摘要
公司AI产品以消费级、企业级、行业级三方向发展。公司以“算法芯片化”作为底层优势，在消费级、企业级、行业级三种场景部署产品和服务。企业级场景主要为AI推理芯片与相关产品、算力服务及IP授权服务等，其中公司自研的DeepEdge系列通过“算力积木”架构可提供8-128T算力，已经在智慧交通、机器人、家庭主机、推理服务器等领域与头部企业合作并实现商用，16.07亿元的AI算力服务订单已经验收并正常回款。消费级场景主要包括噜咔博士AI拍学机、AI眼镜等AI原生产品和AI耳机、AI手表等可穿戴设备模组等AI赋能产品，并实现了快速增长。行业级注重项目质量，考核目标从销售额转向利润端。
Deepseek开源模型，推动“算法-芯片协同进化”。Deepseek R1通过关键设计的奖励系统、训练模板、自进化现象，以及用于强化学习的核心算法GRPO，用低算力的GPU训练出了媲美OpenAI o1的模型，证实了在AI行业中，软件端算法的创新可弥补硬件端差异，也可推动行业整体发展并产生经济效应。云天励飞持续强调的算法芯片化，通过自定义指令集、处理器架构及工具链的协同设计，通过软件端的改良提升芯片能力，从而拓展推理应用市场。
模型平权推动推理侧市场发展，公司相关硬件产品有望受益。模型平权带动AI应用落地，应用的发展未来有望推动推理侧市场规模扩容。云天励飞推出X6000加速卡。X6000具备256T算力、128GB显存容量；采用C2C Mesh互联技术，可实现卡间高速互联，带宽达64GB/s，最大可实现64张卡的互联；可应用于语言、视觉、多模态等各类大模型的推理加速。公司推出由X6000推理卡组成的X6000推理服务器，高效适配Deepseek、通义千问等主流大模型。
重点布局推理市场，迎接推理市场起量机遇。据公司招股说明书数据，2020-2024年，中国AI推理芯片相关产品及服务行业市场规模预计从 113亿元增长到1626亿元，CAGR达94.9%；预计2029年市场规模或达13830亿元，2024-2029年CAGR达53.4%。AI推理芯片可分为云、边、端三种，不同算力范围支持不同功能特征。公司目前在销产品为算力积木1.0架构下的边缘和云的大算力推理芯片，已设计三代推理芯片迭代规划，可满足在推理场景下各类需求，公司重点布局迎接推理市场起量。
投资建议：公司部署AI算力到应用全产业链，多项平台技术优势明显。此外，公司多方向开拓AI市场，通过企业级、消费级、行业级三方向渠道开拓，销售额增长显著。后续随着自研芯片及相关产品在云端推理市场，公司营收有望迎来快速增长。我们预计公司2025-2027年营业收入为12.85、15.84、19.36亿元，对应PS分别为23X、19X、15X，首次覆盖，给予“推荐”评级。
1.1 “算法+芯片”支持，三种场景开拓销售AI产品和解决方案
公司以“算法+芯片”作为底层优势，在三种场景开拓销售AI产品和解决方案。公司自2014年成立以来深耕人工智能领域，致力于面向场景实现算法和芯片技术的融合。公司拥有算法和芯片两大技术平台，凭借“算法芯片化”的核心能力和“端云协同”的技术路线不断推进推理 AI在消费级、企业级和行业级场景的产品应用。
2014年成立，AI技术多领域取得成绩。公司于2014年成立，2015年第一代深度学习处理器投入研发入选国务院侨办“重点华侨华人创业团队”，2016年服务G20峰会核心安保圈，2017年“深目”系统在深圳、北京、上海、杭州等20多个城市及东南亚多个国家落地协助破获“天图案”， 2019年人工智能芯片获国家发改委、科技部、工信部重大专项大满贯与深圳市政府办公厅战略合作。2020年，创始人陈宁入选深圳特区40年40人，获习近平总书记接见，荣获第十届吴文俊人工智能专项奖芯片项目一等奖。2021年，入选工信部人工智能重点任务揭榜优胜名单。
1.2 合理股权架构支持公司发展
公司股权架构稳定。截至2025年中报，公司董事长兼总经理陈宁博士直接持有公司23.56%的股权，并通过珠海明德致远投资有限公司间接持有公司1.71%的股份，合计持有公司25.27%的股权，是公司第一大股东以及实际控制人。公司前十大股东中，珠海云天创享一号、珠海云天创享二号系公司员工持股平台；持股8.01%的第二大股东是由深圳市特区建设发展集团有限公司控股的东海云天；持股1.97%的第三大股东是公司持股平台珠海创享一号。
公司的高级管理人员多数同为核心技术人员，团队研发与管理经验深厚。公司董事长兼总经理陈宁曾于2009年至2014年在中兴通讯担任IC技术总监，曾获得深圳市国家级领军人才。副总经理李爱军曾在中兴通讯先后担任芯片项目经理、大项目经理、手机芯片部长、手机芯片研发总经理等职；作为项目经理带领项目组完成国内首款28nmLTE多模手机modem芯片的研发和量产，具有资深的研发管理经验。公司副总经理程冰曾在深圳中兴力维技术有限公司历任程序员、开发经理、产品总监职务；自其参加工作以来作为项目负责人参与过多个省市级重大课题科研项目研究。
公司推行股权激励，充分调动人才积极性与凝聚力。公司推出限制性股票激励计划，计划向董事、高级管理人员、核心技术人员、核心骨干等共计233人授予1106.16万股限制性股票。首次授予部分考核目标为以2022年为基数的营收增长率，考核年度为2024-2025两个会计年度。公司通过股权激励进一步提升员工积极性。
公司于2023年募集资金上市，充足现金补充支撑公司穿越创业研发投入期。公司在2023年4月4日于科创板上市，公司拟投入募集资金30亿元，实际募资38.99亿元，扣除发行费后，募集资金净额为35.84亿元。公司募集的资金分别用于城市AI计算中枢及智慧应用研发项目、面向场景的下一代AI技术研发项目、基于神经网络处理器的视觉计算AI芯片项目、补充流动资金项目。由于AI行业处于发展前期，研发仍需大量投入，资金充足有助于公司穿越研发投入期。
2 推理市场广阔，公司算法芯片化技术优势凸显
2.1 AI技术迭代升级，AI推理市场持续扩容
大模型技术迭代升级，AI推理市场规模持续扩容。现阶段，AI模型技术持续迭代升级，自Chat-GPT出世带动了全世界对AI产业关注度提升，AI产业的投资额及市场规模逐步提升。AI产业中的大模型随着模型训练技术的提升，模型对于多模态数据处理能力以及行业应用能力快速改善。2025年2月，Deepseek R1横空出世，该模型采用大规模强化学习，采用少量数据训练出与ChatGPT o1同水平的推理模型，此模型开源推动了AI平权，任何公司可使用此款低成本高性能的模型，因此进一步加快了AI应用落地。
AI产业链可分为基础层、技术层、应用层。基础层中分为数据、算法、算力及异构智能计算服务器。技术层分为通用大模型、行业大模型，如计算机视觉与模式识别、自然语言处理、类脑算法、语音技术及人机交互。应用层为AI模型对于具体行业的落地，可涉及制造业、交通运输行业、医疗业、金融业、文娱业及基础研究等。据艾媒咨询，2019年-2025年，中国人工智能产业市场规模有望从1372亿元增长至10457亿元，CAGR达40.28%，中国占全球市场占比有望从11.00%提升至20.90%。随着整个AI产业链技术的迭代升级及产业落地速度加快，AI市场规模持续扩容，有望迎来行业加速扩容期。
边缘计算市场增速明显，市场潜力广阔。边缘计算通过在网络边缘部署数据处理功能，靠近数据源，有效降低了响应时间并提升了数据处理的即时性。随着数据流量激增，边缘计算凭借低延迟、高带宽的特性，有望为物联网、自动驾驶、智能制造等领域提供实时和高效的数据处理。边缘计算产品结构分为基础设施（边缘硬件）、系统软件（边缘软件平台）和应用与服务（集成与开发服务、网络与通信服务）三大类。市场结构上，其中硬件市场占比达71.22%，软件和服务市场占比达28.78%。据赛迪顾问，2021-2026年，中国边缘计算市场规模有望从427亿元增长至1305.2亿元，CAGR达25.04%。边缘计算市场增速明显，市场潜力广阔。
端侧AI市场维持高增速，多应用场景增加市场潜力。端侧AI将AI能力下沉到设备端，减少云服务依赖，从而实现数据隐私保护、更低网络需求和更快响应速度。端侧AI强调本地化运行，应用场景涉及多类端侧：手机、自动驾驶汽车、AR、PC、电视、耳机、音响、安防设备、智能手表和机器人等。多应用场景提升了端侧AI市场的增长潜力。据头豹产业研究院数据，2018-2023年，中国端侧AI市场从41亿元增长至1939亿元，CAGR达116.25%；经预测，2024-2028年，市场从5001亿元增长至19071亿元，CAGR达57.96%，端侧AI市场呈现较高增速。
2.2 端云协同、算法芯片化助力公司拓展市场
2.2.1 发展战略：双核心技术优势拓展AI行业级、企业级、消费级应用
云天励飞推理AI战略围绕一主一辅两条发展线进行布局。公司主线以NPU推理芯片为核心，涵盖边缘推理芯片与云端推理芯片，构建起具备更高性价比的计算平台，并以此为基础推进大模型一体机、软硬一体推理服务器等产品，以及相关服务及生态。辅线包含自有品牌“噜咔博士”和子公司岍丞技术的消费侧业务，为面向消费者的产品及AI Agent硬件服务，提供更可靠的AI落地应用载体，如AI眼镜、拍学机、AI玩具等。
2.2.2 算法芯片化增强公司竞争力
场景算法芯片化拓展推理AI市场。公司搭建了算法分析-指令集定义-芯片架构设计-工具链设计的AI芯片研发设计流程，通过自定义指令集、处理器架构及工具链的协同设计，实现算法技术芯片化。公司AI芯片主要面向嵌入式前端和边缘计算应用，具备高性能、低功耗、低成本的优点。在2022年流片的Edge10针对Transformer的计算需求进行了优化，凭借自研芯片DeepEdge10创新的D2Dchiplet架构打造的X2000、X6000系列推理卡，可应用于语言、视觉、多模态等各类大模型的推理加速，目前已适配云天天书、通义千问、百川智能、Llama2/3等近 10个主流大模型。
算法芯片化技术平台特点：此平台为公司基础技术研究平台，基于此平台重点研究算法与芯片协同设计技术，包括大模型算法技术、视觉语义类算法技术、AI处理器设计仿真验证技术、芯片工具链技术等。
公司持续加强神经网络处理器技术研发，持续迭代逐步实现自主可控。公司定义了针对深度学习神经网络算法优化的ISA。公司NPU产品Nova，通过差异化设计战略，可同时应对终端、边端与云端推理场景。公司NPU指令集由ISA V1.0升级到ISA V4.0，架构大幅演进，增强了对更广泛模型和运算能力的支援。同时通过高并发流水线并行，该架构能够对复杂 AI 工作负荷进行高效处理，大幅提升了计算吞吐量和跨应用场景部署效率。
Deepseek开源模型，推动“算法-芯片协同进化”。Deepseek开源推理模型R1引起产业变革，低成本高效能的模型开源，推动了行业的整体发展。由于硬件GPU使用受限，Deepseek采用软件端技术创新提升训练效率，整体训练成本约为550万美元，仅为OpenAI o1开发费用的3%。Deepseek R1通过关键设计的奖励系统、训练模板、自进化现象，以及用于强化学习的核心算法GRPO，用低算力的GPU训练出了媲美OpenAI o1的模型，证实了在AI行业中，软件端算法的创新可弥补硬件端差异，也可推动行业整体发展并产生经济效应。云天励飞持续强调的算法芯片化，通过自定义指令集、处理器架构及工具链的协同设计，通过软件端的改良提升芯片能力，从而拓展推理应用市场。
2.2.3 自研多模态大模型的技术研发及商业化落地带动公司销售
“云天天书”系列大模型支持推理设备落地，多场景应用落地带动公司销售额增长。2024年,“云天天书”大模型在多模态信息融合理解能力、超长文本生成能力进一步提升，获得MMbench多模态评测榜单第一名；在万物识别能力方面，研发高效推理多模态大模型，万物识别能力行业领先，推理效率提升3倍以上；结合算法芯片化能力，“云天天书”大模型实现在多款自研芯片以及华为昇腾的无缝适配；目前“云天天书”大模型已覆盖了城市治理、智慧教育、智慧政务、智慧交通、商业企业等多个行业。
3 凭借技术优势，消费级、企业级、行业级应用场景拓展
公司凭借底层软硬件技术优势，根据部署地点和算力范围不同，在端、边、云三个层级，企业级、消费级、行业级三个应用场景，进行相关硬件与软件产品销售。
3.1 消费级应用场景：多AI端侧设备同步拓展
消费级应用场景主要为多种AI端侧设备。在消费级业务上，公司销售产品为推理AI场景的各类硬件设备，包括可穿戴设备类产品、AI交互类产品等。2024年，公司成立子品牌“噜咔博士”，推出大模型原生教育硬件产品，和合作伙伴闪极科技推出联名智能眼镜产品，以及子公司岍丞技术为多个知名品牌提供智能耳机和智能手表的芯片模组、操作系统及产品设计服务。依托公司自研的大模型或系统、软件应用等为消费级产品提供技术基础，以硬件形式进行交付。
消费级业务未来规划：公司将推出多款消费级产品，构建“硬件+ 内容+服务”生态闭环，建立“线上+线下”全渠道营销体系；启动“噜咔博士”品牌IP化运营，通过内容共创强化用户心智和品牌传播力；继探索“硬件+订阅制内容”商业模式；拓展海外市场，开发面向海外市场的多语言版本系列产品。
收购可穿戴设备拓展端侧应用落地，子公司并表提升公司营收。公司2024年3月，公司收购智能穿戴方案设计公司岍丞技术，现已并表。根据天职国际出具的《审计报告》，岍丞技术在2022年度、 2023年 1-10月的营业收入分别为24,145.01万元、23,394.57万元，净利润分别为915.81万元、149.07万元。岍丞技术在《股权收购协议》中承诺公司在2024年度、2025年度、2026年度实现的主营业务收入分别为35,000万元、42,000万元、51,000万元，净利润分别为1,200万元、1,440万元、1,728万元。
深圳市岍丞技术有限公司于2018年08月29日成立，专注于为客户提供无线蓝牙音频解决方案，集合蓝牙模块、方案研发、生产供应和销售以及客户服务为一体的公司，也是上海恒玄科技的第三方合作伙伴。现有员工450人左右，其中研发人员113人，产线工人300人左右。目前公司服务的客户：HUAWEI、HONOR、OPPO、vivo、小米、传音、一加、Realme、酷狗等。公司汇聚了一批在半导体硬件集成电路，底层蓝牙协议等拥有多年经验的资深人士，经过多年积累，已经拥有多项产品认证、实用新型专利以及软件著作权。公司在细分行业中领先优势明显，2024年公司中国IDH模型智能耳机模组出货量接近3000万套，市占率接近23%，市占率为相关细分市场第一。
公司硬件设计有以下优势：1）PCB设计能力，优化底噪能力；2）射频、天线链路设计能力；抗静电设计能力；3）抗静电设计能力。软件定制化有以下优势：1）OTA，自研加密算法；2）智能交互，实现耳机与手机端的智能交互；3）主动降噪，独有的降噪算法经验补强；4）霍尔回连，独有的机制实现超低功耗。
公司凭借模型与芯片优势开拓端侧设备市场。公司的核心优势为芯片+模型算法的技术优势，公司凭借此技术优势，积极拓展AI上下游产业链，公司首先凭借模型优势开拓端侧设别市场。公司推出第一款自主研发品牌“噜咔博士”拍学机，设备内置公司自研大模型，基于百万级万物标签体系与百亿级跨模态语料库，秒级精准识别超4800个门类、230万种物品。AI拍学机在天猫、京东、抖音等渠道开启销售，产品按照内存区分分为两款，分别为32G和128G，价格分别为649元和799元，配色分别为荔枝白、石榴粉、柠檬黄、橄榄绿四种。AI拍学机在2025年“618”销售活动中，累计GMV3000万元，累计销量50000台。
战略投资闪极科技，公司视觉语义模型Agent端侧赋能。公司战略投资闪极科技，力助闪极推动AI眼镜市场拓展。2024年12月，闪极科技发布国产AI眼镜拍拍镜，1499元零售价、999元共创版体现性价比。闪极发布会所展示可接入大模型为：文心一言、星火、豆包火山、统义千问、混元、Kimi、智谱、云天励飞、商汤、MiniMax, 可接入多款大模型进行赋能。云天作为Agent赋能眼镜万物识别能力与语义搜索能力，可实现物品识别科普、拯救“脸盲症”、提示展品背景信息、语义回忆物品与场景。公司凭借模型优势赋能端侧设备逻辑有望逐步兑现。
3.2 企业级应用场景：以推理芯片为核心，拓展企业云、边、端业务场景
企业级业务方面，以推理芯片为核心，拓展系列产品；凭借算力储备提供算力支持与运维服务。公司自研AI芯片，打造了覆盖NPUIP、SOC芯片、SOC模组、边缘计算盒子、AI推理服务器及智算集群的系列产品，广泛应用在摄像头终端、车路云、机器人、智算中心等场景。该项业务包括IP授权、芯片、服务器整机和智算中心等，未来计划在云边端推理加速计算等场景提供高能效、低功率和高实时性要求的算力，并寻求在使用量级上持续突破，以AI推理加速卡、服务器整机、智算集群提供服务等形式，基于原有生态上持续扩大在 AI 公司、互联网厂商等的国产化AI算力机会。
3.2.1 全自研芯片布局推理场景
AI芯片市场持续增长。随着AI市场规模提升带动，主要的基础硬件设施AI芯片规模有望迎来高速增长。据中商产业研究院发布的《2024-2029年中国人工智能芯片行业市场发展监测及投资潜力预测报告》数据，2019-2024年，中国AI芯片市场规模从116亿元增长至1412亿元，CAGR达64.84%，AI芯片市场规模持续增长。
不同场景下AI芯片需求产生差异。根据承担任务不同，AI芯片可分为训练芯片、推理芯片。训练芯片用于构建神经网络模型，需要高计算性能、低功耗、注重计算能力。推理芯片利用训练好的神经网络模型进行推理预测，比较关注低延时、低功耗，对计算能力要求较低。
AI芯片目前以GPU为主，多品类各有特点，其他品类或逐步占据市场。AI芯片是针对AI算法做了特殊加速设计的芯片。AI芯片主要包括GPU、FPGA，以及以TPU、DPU、NPU为代表的ASIC芯片。目前以GPU数量占据主导，未来随着推理需求的提升，以TPU、DPU、NPU为代表的ASIC芯片有望逐步占据主流市场。
AI推理芯片可分为云、边、端三种类型，不同算力范围支持不同功能特征。AI推理芯片从类别上可分为云端、边缘端、终端。云端推理芯片主要部署在大型数据中心、公众云服务器，算力范围通常在100~1000T，支持高并发推理任务及大模型。边缘推理芯片主要部署在边缘网关、机器人，算力范围10~300T，适合需要快速响应及稳定运作的本地应用。终端推理芯片通常部署在智能手机、AR/VR头戴式装置、可穿戴设备，算力范围0.1~50T，在移动及电池驱动设备上实现毫秒级本地推理。
推理芯片市场规模未来高速增长，NPU在细分品类中增速最高。根据公司招股说明书，中国AI推理芯片相关产品及服务行业快速增长，市场规模预计从2020年的113亿元增长到2024年的1626亿元，CAGR达94.9%；预计从2024年至2029年CAGR达53.4%，2029年市场规模或达13830亿元。从细分品类增速上看，2024-2029年GPU、NPU、其他品类CAGR分别为47.7%、72.3%、70.5%，NPU在AI推理芯片中增速最高。
多代AI推理芯片持续发展，算力水平持续提升。公司推理芯片目前已更新至第四代，DeepEdge系列对应Nova 400，采用算力积木设计，融合D2D chiplet和C2C mesh tour互连技术。DeepEdge10系列可支持单个芯片8T至128T的算力需求。
公司支持多芯粒扩展Chiplet技术，全自研DeepEdge10芯片满足市场多样化需求。DeepEdge10基于公司自研的神经网络处理器（NNP400）架构，采用国内先进工艺、支持多芯粒扩展的Chiplet技术，DeepEdge10E可提供16TOPS（INT8）整型计算和2TFLOPS FP16浮点计算的深度学习推理计算算力，满足市场对处理芯片在算法的多样性、准确性、算力密度及效能方面的要求。
针对各类应用场景，云天励飞已开发出Edge10C、Edge10标准版、Edge10E和Edge10Max系列芯片。Edge10系列主要应用于边缘大模型推理领域，能高效支持Transformer模型中的矩阵乘法运算。 DeepEdge10芯片主要应用包括摄像头、边缘计算设备、机器人、汽车智能座舱等行业的客户。依托 DeepEdge10创新的 D2Dchiplet架构打造的X6000系列推理卡，目前已适配多个主流大模型。
Edge10Series芯片平台支持大模型。据云天励飞2024年11月AI芯片峰会的宣传，公司芯片平台支持Transformer模型(SwinTransformerV1、SwinTransformerV2,DETR、VIT、BERT)、BEV模型(FastBEV,PETRv1,PETRv2)CV大模型(GroundingDino,SAM,CLIP)、LLM大模型(LLaMa1/2/3、天书、百川、通义千问、Atom、Mistral、StableLM、Yi)。生成速率上，Edge10单芯片为1.8B@14.5 tokens/s；Edge10-Chiplet为1.8B@55tokens/s或7B@30tokens/s；Edge10-Mesh为70B@60tokens/s。
面对不同场景需求，推出不同系列产品覆盖全场景需求。DeepEdge10系列使用公司自研神经网络处理器NNP400T，提供自8T-128T的算力，其中 DeepEdge10C、DeepEdge10、DeepEdge10max、DeepEdge200为面向边缘视频智能计算和边缘大模型推理推出的高集成度、高性能、低功耗轻量级SOC主控芯片DeepEdge200为面向云端大模型推理的高性能SOC芯片，采用D2D的chiplet片上互联技术，实现单芯片算力的灵活可扩，满足人工智能大模型云端推理对算力的需求。
公司自研芯片结构助力多场景应用落地。DeepEdge10Max搭载了4个八核64位RISC通用处理器计算簇，4个双核64位RISC-V处理器计算簇，支持RV64GCV指令集，支持256-bit数据位宽。DeepEdge10搭载了八核64位RISC通用处理器，双核64位RISC-V 处理器，支持RV64GCV 指令集，支持64-bit 数据位宽。
先进封装架构和互联扩展技术，高性能互联满足千亿级大模型的部署。DeepEdge10选择基于国内自主可控的14nm工艺，采用了基于D2D（Die to Die）互联的 Chiplet先进封装架构，通过D2D Chiplet先进封装技术，在一颗封装里面装入更多的DeepEdge10的Die，就能够实现性能的成倍提升。DeepEdge10还支持C2C（Chip to Chip）Mesh Torus互联扩展，可以实现高达512GB的统一内存、高达192GB的统一内存带宽、实现各计算节点的最短传输延迟、Mesh可重构特性可以支持2×2/3×3/4×4 Mesh，以满足千亿级大模型的部署需求。
公司打造了一套基于Chiplet国产工艺算力积木的架构，包含从底层IP到联合生产及和封装厂家生产封装以及良率提升，再到顶层软件站调度平台。该架构可把大模型拆解成多个计算模块，在多个Die上进行并行计算。公司已实行单Die、两个Die、四个Die、到八个Die，单Die16T算力，可实现单芯片128T，一张加速卡256T大算力推理，全部基于纯国产工艺。
算力积木结构支撑，设计大算力推理芯片迎接推理市场扩容。公司目前在销产品为算力积木1.0架构支撑下的边缘和云的大算力推理芯片。在研即将发布的下一代产品为算力积木2.0架构支撑，从边缘到具身智能到云端的大算力推理芯片。算力积木2.0融合了三项架构创新，Nova500最新神经网络处理器指令微架构，可适配各种模型，提供高性价比解决方案；国产工艺的Chiplet；引入3D memory堆叠来替代对于HBM的需求，从而更好对应在推理场景下的各类需求。同时，公司计划未来升级算力积木体系至3.0，对应Nova600，从而支撑更大规模云端集群类推理。
DeepEdge10已完成DeepSeek R1系列模型适配。公司芯片团队完成 DeepEdge10 “算力积木”芯片平台与DeepSeek-R1-Distill-Qwen-1.5B、DeepSeek-R1-Distill-Qwen-7B、DeepSeek-R1-Distill-Llama-8B大模型的适配，可以交付客户使用。DeepSeek-R1-Distill-Qwen-32B、DeepSeek-R1-Distill-Llama-70B大模型、DeepSeek V3/R1 671B MoE大模型也在有序适配中。适配完成后，DeepEdge10芯片平台将在端、边、云全面支持DeepSeek全系列模型。
DeepEdge10芯片已完成国产鸿蒙操作系统的适配。目前已构建适配鸿蒙的芯片编译平台框架，完成图形等子系统的适配。基于DeepEdge10的鸿蒙操作系统桌面环境已经可以成功启动，系统原装应用可顺利运行。
Deepseek技术开源日开放训练技术，加速训练与推理领域拓展。Deepseek在连续一周的开源日中，开放了多个提升训练与推理的软件项目，从而帮助客户提升训练与推理效率。其中首日开放的FlashMLA技术，通过MLA解码优化与分页KV缓存技术，显著提升硬件利用率，加速大语言模型解码过程，有效提高响应速度与吞吐量，适用于各种实时对话生成场景。
公司芯片团队在FlashMLA开源后，迅速完成了DeepEdge10平台与FlashMLA的适配工作。在适配过程中，云天励飞采用了Op fusion tiling、Online softmax、Double buffer、细粒度存算并行等先进技术，并基于自研的Triton-like编程语言快速开发验证了高效的FlashMLA算子。通过一系列优化，不仅显著提升了计算效率，还大幅降低了显存占用。同时，公司将相关代码提交至开源平台Gitee，贡献开源技术。
国产AI芯片与海外芯片相比仍有差距，部分场景逐步实现国产替代。将国产AI芯片与海外芯片做对比，海外芯片在用于训练的浮点运算以及用于推理的整数运算上，算力水平均高于国产芯片，部分国产芯片存在相对功耗比优势。由于推理场景的算力需求相对有限，部分场景可逐步实现国产替代。
多渠道拓展芯片销售模式，未来有望迎来高速增长期。随着未来AI技术的进步，AI在各行各业的普及率有望提升，与之对应的硬件市场有望迎来快速增长期。公司所销售的芯片为公司技术核心代表产品，为未来公司发展重点。公司凭借AI全产业链布局优势，多渠道拓展芯片销售模式。AI芯片的使用场景主要为云侧、边缘侧、端侧。
云侧方面，公司通过智算运营业务，为有算力需求的企业提供算力支持。未来待大模型技术成熟后，此前训练大模型的企业对推理需求或大幅提升，公司的推理芯片有望凭借此前智算运营所积累的渠道优势销售公司推理芯片。边缘侧上，公司已在多场景实现AI智慧解决方案销售，交通领域的智慧盒子搭载公司自研芯片销售，公司可凭借AI应用智慧解决方案的销售推动边缘侧推理芯片销售。端侧上，公司收购子公司岍丞技术，主要为可穿戴设备提供PCBA板与无线蓝牙音频解决方案，为AI端侧设备的重要供应商，公司可凭借子公司在端侧的渠道优势，联合设计推理硬件产品，进行推理芯片的进一步销售。
3.2.2 以芯片为核心，发展相关硬件设备拓展市场
智能硬件产品推动公司软硬一体销售。基于公司自研“云天天书”大模型和神经网络处理器，打造面向各类边缘AI场景的各类硬件设备并对外销售，包括 AI芯片、天舟系列云边服务器、边缘计算盒子、“深目” AI模盒 、X6000推理加速卡，以及基于X6000加速卡打造的推理服务器等。
云天励飞计划推出X6000加速卡。X6000具备256T算力、128GB显存容量、486GB/S显存带宽；采用C2C Mesh互联技术，可实现卡间高速互联，带宽达64GB/s，最大可实现64张卡的互联；可应用于语言、视觉、多模态等各类大模型的推理加速，目前已适配云天天书、通义千问、百川智能、Llama2/3等近10个主流大模型。
X6000加速卡内置全国产算力芯片DeepEdge200，该芯片采用D2D Chiplet技术，基于DeepEdge10芯片平台打造。X6000单卡可实现130B参数量大模型推理，在执行70B参数量大模型推理时性能达11 tokens/s，有望在大模型推理领域逐步实现国产替代。
国产推理卡对比，云天励飞新款X6000推理卡处于第一梯队。将云天励飞、寒武纪、华为推理卡进行对比，在用于推理场景的INT8整数运算下，云天励飞X6000、寒武纪MLU290-M5、华为Atlas 300I Duo算力水平分别为256Tops、512Tops、280Tops，算力水平处于第一梯队。
一体机迎接私有化部署市场。随着Deepseek的开源，多数注重数据隐私性的企业为结合公司业务与AI技术融合，开启AI私有化部署，一体机作为私有化部署的主力产品，市场规模有望迎来快速发展。为迎接一体机市场的发展，公司计划推出由X6000推理卡组成的X6000 mesh推理一体机，该一体机适配DeepSeekV3/R1 671B MoE模型，为迎接未来企业推理需求。
3.2.3 依托算力储备提供算力服务与运维
中国智能算力与通用算力规模提升。基于《IDC中国加速计算服务器半年度市场跟踪报告》及智能加速卡半精度（FP16）运算能力数据， 2022年中国智能算力规模为259.9EFLOPS，预计到2027年将达到1117.4EFLOPS，CAGR达33.9%。
计算所需的服务器设施市场规模持续提升。IDC预计，全球人工智能硬件市场（服务器），将从2022年的195亿美元增长到2026年的347亿美元，CAGR达15.46%；其中，运行生成式人工智能的服务器市场规模在整体人工智能服务器市场的占比将从2023年的11.9%增长至2026年的31.7%。随着生成式人工智能的发展，市场对于高性能的人工智能服务器需求或将持续增长。
数据中心市场规模持续提升。受新基建、数字化转型等国家政策促进，我国数据中心市场规模或维持高速增长。根据中商产业研究院数据，2024年中国数据中心市场规模约为2773亿元，同比增长15.21%，预测2025年中国数据中心市场规模将达3180亿元。
公司智算运营项目分为重资产模式与轻资产模式，稳定补充现金流，未来拓展推理芯片销售。公司于2023年入局AI基础设施运营创新业务，通过落地超大规模异构高性能算力集群，为客户提供AI训练集推理算力服务及对应交付物，包括智能算力调度及 AI大模型开发配套服务。公司智算运营项目分为重资产模式与轻资产模式，重资产模式为公司持有算力卡及相关算力基础设施，为客户提供算力服务；轻资产模式为客户持有算力卡，公司提供日常算力运维服务。公司在同行业中资源储备较为齐全，已逐渐开拓了相关业务客户资源，形成了部分已落地项目并取得了相关收入或在手订单。公司推理芯片为未来发展重点，公司有望凭借智算运营积累的渠道满足不同客户需求，从而凭借渠道优势在未来推理需求提升的背景下拓宽公司推理芯片渠道。
与德元签订合同项目，大额订单补充现金流。2024年，公司与德元方惠就德元向公司购买 AI训练及推理算力服务达成框架安排。在正式提供服务后三年内，公司预计将获取金额约为人民币16.07亿元的AI算力服务收入。公司全资子公司励飞科技与德元方惠于2024年7月初签署合作正式合同，目前处于合同履约中，将对公司经营业绩产生积极影响。
公司子公司成都云天励飞中标天府智算中心项目采购，轻资产模式算力租赁亦增加营收。公司子公司中标天府智算中心项目设备采购，中标项目金额为1.30亿元，该项目为轻资产模式，公司交付智算整体方案，而不持有算力卡等硬件设施。与重资产模式相比，轻资产模式毛利率偏低，但无折旧费用成本，亦可补充营收现金流。
3.3 行业级应用场景：智慧解决方案经验成熟，多行业拓展拓宽渠道
行业级业务，凭借软硬件通用平台，在六大行业开展智慧行业解决方案。公司行业级业务，面向政府机构等终端客户、企事业单位等集成商客户，基于自研的算法软件、芯片等核心产品，搭配外购的定制化或标准化硬件产品，按需求交付硬件产品或解决方案。公司所涉及的细分行业为六类，分别为智慧警务、城市治理、智慧交通、人居生活、低空经济、智慧教育。业务规划：未来续优化现有城市治理、公共安全、 商业园区、智慧交通等成熟领域解决方案的同时，积极布局智慧教育、低空经济等新兴领域，实现应用场景延展。
AI应用领域智慧城市与企业管理需求占比高，专业服务与地方政府占据需求主导。未来随着AI大模型技术的进步，AI对各行各业的影响逐步扩大，对应的AI应用市场有望迎来快速扩容期，细分市场所对应的行业及客户或成为AI应用企业重点布局领域。据新一代人工智能发展战略研究所数据，2024年中国人工智能行业下游中智慧城市、企业智能管理、智能制造为占比前三细分行业，分别为12.16%、12.10%、8.89%。据IDC预测，2026年中国人工智能市场支出预测（行业）前三分别为专业服务、地方政府、银行，占比分别为29.3%、8.9%、7.8%。AI行业应用逐步落地过程中，精准定位细分市场与客户的企业有望因此受益。
公司智慧行业解决方案主要分为4+2应用场景分类，主要分类为公安、城治、交通、人居、低空、教育。每个人和家庭都有N个AI助手。
智慧公安，从被动警务到预防警务。公司利用AI技术结合视频巡逻，打造面向全场景主动警务和预防警务的“新引擎”，包含“一平台、一机制、N场景”。一平台实现导防导稳导侦，包含数据驾驶舱、大模型分析报告、算力部署建议、勤务考核管理。一机制实现事件快速处理，主城区1分钟快速反应、重点区域3分钟现场处置、人群密集场所5分钟现场处置，事后进行人工复审。N场景实时感知异常事件，在治安置点、涉政涉恐、专项勤务、警情高发区域、灾害易发区域、涉警预警场景进行部署，实现从被动警务到预防警务。
城市治理，共建共治共享的“以人为本的城市”。城治场景下，采取“发现、分拨、处置、复核、归档”程序，高效处置一件事。从而实现日均发现事件1000+，识别准确率>95%，事件闭环率>97%,事件闭环周期从8-10小时缩减至3小时内。
智慧交通，"空天地一体"的智能交通网络。其中公交OD智能分析，落地巴士集团公交5800+辆，提供OD采集终端10000+台，车辆周转率提升10%，大站快车线市民出行时间下降20%，区间快车线营收提升20%。城市CT巡检，道路病害检出率高于90%，病害检出准确率大于95%，新算法上线周期小于2周，病害算法检测种类大于20种，巡检人力需求下降50%，端云协同方案节省带宽80%+。
低空经济，赋能百业，带来产业的转型、融合。公司边缘AI赋能应用，实现飞行监测、自主导航、自动避障，为低空下的物流、文旅、载人、城市服务赋能。通过低空行业布局，公司收集采取城市低空数据源，包含地面基建数据、低空无人机数据、低空视频图像及分析数据、行业业务数据，进一步完善AI产业与应用场景结合。
智慧教育，未来AI时代世界变革的引领者。凭借在AI领域近 10年的深厚积累，公司提出了 Fly-X未来 AI人才培养四步计划，致力于构建一个全面、立体的人工智能教育生态系统，为学生、教师和学校带来颠覆式的教学体验。
4 营收维持高增，利润端持续减亏
4.1 营收进入高速增长期，利润端大幅减亏
营业收入增速恢复高速增长。2019-2024年，公司营业收入从2.30亿元增长至9.18亿元，CAGR达31.89%。其中2022、2023年营收出现下滑，2022年主要系部分项目推进落地不及预期，叠加业务受公共卫生事件影响；2023年主要系数字城市业务收入下降所致。公司2024年收入为9.18亿元，同比增长81.42%，营业收入恢复快速增长态势，主要系企业级及消费级的销售收入增加所致。未来公司凭借算法+芯片技术拓展消费级与企业级业务增长，营业收入有望维持高速增长。公司2025年H1营收为6.46亿元，同比+123.10%；半年度高速增长系企业级业务与消费级业务兑现。
利润端受股份支付额度及研发投入较高承压，利润端尚未盈利。2019-2024，公司归母净利润分别为-5.00/-3.93/-3.90/-4.47/-3.83/-5.79亿元。公司所处行业属于人工智能新兴产业，前期需要投入大量研发资金，公司同时需支付股权激励费用，从而导致了利润端短期内仍呈现压力。未来随着公司对低毛利率项目的把控，公司有望持续减亏。公司2025H1归母净亏损为2.06亿元，较上年同期减亏1.04亿元，公司盈利能力提升显著。
公司从上市初的行业解决方案为主转换为智能硬件、智算运营、智能应用三方向发展为主。 公司上市初，主要业务以AI应用服务为主，公司主要披露的营业收入主要以人居生活智慧化升级AI产品及整体解决方案行业和数字城市运营管理AI产品及整体解决方案行业为主，2018年-2023年，两项业务分别从1.22、0.12亿元增长至3.92、0.85亿元，CAGR分别为126.29%、147.93%，行业呈现高增速。数字城市业务在2023年受经济环境影响下滑，人居生活自2022年受公共卫生事件影响出现下滑。
进入2024年以来，公司积极拓展企业级与消费级AI项目与产品，叠加并表岍丞技术，公司将营业收入重新进行分类，并分类为企业级、消费级、行业级三类业务进行披露。三项业务2025年上半年营业收入分别为2.69/2.98/0.76亿元，占比分别为41.84%/46.35%/11.82%。
利润端承担压力，不同业务毛利率呈下降趋势。公司的数字城市业务在2018年达到毛利率高点，为55.93%；人居生活业务在2017年达到毛利率高点，为63.16%。后续两项业务毛利率逐步呈现下降趋势，系公司为保持营收规模高速扩张，低毛利项目增多所导致。我们认为未来随着公司转变整体市场策略，稳定维持高毛利项目增长，利润端有望持续减亏。
公司利润端承压，三费+研发费用率占比出现下降。公司毛利率在2018年达到高点，为56.34%，后续呈现下降趋势。2025H1，毛利率为28.50%，毛利率下降系公司新增业务中硬件比例提高，硬件产品相较软件产品毛利率偏低。利润端由于公司仍处于高研发投入阶段，公司尚未盈利，2025H1，公司净利率为-31.51%，净利端亏损幅度大幅减少。公司费用率近年来维持相对稳定，2025H1，公司销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率分别为13.41%/19.79%/1.99%/31.36%，较2024H1，费用率分别同比变动-15.23pct/-15.74pct/+3.74pct/-31.18pct，整体费用率出现下降，公司因营收规模扩大带来规模效应，费用率呈现下降趋势。
4.2 重研发投入，人均创收恢复高增速
重视研发与人才储备，人均创收恢复高增速。公司研发投入恢复快速增长，2019-2024年，公司研发投入从2.00亿元增长至4.00亿元，CAGR达14.87%。2023年受整体经济环境下行影响，研发投入出现下滑。2025H1，公司研发支出为2.03亿元，同比增长12.15%，研发投入持续增长。公司员工人数恢复增长态势，公司员工人数从2019年的752人增长至2024年的920人，其中2022、2023年人数出现下降，2024年重新恢复快速增长态势，公司整体呈现扩张趋势。
公司人均创收重新恢复增长趋势。我们将公司营收与公司总人数进行对比，可以发现公司人均创收在2023年出现小幅下降，2024年，人均创收重新恢复增长趋势，同比增长达59.93%，公司人效进一步提升。
5 盈利预测
5.1盈利预测与业务拆分
由于公司于2024年调整业务营收分类，将公司业务主要分为消费级、企业级、行业级，我们按照公司最新业务分类进行盈利预测。
消费级：1）收入：公司消费级产品主要为多种AI端侧设备，包括可穿戴设备类产品、AI交互类产品等。随着大模型技术的进步，端侧设备的实效性有望提升，端侧设备消费端接受度提升，端侧设备市场规模有望迎来高速扩容期，公司相关产品有望迎来快速增长。受子公司岍丞技术收购协议营收目标与2025年公司加大子公司品牌噜卡博士宣发原因，相关业务增速呈现先升后降趋势。因此我们预计公司消费级营业收入2025-2027年增速分别为16%、26%、21%。2）毛利率：考虑到公司端侧设备销售业务模式稳定，预计毛利率会延续历史水平。预计2025-2027年毛利率分别为12%、12%、12%。
企业级：1）收入：公司企业级产品以推理芯片为核心，拓展系列产品，同时凭借算力储备提供算力支持与运维服务。公司该项业务营收为算力服务业务营收叠加以芯片为核心的相关的推理卡、边缘计算盒子、一体机等产品。公司算力服务业务营收规模较大，并于2024年下半年计入收入，2025年全年计入收入，因此预计2025年企业级业务增速提升较快，后续增速放缓。我们预计公司企业级营业收入2025-2027年增速分别为120%、31%、31%。2）毛利率：考虑到公司核心芯片产品加速卡推出，加速卡为高毛利率产品，相关产品起量有望带动毛利率提升，预计2025-2027年毛利率分别为40%、42%、44%。
行业级：1）收入：公司行业级业务为凭借软硬件通用平台，在六大行业开展智慧行业解决方案。公司此项业务主要在智慧警务、城市治理、智慧交通、人居生活、低空经济、智慧教育六大领域，向政府机构等终端客户、企事业单位等集成商客户，按需求交付硬件产品或解决方案。公司此项业务未来规划维持相对稳定，因此我们预计行业级营业收入2025-2027年增速分别为2%、2%、2% 2）毛利率：考虑到公司该业务营收模式相对稳定，因此预计毛利率会延续历史水平，预计2025-2027年毛利率分别为15%/15%/15%。
主要费用率：1）销售费用率：随着公司营收规模扩张叠加公司企业级、消费级、行业级三方向业务销售渠道建设稳定，销售团队已组件完毕，后期公司销售费用率有望合理收敛，预计2025-2027年销售费用率分别为14%、12%、10%；2）管理费用率：公司前期管理费用率较高涉及上市费用及股权激励费用，未来营收规模扩张及无相关费用影响，管理费用率有望合理收敛，预计2025-2027年管理费用率分别为18%、15%、12%。3）研发费用率：公司作为AI芯片和算法企业，研发投入需求较大。营收规模虽大幅增长，但公司全力转向推理市场，大量研发费用投入AI推理芯片研发，公司研发费用或呈现缓步下降,仍维持较高水平。预计2025-2027年研发费用率分别为32%、28%、23%。
5.2 估值分析
公司作为人工智能推理侧的领先企业，凭借自身软件算法与硬件设计等优势，从企业级、消费级、行业级三方渠道拓展公司产品销售。公司核心主业为推理芯片设计、并以推理芯片为核心生产销售推理卡、一体机、端侧设备等，在销售硬件设备的同时，也凭借算法优势销售软硬一体的行业解决方案。我们选取与公司同样销售AI芯片的芯片设计公司寒武纪、海光信息以及主业为AI行业解决方案的公司虹软科技、云从科技-UW作为可比公司。可比公司2025-2027年平均PS分别为46X、31X、22X，公司对应的PS分别为24X、20X、16X，公司2025-2027年PS均低于可比公司均值水平。
5.3 投资建议
公司部署AI算力到应用全产业链，多项平台技术优势明显。此外，公司多方向开拓AI市场，通过企业级、消费级、行业级三方向渠道开拓，销售额增长显著。后续随着自研芯片及相关产品在云端推理市场，公司营收有望迎来快速增长。我们预计公司2025-2027年营业收入为12.85、15.84、19.36亿元，对应PS分别为24X、20X、16X，首次覆盖，给予“推荐”评级。
6 风险提示
1）核心芯片产品销售不及预期。公司的核心增长业务为芯片设计，该行业核心产品迭代快、市场竞争激烈，公司最新芯片及其相关产品如销售不及预期，或影响公司销售额变动。
2）技术研发不及预期。公司所研发芯片为NPU芯片，该芯片主要服务于人工智能行业推理端，行业需求变化快。为面对需求端的快速变化，公司已公布未来几年芯片设计规划。如公司芯片研发进度不及预期，或影响公司核心竞争力。
3）端侧设备产品销售不及预期风险。公司消费级业务主要为销售带有AI功能的端侧设备，其中包含拍学机、AI眼镜、AI玩具等。如端侧设备销售不及预期，或影响公司消费级业务营收.
计算机团队介绍
吕伟：计算机首席分析师。
执业证书：S0100521110003
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