Anthropic 昨天启动了 IPO 路演，计划在纳斯达克挂牌，股票代码 ANT，预计 11 月 18 日定价。
这次拟发行 8.25 亿股 A 类股，定价区间 70 到 78 美元。按媒体测算的完全摊薄口径，估值约 1.4 万亿美元。
跟公开招股一块推进的还有一笔 260 亿美元私募，Google、英伟达、AMD、博通、美光、微软、台积电七家公司联合认购无投票权 N 类股。
招股区间公布的同时，一份 57 页的机构路演 PPT 和一段 42 分钟的公开路演视频也放了出来。
先把这几年的收入跨度摆在一起看。
2023 年全年，Anthropic 收入只有 4,100 万美元；2024 年涨到 3.86 亿美元，2025 年到了 45.85 亿美元。
今年第三季度，单季收入冲到 169.56 亿美元，同比翻了 12 倍以上。
10 月份的年化（run-rate）收入约 810 亿美元，算法是拿最近 28 天的用量收入乘以 13，再加上月订阅收入乘以 12。
整份 PPT 里很容易让人停下来多看两眼的，是第 17 页那张内部研发图。
今年第三季度，Anthropic 每位工程师贡献的代码量，到了 2024 年平均水平的 45 倍以上。
2025 年四个季度这根柱子还不到 3 倍，到了 2026 年三个季度一路往上猛拉。
看这些数字前得先交代一句，路演 PPT 和视频本来就是公司卖股票时给投资人看的材料，里头绝大部分经营数据都是官方自述，没经过第三方独立审计。
好在脚注和视频口述给得够细，顺着能把统计口径、产品账单和算力合同看清楚。
先把自己改了
第 17 页那个 45 倍代码量，算的是合并进代码库的代码行数（包括 Claude 写的部分），除以活跃的人类工程师人数。
怕个别超大提交把平均数拉偏，单个 PR 的行数在第 99 百分位封了顶。说到底它统计的还是代码行，跟功能价值或者代码质量不能直接画等号。
同一页还给了两个数：今年 9 月，代码库里超过 90% 的贡献由 Claude 写出；1 到 9 月，员工内部按目录价折算的 Claude 用量涨了 250 倍以上。
路演视频里讲过一次芯片适配的事。
今年 Anthropic 第一次接入 AMD 的 GPU。往常要把模型搬上一套新的芯片平台，得几十个工程师忙活好几个月。
这回他们让新模型 Mythos 直接上手，3 天时间就让 Claude 在 AMD 芯片上跑通了，中间几乎没人插手，近 100% 的底层内核（kernels）都是 Claude 移植或写出来的。
▲ 视频：Anthropic 公开路演视频片段（中英双语字幕）
今年前 9 个月，公司一共发了 250 项模型、产品和功能更新。
PPT 第 39 页顺着讲了人员开支的变化。剔除股权激励以后，人员成本占收入的比例从去年一季度的 30%，降到了今年三季度的 4%。
去翻后面的利润表会看到，这期间剔除股权激励的人员开支涨了约 5 倍，比例往下掉，主要是分母上的收入涨得太快。
CFO Krishna Rao 在视频里换了个算法：员工人均创收从去年三季度的 140 万美元，涨到今年三季度的 660 万美元以上。
把人员、销售营销和其他行政费用全加一块，占收入 27%，比一般企业软件公司单花在销售营销上的比例还低。
团队本身挺稳，7 位联合创始人都在，过去 12 个月公司想留但没留住的遗憾离职率只有约 1%。
董事会结构跟普通科技公司不太一样，设了一个独立、无经济利益关联的“长期利益信托”，有权推选董事会多数席位。
视频里还专门表了态，Claude 不放广告。
四档模型、三条路，把客户账单拉开 20 倍
第 19 页的产品图上，除了大家熟的 Haiku、Sonnet、Opus 三档，右上角多出了第四档最高阶模型 Mythos（包含 Fable 系列），用来跑跨度最长、最复杂的长时自主 Agent 任务。
视频里提了一个例子，有家客户用 Opus 5.5，不到一天把 68 万行代码迁移完了。
第 20 页把企业接入拆成三种做法：自己调接口的 API、搭自有智能体的 Agent SDK，还有托管式的 Claude Managed Agents。
到三季度，超过一半的企业客户同时在用底层平台和至少一款成品应用，去年底这个比例还是 30%。
第 37 页列了不同企业用户的月均账单。
三季度，不用 Claude Code 的普通企业用户，月均花费不到 75 美元；用 Claude Code 的前 5% 重度用户，月均花费不到 1,500 美元。
按图上的档位看差了约 20 倍，而且前 5% 重度用户的花费每个季度还在涨大约 50%。
传统 SaaS 按人头收席位费，到了 Agent 这里变成了按消耗的 token 结账。
Claude Code 烧账单我觉得还好，因为我实际用下来，我反而是觉得在这些模型里面，Claude Code 的这个 token 是最经用的。
一方面是它的模型很好，另外一方面是，Claude Code 确实它那个 Agent 的 Harness 做得特别好。我觉得目前在整个市面上，这一套组合拳它是最优的，没有人可以取代这个地位。
放到公司大账上，就是 PPT 里的净收入留存率（NRR）约 900%，一年前的老客户，现在付的钱是当时的约 9 倍。
看这个数要留意第 47 页的小字：它把 Pro、Max、Ultra 这些固定月费个人订阅全剔掉了，而且“合格客户”只要基期收入满 1 美元就算数。
起点定在 1 美元，去年刚花几十块钱试水的公司今年只要正式采购，倍数就会拉得很高。
大客户的真实账单倒确实涨得凶。
第 28 页放了量化交易、半导体、跨国药企三家匿名客户的季度花费，一年下来全翻了几十到上百倍，最高那家单季付到了 2,910 万美元。
第 26 页和路演视频还请出了几家具名大客户。
百时美施贵宝（BMS）的高管在视频里说，全公司 3 万名员工已经铺开 Claude，以前跨几十个数据库查一个流行病学问题要一两个月，现在四五分钟能跑完，预计能把新药临床试验周期缩短 20% 到 30%。
埃森哲、Mercado Libre、Salesforce、AIG 和沃尔玛也都在材料里给了研发、核保或电商上的具体增幅。
法律科技公司 Legora 则拿它服务了 1,500 多家律所和法务团队。
过去 12 个月付费超 10 万美元的客户，9 个月里从约 1,500 家涨到 11,900 多家，其中年付超 1,000 万美元的有约 250 家。
财富 500 强里，软件与 IT、互联网、银行三个行业的前十名已经全覆盖了（10/10），制药和半导体前十也各有 9 家在用。
三季度有 79% 的收入来自前五大客户以外，集中度不算高。
编程之后，押注知识工作与三条新战线
写代码的场景跑通以后，Anthropic 把重点放到了面向普通办公人群的 Claude Cowork 上。
第 23 页拿今年 1 月上线的 Cowork，跟去年 2 月上线的 Claude Code 按“研究预览发布后第几天”对齐，比了两者的年化收入走势。
原图没给纵轴具体金额，光看线条走势：Claude Code 前 90 天基本贴着底线走，Cowork 到第 60 天左右就开始抬头拉开差距，过了 180 天斜率又陡了一截，到第 270 天已经高出一大块。
第 22 页画了一条“长时、多 Agent 自主工作成为默认”的门槛线。
按公司的判断，编程在去年 11 月过了这条线，网络安全在今年 4 月也过了，日常知识工作还在门槛前面。
网络安全今年单拎出来做了不少事。4 到 7 月，合作方一共找出了至少 12.9 万个已验证漏洞。
视频里还讲了两个细节，一个是挖出了潜伏在 OpenBSD 里 27 年没被发现的老漏洞，另一个是帮 Mozilla 把单次发版修复的安全漏洞从 20 多个拉高到 271 个。
目前 Mythos 这类安全能力只向认证防御方开放。
还没跨过门槛的知识工作，公司拿劳工统计数据算出来的全球市场规模超过每年 40 万亿美元。
现在大企业里的渗透率还很浅，年付 10 万美元以上的财富 500 强上市客户，花在 Claude 上的钱平均不到自身总支出的 0.1%，前十大客户也不到 1%。
第 31 页和视频还提了两条往线下实体走的新业务。
生命科学这边自己建了分子生物学湿实验室，今年夏天派了约 950 个 Claude Agent，花 21 小时筛查 19 亿个蛋白质簇，找出一段后来经实验室验证的全新类 CRISPR 序列。
机器人那边推出了开放硬件标准，第一批先放到自家数据中心机房里干活。
去年底它还用 NASA“毅力号”火星车的专用标记语言，写过一段 400 米的行驶路线代码。
降价之后，增速跳了一档
Opus 4.5 当时比上一代降价 67%，紧接着今年一季度，公司收入环比增速从 48% 跳到了 132%。
PPT 写得比较谨慎，只说降价“促成了”提速，没把功劳全算在降价头上。
最新三款主力模型跑同样的任务，又比各自上一代便宜了约 25% 到 75%。
9 月份 Opus 5.5 把客户侧成本砍掉 40% 的时候，CFO 在视频里解释过，这次降价对公司毛利率是中性的，模型变强以后单次任务消耗的算力变少了，服务成本跟着一块降了下来。
第 10 页还放了一张自家测的对比图：在考命令行复杂多步任务的 Terminal-Bench 4.0 上，Opus 5.5 得分跟 GPT-6 Astra 持平，单次尝试花掉的成本大约是对方的 40%。
9,009 亿美元算力账单，和七大巨头的闭环
今年前 9 个月，Anthropic 毛利率超过 85%，去年同期还只有 29%；算力利润率做到 43%，自由现金流也转正了。
单看季度数字还是能看出算力紧缺的影响。
从去年一季度到今年三季度，收入涨了 45 倍，算力支出涨了约 10 倍，三季度单季算力花掉 98.63 亿美元。
每花 1 美元算力换回来的收入，从 0.40 美元一路涨到二季度的 2.08 美元，三季度又回落到了 1.72 美元。
第 40 页脚注写明了回落的原因：三季度为了顶住需求高峰，临时买了约 50 亿美元的高价短期算力，把调整后经营利润率从 19% 拉低到了 15%，不过调整后经营利润额还是微升到了 24.63 亿美元。
要是按严格会计准则（GAAP）看，三季度经营亏损 5.67 亿美元，净亏损更是到了 232.91 亿美元。
翻到第 50、52 页的调节表，经营亏损主要是因为记了一笔 19.6 亿美元的非现金慈善配捐和 10.7 亿美元股权激励；两百多亿的净亏损里，有 219.36 亿美元是因为公司估值大涨，可转债和 SAFE 按规定重估公允价值记出来的账面亏损，不涉及现金流出。
为了少买高价应急算力，公司把算力分成三档：最贵的是短期算力，中间是多年期云合同，最便宜的一档叫 Anthropic Direct，直接租用或自营芯片（包括定制芯片），装进按自家规格建的机房。
按 9 月底口径并算上 9 月 30 日之后新签的合同，未折现的算力承诺总额到了 9,009 亿美元，一直排到 2045 年。
另外还有约 1,500 亿到 1,750 亿美元没有固定金额的安排没算在里面。
手头 1,320 亿美元的现金及短期投资，加上这次 IPO 预计约 850 亿美元净募资（含同步私募），是它敢签这些合同的底子，外加底层有四套不同芯片混用的调度池。
开头提到的那 7 家掏 260 亿美元参加私募的公司，刚好把晶圆代工、GPU、定制芯片、存储和云机房全占齐了，上游供应商出钱入股，Anthropic 回头再签长年算力大单。
X 上围绕这张 9,009 亿美元算力单吵得挺凶。
@compound248 和 @altcap 算过，2027 到 2030 年每年已经生效的承诺大约是 292 亿到 478 亿美元，拿现在 810 亿美元的年化收入和 85% 的毛利率去比，完全接得住。
也有像 @Shagamanx1 这样唱反调的，觉得几千亿长约都是硬支出，万一过两年增速慢下来，或者企业把一部分日常活切给开源模型，账就没那么好算了。
公司自己给的长期稳态目标，是把算力成本占收入压到 45% 到 50%，调整后经营利润率做到 35% 以上。
用量的故事，要靠知识工作来续
整份 57 页 PPT 和 42 分钟视频翻下来，内部靠模型把人均代码拉高 45 倍、3 天跑通新芯片，对外靠重度用户把年化收入推上 810 亿美元、净留存做到 900%，编程这门生意的确已经转起来了。
只是眼下掏大钱的主力还是写代码和少数大企业的早期项目，而机房合同已经一口气签到了 2045 年，总额超过 9,000 亿美元。
往后客户愿不愿意继续一轮轮加预算，得看第 22 页那条还没跨过门槛的知识工作曲线，能不能真像 Claude Code 那样跑出来。
这篇就聊到这儿。要是对你有用，点个赞，也分享给需要的朋友。
参考资料
01｜Anthropic：IPO Roadshow Presentation（57 页，2026 年 11 月）
02｜Anthropic（NetRoadshow）：公开零售路演视频（2026 年 11 月 10 日）
https://www.netroadshow.com/custom/IPO/Anthropic/retail/roadshow.html
03｜Anthropic：Anthropic launches roadshow for proposed initial public offering
https://www.anthropic.com/news/roadshow-launch
04｜36氪：Anthropic启动IPO路演，七家科技巨头联手下注
https://www.36kr.com/p/4064071304336262