导读：
乳企三季报出炉，行业呈现分化态势。尽管原奶价格结束长达53个月的下跌并出现回升，但部分乳企利润却逆势下滑。本文将从财报表现、价格竞争及供需平衡三个维度，深度解析乳业现状。
原奶价格历经53个月下跌后，于9月实现转正，10月继续上行。10月第二周，10大主产省生鲜乳均价站稳3.10元/公斤，同比上涨2.0%；11月初价格维持不变，同比涨幅扩大至2.3%。
过去四年，奶价持续下行，牧场去产能、喷粉入库，乳企毛利率主要依赖低廉的原奶成本支撑。然而，三季度奶价虽从底部抬头，但由于成本传导滞后，部分企业利润反而出现下滑。
01
报表分化：龙头趋稳与区域阵痛
20家上市乳企前三季度合计营收约1456亿元，整体保持正增长，但超过半数企业净利润下滑，行业断层明显。伊利营收体量是第二名光明的5.6倍；第四名之后无百亿营收企业；第七名起营收不足22亿元。
2026前三季度营收（亿元），按规模排序
增速最快的企业并非传统大盘股，而是聚焦细分品类或区域特色的乳企：健合同比增长24.4%，妙可蓝多增长23.0%，庄园牧场增长22.4%。相比之下，部分区域小厂下滑严重：ST麦趣尔下降20.2%，阳光乳业下降8.1%，光明乳业下降4.4%。
伊利：经营趋稳，现金流改善
作为行业龙头，伊利前三季度实现营业收入935.82亿元，同比增长3.59%；归母净利润88.04亿元，同比下降15.56%。单看第三季度，收入292.51亿元，同比增长2.40%，归母净利润30.45亿元，同比下降5.60%。
利润下降主要受二季度澳优商誉减值等非经常性因素拖累，并非主营业务恶化。值得注意的是，三季度液体乳收入同比增长1.68%，毛利率提升，前三季度经营活动现金流净额达154.41亿元，同比大增64.27%。这些指标表明公司经营趋于稳定，但尚未进入收入与利润同步强复苏阶段。
光明乳业：海外减亏掩盖国内疲软
光明乳业前三季度收入168.06亿元，同比下降7.81%；归母净利润1.61亿元，同比增长84.40%，但扣非净利润1.34亿元，同比下降16.30%。第三季度收入下降14.32%，归母净利润仍亏损8974.22万元。公司表示，前三季度利润增加主要得益于新西兰子公司新莱特减亏。
这意味着，光明利润表上的高增长更多反映的是海外资产修复和低基数效应，不能直接推导为国内乳制品需求明显回暖。收入与扣非利润双降，而归母利润大增，说明“净利润增长”不足以概括其经营全貌。
新乳业与三元股份：结构优化与渠道调整
新乳业代表结构性增长，前三季度收入88.58亿元，同比增长5.03%；归母净利润7.05亿元，同比增长13.23%，低温品类保持双位数增长。其利润跑赢收入，既得益于低温和新品贡献，也离不开销售费用率降至14.57%的效率改善。
三元股份前三季度收入增长2.36%，但归母净利润下降21.38%；第三季度归母净利润仅57.40万元，同比下降98.92%。影响因素包括B端客户采购减少、外埠工厂整合及投资收益减少。区域乳企不仅面临奶价波动，还需应对客户集中、渠道调整和固定成本消化等多重压力。
综上，三季报中的“回暖”呈现三种形态：龙头收入和现金流趋稳、亏损资产减亏带来的低基数修复、以及细分业务推动的结构性增长。三者含金量与持续性各异。
02
提价困局：微操规格下的价格战
乳企并非不想提价，但在液态奶集中度极高、产品高度同质化的背景下，消费者决策主要取决于价格和规格。同一条货架上，谁先提价，谁就可能丢失市场份额。
2026年一季度，常温纯牛奶销售额同比下降3.1%，低温纯牛奶增长30.7%，大盘总量基本持平，结构调整明显。价格竞争已细化至分毫必争。
以君乐宝、伊利和悦鲜活为例：君乐宝袋装鲜奶低于5元/升；伊利秒鲜405毫升售价8.9元，折合每升约21.98元；悦鲜活450毫升售价9.9元，折合每升22元。两者单价几乎一致。在750毫升规格中，两者价差也仅两毛八分。龙头企业通过规格和克重的微调，将单升价格锁定在同一水平线，压缩了彼此的提价空间。
下游竞争激烈，改变局面的变量依然在上游，即奶牛存栏量。2024至2025年，全国奶牛存栏减少约55万头，其中七成是后备牛。成年母牛淘汰后补栏较快，但后备牛减少意味着产能恢复需两三年时间。
截至2026年6月，存栏量为577.2万头，较2023年峰值减少83万头。9月末存栏环比微增1.3万头，其中成母牛增0.3万头。华泰证券分析认为，9-10月为产犊高峰，叠加旺季奶价上行，牧场倾向于保留成母牛，全年去化趋势未变。
牧场的喘息源于周期红利，而非自身盈利能力的根本性扭转。若奶价再次下跌，利润仍将承压。
03
供需再衡：从过剩走向平衡
本轮行业改善最明确的信号来自上游。农业农村部数据显示，2026年9月奶业主产省生鲜乳收购价为3.08元/公斤，环比涨0.7%，同比涨1.7%；10月第3周进一步升至3.10元，同比涨2.0%。
关键变化在于喷粉和库存。截至8月底，主要乳品企业基本停止喷粉，奶粉库存处于低位。喷粉减少意味着原奶过剩压力得到实质性缓解，而非简单转化为库存积压。
供给收缩有数据支撑。截至2026年8月末，全国奶牛存栏量为575.9万头，同比下降3.6%。多年亏损、后备牛减少及部分中小牧场退出，开始影响供需关系。
然而，存栏下降不等于产量同步下降。国家统计局数据显示，2026年前三季度全国牛奶产量2991万吨，同比增长2.4%；1—8月奶站生鲜乳交售量同比增长4.3%。单产提升和规模化牧场效率提高，对冲了存栏减少的影响。
因此，本轮奶价回升应理解为“供需从严重过剩走向平衡”，而非供给出现不可逆短缺。若奶价上涨刺激留牛补栏或单产继续提高，供给可能重新宽松。
对于依赖采购价差盈利的企业而言，好日子已经结束。奶价站上3.1元后，差价收窄，缺乏结构优势、深加工能力及区域定价权的企业将首当其冲受影响，而拥有自有牧场的企业有望受益。
不过，此轮“回血”仍属周期性质。能否持续，需关注合同奶价能否连续三个月站稳3.1元以上。站得住，成本优势延续；站不住，涨价仅是季节性波动。
以麦趣尔为例，其2026年上半年业绩数据已不能简单用“下滑”形容，反映出部分企业在周期转换中的脆弱性。
