各位意和圈的「大佬们」，大家好！我是思宇，一家企业融资平台的创始合伙人。我们扎根北京三里河——发改委、财政部、金融街环绕的核心腹地，已超10年。集团自有资金常备5亿，每年撮合+自有资金放款超100亿，单笔最大5亿元，服务全国上市公司、城投及中大型企业，打通国内外融资通道。每日在此，以我的角度带你们看看近些年的融资市场——规则、模式、陷阱、机遇。以下文字仅代表我个人观点，仅供参考。
● 导读 / INTRODUCTION
本文约 2900 字，阅读时长约 8 分钟
● 一条完整的时间线：一家AA+城投，商票签发一年放大16倍，9个月滚爆12.41亿
● 一个最容易忽略的爆雷信号：单月签发31.93亿，承兑余额只涨3.53亿——以票养票的算术
● 一张本期逾期对照表：城投、建工总包、上市公司、钢结构，四类主体全中
● 一套收票前的“三查”动作，五分钟做完——真能帮你躲掉一张雷票
先说个上周的真实对话。
一个做建材的老板在微信上问我：「思宇总，城投票是不是最安全的票？国企开的，评级AA+，利率还比银票高两个点。」
我回他：先别问安不安全，我给你看一组刚披露的数。
他看完，回了我一句：「……我手里正压着两张。」
▍ 一家AA+城投的16倍
主角叫洛阳国苑投资控股集团。先把背景摆出来，你就明白为什么这么多供应商愿意收它的票：洛阳市涧西区的核心城投平台，注册资本50亿，截至2024年末总资产397.58亿，AA+主体评级——河南省内除郑州之外第一家拿到这个评级的区县级国企，还收购了一家A股上市公司。评级、背景、规模，三样都齐。这样的主体开出来的商票，放在谁面前不心动？
但看上海票据交易所披露的节奏，画风就变了：
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短票滚动、以票养票 |
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来源：上海票据交易所承兑人信用信息披露、公开报道。逾期直接原因以公司后续披露为准。
这组数里，最值钱的是中间那行：7月签发了31.93亿的票，承兑余额只涨了3.53亿。什么意思？签出去的票，九成当月就到期周转了——签发、贴现、兑付、再签发，一个几个月转一圈的循环。这个循环活着的唯一前提，是有人愿意接下一批票。8月市场信心一松，循环断掉，12.41亿一次性露在水面上了。
还有一个细节，比逾期本身更扎心：早在2025年8月，它就上过票交所的持续逾期名单，当时累计逾期发生额1.59亿。一年后，放大到近8倍。第一次逾期从来不是意外，是排练。
▍ 它不是唯一一个：本期逾期对照表
把10月到11月公开渠道的逾期主体拉一张表，你会发现洛阳国苑只是排头兵：
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来源：票交所披露、各企业公告（2026年10~11月），金额口径以公告原文为准。
四类主体全中了：城投、建工总包、上市公司、钢结构。这张表告诉你的是——逾期不分出身。
单说天马科技这笔账，它值得每个做应收的人抄在笔记本上。这家“鳗鱼大王”三季度亏了6.99亿，三季度末的资产负债表是这样的：货币资金4.92亿（还大多是保证金等受限资金），对面站着短期借款24.72亿加一年内到期非流动负债8.28亿——33亿刚性短债，缺口28亿。钱在哪？在鳗鱼塘里：存货34.15亿，压池的活鳗和卖不动的烤鳗。应付票据12.02亿，同比还涨了四成。钱在鱼塘里，债在银行里——十个字，就是爆雷的全部剧本。
▍ 收票前的“三查”，五分钟做完
那收票之前到底该查什么？我把它压成三个动作，每个都有现成的公开数据源：
第一查：承兑人的票交所披露记录。票交所商业汇票信息披露平台，每月前10日更新上月末数据——承兑余额、逾期余额、累计逾期发生额，全公开。收票前花三分钟查一下、顺手截个图，既是决策依据，也是日后主张权利的辅助材料。上过持续逾期名单的，功能随时可能被暂停。
第三查：兑付顺位。同一个集团，是否只兑银票、拖着商票？逾期后承诺分期兑付的，分期中途再次违约的案例一抓一把。集团下属子公司各自开票的，还要看清一个残酷现实：子公司逾期，集团不兜底，风险隔离做得明明白白。
这三查不收费，不花时间，唯一的门槛是——你得记得做。市场上最贵的信息从来不是“谁爆了”，而是“谁在爆之前”。票交所把承兑人的底牌每月摆在公开平台上，免费的，大多数人不是看不到，是从没去翻过。
▍ 为什么商票总是第一个爆
把镜头拉远，洛阳国苑不是孤例，它是城投化债进入“后半场”的一个信号。看三个数：2024年城投付息规模约2.7万亿；净利润覆盖不了利息（净利/付息小于1）的城投占比约91%；城投债“借新还旧”的比例已超93%。也就是说，绝大多数城投的债务循环，靠的是外部融资持续接续。
而商票是所有债务里最先承压的品种：不涉及刚兑、兑付优先级靠后、依赖高频滚动。资金链一紧，先断的永远是它——商票逾期，通常早于债券违约。所以对做风控的人来说，票交所的逾期名单本质是一份免费的城投流动性预警报告。
机会在哪？交易商协会178号文12月1日实施：发债企业必须披露应付账款账期和票据开立情况，践行“60日付现承诺”、压降账期成效明显的企业，注册发行享受“绿色通道”、即报即评，还支持发债募集资金置换应付账款。翻译一下：账期干净的主体，融资通道反而变宽了。对资金方来说，往后判断城投票能不能收，多了一个官方背书的筛选器——披露干净、账期压降的，是稀缺资产；披露都做不利落的，票面利率再高也是雷。
我的判断：城投票的定价逻辑，正在从“看评级、看背景”切换到“看票交所披露记录”——评级是去年的照片，披露记录是今天的体检单。但保留一句：洛阳国苑逾期的直接原因还没有官方定性，本文只做基于公开数据的推演；也别一刀切看空城投票，头部主体的票在资产荒里仍是稀缺资产，一刀切会把好资产连同机会一起扔掉。
● 思宇小思
那位建材老板最后问我：那我手里那两张票怎么办？
我说你先别慌，按三查过一遍：承兑人票交所记录、签存比、兑付顺位。真查出来有问题的，你的牌也比想象中多——被拒付的票据，追索权有时效，对承兑人的权利自到期日起两年内有效。牌在你手里，前提是现在就打，而不是等爆了再打。
做了十年融资，我越来越确定一件事：供应链金融里绝大多数的雷，爆之前都有公开信号，都写在免费披露的平台上。收票前三分钟的那次查询，是这个行业里性价比最高的动作——没有之一。
▍思宇小结
接下来盯三件事：洛阳国苑逾期原因与兑付方案是否公开、12.41亿的化解进展（它的13亿“借新还旧”债券能不能发出来）、以及12月1日178号文落地后第一批享受绿色通道的名单——那份名单，就是市场给“账期干净”重新定价的起点。
● 免责声明：本文仅供行业交流，不构成任何投资建议或授信决策依据；所涉主体信息均来自票交所披露、企业公告及公开报道，逾期原因以官方定性为准，上榜不等于违约。
📌 如果你手里也压着商票——点个「在看」，转给那个收票从来不查承兑人的同事。评论区顺便做个统计：你手里没到期的商票还有多少？A. 100万以内 B. 100万~1000万 C. 1000万以上——报个数，我看看今天读这篇的人里，谁站在风险敞口最大的那一档。关注本号，每天下午6:30，用资方的视角看一条供应链的钱和风险。
—— 供应链金融参考