消费三姐妹，为什么不香了？- 大数跨境

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2026-11-09

导读：究竟是自身业绩难以支撑过去的高估值，还是市场找到了更有吸引力的投资方向？

来源丨定焦One（ID：dingjiaoone）

作者 | 陈丹

编辑 | 魏佳

一只玩偶、一件金饰、一杯奶茶，曾合力在港股撑起超7300亿港元市值。2025年6月，泡泡玛特、老铺黄金、蜜雪集团股价相继创历史新高，被市场称为“消费三姐妹”。

然而一年多过去，三者股价均较高点回撤超50%，老铺黄金跌幅更近75%。最新数据显示，泡泡玛特三季度整体收益同比大幅下降45%-50%，美洲市场降幅达70%-75%；老铺黄金与蜜雪集团即便利润仍有增长，亦未能阻止股价下行。

从备受追捧到集体失宠，这背后既是业绩增速回归常态导致的高估值消化，也是市场资金向AI算力、半导体等科技板块转移的结果。

一、从消费到AI，资本市场换了新宠

2025年，“消费三姐妹”的走红有着坚实的业绩支撑。香颂资本董事沈萌指出，悦己、保值、低价等新消费趋势驱动了相关企业的快速增长。

老铺黄金凭借古法工艺与足金价值，门店排队盛况空前；泡泡玛特将LABUBU打造为全球时尚配饰，海外收入激增；蜜雪冰城则依托极致供应链成本优势，全球门店突破5.3万家。三家公司分别满足了情绪价值、品牌保值与极致性价比的需求，稀缺性推高了估值。

2025年8月，泡泡玛特市盈率超105倍，老铺黄金约140倍，蜜雪集团亦超45倍。高市盈率折射出投资者对未来持续高增长的强烈预期。

但风险随之而来。2025年6月，三家公司股价首次集体回调。此后，随着AI成为市场新焦点，资金开始从消费股撤出。Choice数据显示，重仓泡泡玛特的公募基金数量从2025年二季度末的311只锐减至2026年二季度末的86只，累计减少逾七成。

与此同时，科技板块成为公募配置重点。国信证券统计显示，2026年二季度基金重仓股中，科技板块持股市值占比升至60.8%，而消费板块降至9.5%。申万宏源研报指出，科技赛道对其他行业产生了明显的资金虹吸效应。

投资人陈默默认为，AI行情加剧了资金分流，加速了消费股的下跌，但并非根本原因。即使没有AI，高估值的消费股仍面临调整压力，只是幅度与速度可能不同。

面对估值重构，三家公司各自面临不同的经营考验。

2025年，THE MONSTERS系列贡献了近四成收入，其中LABUBU风靡全球。但随着官方补货及新品上市，市场热度明显降温。德意志银行调研显示，LABUBU 4.0系列首日销售表现仅为此前新品的30%-50%，部分款式二手价格甚至跌破发行价。

尽管星星人等新IP增长迅猛，但尚未填补缺口。创始人王宁坦言，公司大概率无法完成年初设定的20%增长目标。市场此前期待的是其持续孵化爆款的能力，目前这一能力仍需时间验证。

2026年上半年，老铺黄金营收与净利双增，但季度间波动巨大。一季度因涨价前集中购买，净利润高达36亿-38亿元；二季度受金价回调及消费转弱影响，净利润骤降至4.67亿-6.67亿元。

券商纷纷下调其盈利预测，开源证券预计其2027年利润增幅仅约3%。老铺黄金需证明，在剥离金价上涨与调价红利后，复购与渠道扩张仍能支撑高速增长。

2026年上半年，蜜雪集团净利润同比下降14.7%，为上市后首次半年度下滑。尽管全球门店增至近6.4万家，但收入仅微增2.3%，且新开加盟店数量同比减少。

管理层承认，主品牌店均营业额出现两位数下滑，单店向总部采购额下降约17.9%。门店加密导致分流严重，而销售及行政开支增速却远超收入增速。蜜雪的核心挑战已转向如何维持加盟商盈利及单店产出。

沈萌总结称，三家公司的竞争优势并未消失，但资本市场对其未来增长的预期已发生根本性改变，当前估值难以得到业绩支撑。

承接资金溢价的AI板块，同样面临估值合理性的拷问。目前AI产业链内部分化明显：大模型公司仍在巨额亏损，而硬件厂商已开始兑现利润。

智谱与MiniMax虽收入翻倍，但净亏损大幅扩大，股价较历史高点跌去八成以上。相比之下，中际旭创等AI硬件企业受益于数据中心建设，营收与净利均实现超两倍增长，更受资金青睐。

然而，高增长并不意味着高估值永续。2026年三季度，主动权益基金对电子、通信行业的配置比例环比回落，部分资金开始减仓以权衡风险。这与消费股的经历如出一辙：一旦增速放缓，估值逻辑将被重新计算。

有趣的是，在公募基金减持泡泡玛特之际，知名投资人段永平却逆势加仓，通过卖出看跌期权等方式增持，成为第二大股东。这种分歧反映了不同投资周期下的判断差异：有人担忧增长见顶，有人则认为风险已充分释放。

如何给一家公司定价，始终是资本市场的永恒难题。无论是消费还是科技，最终都需要回归业绩与增长质量的本质。

END

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