B公司的杠杆），然后用这笔钱买入价值被低估的A公司股票（比例调整为相当于拥有整个公司资产的 份额）。这个操作的成本相当于持有 份额的B公司资产，但获得的收益却比直接持有α份额的B公司股票更高（因为套利者复制了杠杆，但用了更便宜的价格）。投资者这样做会抬高A公司股价（增加A的总价值 ），压低B公司股价（降低B的总价值 ），直到 。
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如果B公司价值 （去杠杆）： 套利者会卖出昂贵的A股票（持有 ），用这部分钱买入一部分（比例调整后）价值被低估的B公司股票，同时买入一部分B公司的债券。这个新的投资组合（B股票+B债券）相当于拥有B公司总资产的一个份额（资产与A公司相同），但由于买入价低，其总收益会高于直接持有原始 份额的A股票。投资者这样做会导致A公司股价下跌（减少 ），B公司股价上涨（增加 ），最终也回到 。
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投资决策依据： 。新项目的预期回报率要高于加权平均资本成本。融资方式的选择不会改变这个项目好坏的评判门槛（Hurdle Rate）。
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资本预算（投资决策）独立于融资决策（资本结构）。评估项目的门槛利率永远是 。
有税情况下
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修正MM-I：公司价值可以因借债（利息税盾）而增加。
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：有债公司价值
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：无债公司价值
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修正MM-II：股东期望回报率随杠杆线性上升
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基本形式不变（成本随杠杆线性增加），但增加了 因子，意味着在税法的保护下，杠杆带来的股本成本上升速度放缓了。
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修正MM-III：投资决策与融资结构直接相关，税盾效应降低加权平均资本成本，提升部分项目可行性。
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门槛利率仍然是 ，但在计算项目现金流和评估公司价值时，必须扣除债务的税盾效益。公司会更倾向于使用债务为能带来高于 回报的项目融资，以利用税盾效应。
论文意义与影响
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奠定现代公司财务理论基础 -
MM定理（尤指无税第一命题）是现代资本结构研究的起点，其严谨的假设和推导为后续研究提供了标杆（Benchmark）。 -
强调市场效率与套利 -
核心逻辑依赖于市场套利会消除资本结构带来的价值差异。 -
分离投资与融资决策 -
明确了项目的价值评估应独立于融资方式（基于 ）。项目好坏是关键，钱怎么来是第二位的（在无税模型中甚至是无关的）。 -
量化了资本结构对融资成本的影响 -
第二命题清晰地给出了股权成本和杠杆的关系。 -
引发后续研究浪潮 -
该论文的巨大影响力很大程度上在于其严格假设（如无税、无破产成本、完美市场）与现实世界的不符。 -
后续几十年的研究（Miller模型、权衡理论、优序融资理论、代理成本理论）都在放松这些假设的基础上展开，不断修正、完善对资本结构的理解。