CfD叠加企业PPA:罗马尼亚风电项目如何获得3.67亿欧元融资?

Dunarea East风电项目位于罗马尼亚东南部康斯坦察县，规划装机容量292.5MW，是Rezolv Energy在罗马尼亚开发的第二个大型风电项目。

根据Rezolv Energy于11月6日发布的公告，此次项目融资最高可达3.67亿欧元，由六家金融机构组成的银团提供，具体包括：

• 法国兴业银行（Société Générale）

  
  

• 奥地利第一银行集团（Erste Group Bank）

  
  

• 奥地利中央合作银行集团（Raiffeisen Bank International）及其罗马尼亚银行Raiffeisen Bank S.A.

  
  

• 瑞穗银行欧洲分行（Mizuho Bank Europe）

  
  

• 奥地利下奥地利州维也纳州立银行（Raiffeisenlandesbank Niederösterreich-Wien）

  
  

• 欧洲复兴开发银行（EBRD）

融资获得丹麦出口信贷机构EIFO支持。EBRD参与的融资则获得欧盟InvestEU担保支持。

这里需要区分不同机构的作用：EIFO是丹麦的出口与投资信贷机构，为融资安排提供支持；InvestEU担保则针对EBRD参与的融资部分。两者并不意味着项目获得了等额政府补贴，也不能将3.67亿欧元全部理解为公共资金。

从融资结构看，Dunarea East并非依靠单一银行完成融资，而是由多家国际及区域金融机构共同参与。对于资本投入规模较大的风电项目而言，银团融资能够分散单一金融机构的风险敞口，也反映出项目在融资机构之间获得了一定认可。

融资逻辑：大型新能源项目能否获得融资，不仅取决于资源条件和装机规模，也取决于项目是否具备清晰的收入安排、可接受的风险结构，以及能够参与长期融资的金融机构。

Dunarea East融资最值得中国投资人关注的，是其电力销售安排。

根据Rezolv Energy披露的信息，项目总装机容量为292.5MW，其中211MW获得罗马尼亚2025年第二轮CfD竞拍支持。此外，Rezolv Energy还通过与国际食品零售企业Ahold Delhaize签订的企业虚拟购电协议，为部分电力销售建立长期合同安排。

这意味着项目并非完全依赖电力现货市场价格出售电力，而是通过政策支持机制与企业购电协议，为未来收入提供不同层面的支撑。

首先，CfD为211MW容量提供政策支持。

Dunarea East在罗马尼亚2025年第二轮CfD竞拍中获得211MW支持容量，对应的中标执行价为65.17欧元/MWh。

CfD，即差价合约，是罗马尼亚推动可再生能源投资的重要政策工具。其基本机制是围绕约定的执行价格与市场参考价格进行差额结算，以降低开发商对市场电价波动的暴露程度。

对于项目融资方而言，获得CfD支持通常意味着部分未来收入具备更强的可预测性，有助于评估项目现金流和偿债能力。

但需要注意，Dunarea East的CfD覆盖容量为211MW，并非全部292.5MW。两者相差81.5MW，不能将整个项目理解为完全获得CfD覆盖。

其次，企业VPPA为项目提供另一层收入安排。

2026年11月5日，Rezolv Energy与国际食品零售企业Ahold Delhaize宣布签署一项为期10年的虚拟购电协议（Virtual Power Purchase Agreement，VPPA）。

协议覆盖Rezolv Energy旗下Dama Solar和Dunarea East两个项目，每年涉及370GWh可再生电力。根据双方披露的信息，这项协议约覆盖两个项目合计预期发电量的14%。

这里有两个细节需要特别注意。

第一，这是一项同时涉及光伏和风电项目的组合式VPPA，并非仅针对Dunarea East单独签订的购电协议。Dama Solar是位于罗马尼亚阿拉德县（Arad）的光伏项目，规划容量约1.3GWp；Dunarea East则是位于康斯坦察县的风电项目。

第二，虚拟PPA不应简单等同于传统物理直供购电。VPPA通常通过合同约定和财务结算安排实现价格风险管理，并不意味着购电企业直接接收项目现场输送的全部电力。具体结算方式仍需以合同条款为准。

此外，Ahold Delhaize将从两个项目进入商业运营后开始，在10年内获得相应的可再生能源来源保证（Guarantees of Origin）。

因此，不能根据370GWh的年度协议电量，直接推断Dunarea East未获得CfD支持的81.5MW容量已经全部被PPA覆盖。公开信息尚未披露两个项目各自分配的具体电量及完整价格条款。

收入结构：CfD与企业VPPA承担的作用并不完全相同。前者提供政策框架下的价格支持，后者通过企业长期购电需求建立市场化交易关系。两种机制结合，可以改善项目收入结构，但投资人仍需核查覆盖电量、合同期限、价格机制和未覆盖电量的市场风险。

此次Dunarea East融资并非Rezolv Energy在罗马尼亚获得的第一笔大型项目融资。此前，公司已经完成了三笔大型项目融资。

根据公司披露，此次交易是其在罗马尼亚完成的第四笔大型项目融资。此前三笔分别为：

• VIFOR风电项目第一阶段：最高2.91亿欧元。

  
  

• VIFOR风电项目第二阶段：最高3.31亿欧元。

  
  

• Dama Solar光伏项目：最高5.61亿欧元。

加上此次Dunarea East最高3.67亿欧元融资，Rezolv Energy在罗马尼亚大型可再生能源基础设施项目中获得的高级债务融资累计最高达到15.5亿欧元。

这一数字值得关注，但需要明确：15.5亿欧元是四笔项目融资交易的最高融资额度合计，并不等同于已经全部提款的贷款金额，也不是Rezolv Energy在罗马尼亚的项目总投资额。

从项目布局看，Rezolv Energy正在同时推进风电和光伏资产。

其VIFOR风电项目位于罗马尼亚布泽乌县（Buzău）。第一阶段192MW已于2026年10月进入商业运营，第二阶段269MW仍在建设，计划于2027年投运。

Dunarea East则是公司在罗马尼亚的第二个大型风电项目。根据Rezolv Energy的公告，项目预计于2029年初投入运营。

值得注意的是，多家参与Dunarea East融资的金融机构此前也参与了Rezolv Energy在罗马尼亚其他项目的融资。这说明开发商与国际金融机构之间已经形成一定的合作基础。

对于大型新能源开发商而言，持续交付项目、积累融资记录并建立稳定的银行合作关系，可能成为后续项目融资的重要优势。

市场信号： 国际资本对罗马尼亚新能源市场的参与，已经不只是单个项目的融资行为。具备成熟开发能力、稳定项目储备和持续融资记录的平台型开发商，更容易建立长期金融合作关系。

Dunarea East的融资案例，给计划进入罗马尼亚市场的中国企业提供了几个值得关注的信号。

第一，项目开发阶段就要考虑融资，而不是等到建成后再寻找资金。

Dunarea East在进入建设阶段前，已经完成最高3.67亿欧元项目融资安排。其融资基础不仅包括项目本身的资源和开发条件，还包括CfD支持、企业VPPA以及国际金融机构参与。

这说明，项目融资能力需要在开发阶段提前规划。

对于中国开发商而言，如果计划在罗马尼亚开发大型风电或光伏项目，就需要尽早考虑潜在贷款机构的技术、法律、环境和社会标准，以及项目收入安排是否能够满足银行的风险评估要求。

第二，CfD不是项目获得融资的唯一条件。

Dunarea East获得了211MW的CfD支持，但项目总容量为292.5MW，仍需要通过企业VPPA等其他安排提高收入可见性。

这对中国投资人有一个直接启示：不能简单地将获得CfD等同于项目收益风险已经解决。

在收购或开发项目时，仍需要核查CfD覆盖比例、执行价格、合同执行条件、参考价格机制和结算安排，以及未覆盖电量的销售渠道和价格风险。

第三，企业PPA正在成为大型新能源项目的重要融资工具。

Ahold Delhaize与Rezolv Energy签署的10年期VPPA，说明大型企业正在通过长期购电协议参与可再生能源交易。

对于中国新能源开发商而言，企业PPA不仅关系到电力销售，也可能影响项目融资条件。能够找到信用状况良好、具有长期购电需求的企业客户，有助于增强项目现金流的可预测性。

不过，企业VPPA并非签署后就能消除所有风险。投资人还需要关注交易对手信用、合同期限、价格机制、结算风险以及项目实际发电量与合同电量之间的匹配程度。

第四，国际银行融资能力本身也是项目竞争力的一部分。

本次融资由六家金融机构参与，且部分机构此前已经为Rezolv Energy在罗马尼亚的项目提供融资。

这说明，在罗马尼亚大型新能源项目市场，开发商的融资记录、银行关系和项目执行能力，正在成为竞争的重要组成部分。

对于中国企业而言，进入当地市场不能只关注土地获取、设备供应和EPC建设，还需要建立符合国际融资要求的项目结构，包括完善的项目公司治理、法律文件、环境与社会合规、长期运维安排和收入合同。

投资启示：罗马尼亚大型新能源项目的竞争，正在从单纯的资源获取和工程建设，延伸到收入结构设计、融资组织和长期资产管理。中国企业若希望参与更大规模的项目开发，需要尽早建立与国际金融体系对接的能力。

大型新能源项目的竞争，正在延伸到融资和收入结构

Dunarea East获得最高3.67亿欧元融资，说明罗马尼亚大型风电项目仍然具备吸引国际资本的条件。但这笔交易更值得关注的地方，是项目如何将CfD、企业VPPA和银团融资结合起来，为长期投资建立相对清晰的收入与资金结构。

对中国新能源投资人而言，进入罗马尼亚市场不能只看项目装机容量、风资源条件和预期发电量。一个项目能否获得长期融资，能否建立稳定的电力销售安排，以及能否满足国际金融机构的风险管理要求，同样决定其投资价值。

未来，随着罗马尼亚新能源项目规模持续扩大，具备成熟开发能力、市场化交易能力和国际融资组织能力的企业，将更有机会参与当地大型能源资产的建设与投资。