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2026 年的最后两个月，商业航天的资本化进程出现了一个耐人寻味的错位：一边是蓝箭航天、中科宇航两家头部火箭公司先后在科创板中止审核，等待财报更新；另一边，国星宇航于 11 月 5 日正式启动港股招股，预计 11 月 13 日在港交所主板挂牌，抢先踏入公开市场。
这一轮资本化的热度有明确数据支撑：据投中嘉川统计，2026 年上半年国内商业航天已披露融资总额达 127.9 亿元、共 79 笔，同比增长 273%，资金明显向头部企业集中；当前已有超过 10 家产业链企业启动上市进程。"商业航天第一股" 的争夺，正在从谁先递交申请，变成谁的账本先经得起审视。把三家公司公开披露的招股材料放在一起，行业真实的收入结构、亏损幅度与订单质量，第一次有了横向对照的可能。
蓝箭航天是科创板第五套上市标准扩围后首家申报的商业火箭企业，2025 年 12 月 31 日获受理，2026 年 1 月进入问询，此后因财务资料过期中止、6 月底更新财报恢复审核，9 月 30 日再次进入 "中止财报更新" 状态。需要明确的是，这一状态是招股流程中的常规程序性动作 —— 财务资料超过有效期即需补充更新，并非上市申请被否决。蓝箭本次拟募资约 75 亿元，主要投向可重复使用火箭产能提升；值得注意的是，公司同时被抽中中证协 2026 年第一批首发企业现场检查名单。
中科宇航 2026 年 3 月 31 日获科创板受理，选择第二套上市标准，拟募资约 41.8 亿元，受理时披露最新估值约 150 亿元，同样在 9 月 30 日因财务资料更新中止审核。
与两家火箭公司的审慎节奏不同，国星宇航选择了港股路径：10 月 14 日通过港交所聆讯，11 月 5 日启动招股，全球发售 3012.1 万股 H 股，发行价区间每股 24.90—33.20 港元，另有 451.81 万股超额配股权，最多募资约 10 亿港元，并引入晶科能源投资、浙江锦铄旗下锦信两名基石投资者合计认购 6000 万港元。三家公司的板块选择差异，本质上是对审核节奏与亏损容忍度的不同回应 —— 火箭公司尚处于大额研发投入期，港股对未盈利硬科技企业的上市周期更短，也更便于商业航天企业先拿到融资、再用公开市场资金支撑星座建设。
把三家招股书披露的核心数据并列，可以清晰看出其商业模式的差异。
蓝箭航天是 "营收最轻、押注最重" 的一家。2023 至 2025 年，公司营业收入分别仅为 395.21 万元、427.83 万元和 5209.63 万元，2025 年同比增长约 11 倍，但归母净利润分别为 - 11.88 亿元、-8.76 亿元和 - 17.11 亿元，三年累计亏损近 38 亿元；同期研发费用分别为 8.30 亿元、6.13 亿元和 9.22 亿元，2025 年研发投入已达营收的 182%。公司预计最早 2029 年实现盈利。其订单并非空白：招股书披露，2025 年 11 月至 12 月公司与垣信卫星（千帆星座）签署合计约 3 亿元发射服务合同，并已中标垣信一箭 18 星发射服务、入选中国星网核心供应商名单；当前朱雀三号单发发射服务收入约 1.5 亿元 / 次。但 75 亿元募资的核心用途，仍是把朱雀三号可复用火箭产能跑起来。
中科宇航是 "发射履约最实、亏损同步扩大" 的一家。2023 至 2025 年公司营业收入分别为 7772.1 万元、2.44 亿元和 2.77 亿元，同期归母净利润分别为 - 5.12 亿元、-8.61 亿元和 - 11.19 亿元，三年累计亏损约 25 亿元；研发投入从 1.21 亿元增至 5.04 亿元。力箭一号已形成逐月发射的常态化节奏，收入来源接近 "真实发射服务履约"，但距离规模盈利仍有距离。
国星宇航是 "营收规模最大、但商业模式仍待验证" 的一家。2023 至 2025 年公司营业收入分别为 5.08 亿元、5.53 亿元和 7.03 亿元，2026 年上半年收入 2.26 亿元 —— 这一营收规模在三家中最高；同期净亏损分别为 1.39 亿元、1.77 亿元、2.56 亿元，2026 年上半年亏损 1.51 亿元。截至 2026 年 10 月 20 日，公司持有 114 颗待交付 AI 卫星订单，合约总值 34.75 亿元；已取得国际电信联盟对 3157 颗卫星（含 "星算计划"2800 颗 AI 智算卫星）的频率核准，计划 2028 年前发射首批 100 颗；2026 年 6 月、7 月先后与腾讯云、商汤签署战略合作，并拿下商汤 2 颗 AI 智算卫星订单。10 亿港元量级的募资，相对于两家火箭公司 75 亿、41.8 亿元的拟募资额明显偏小，也反映出港股对这一新赛道定价仍偏谨慎。
"第一股" 头衔容易制造先发优势幻觉，但从招股书数据看，三家公司代表的是三种完全不同的价值逻辑，不宜简单排名。
第一把尺子是当期收入规模。国星宇航 2025 年 7.03 亿元营收在三家中最高，且来自卫星制造、在轨运维与星基 AI 算力服务的复合收入；中科宇航 2.77 亿元次之，来自发射服务履约；蓝箭航天 5209 万元规模最小，且 2023 年尚不足 400 万元。收入规模的排序，并不直接等于技术价值排序 —— 蓝箭押注的可复用火箭尚未进入批产收入期。
第二把尺子是订单的确定性结构。国星宇航 34.75 亿元待交付合约、3157 颗 ITU 频率核准，是三家中唯一以 "颗数＋金额＋频率资源" 明确披露的订单簿；蓝箭已有垣信 3 亿元合同与星网核心供应商身份，订单正在从框架走向具体合同；中科宇航的高密度发射记录本身就是其订单履约能力的证明。三者的共同点是：收入都高度依赖国家队星座工程与体制内客户，商业市场化收入占比仍有限。
第三把尺子是亏损与盈利路径。蓝箭明确把盈利时点推到 2029 年，且需以朱雀三号一子级常态化复用为前提；中科宇航亏损仍在扩大；国星宇航尚未给出明确盈利时间表，但其收入体量已接近研发投入覆盖的临界点。三家公司目前都未跨过盈利线，区别只在于距离盈亏平衡点的远近，以及支撑估值的核心变量 —— 蓝箭系于复用可靠性，中科宇航系于发射成本控制，国星宇航系于星上 AI 算力能否形成可持续付费。
更本质的判断是：商业航天企业的估值锚，正在从 "融资轮次与发射次数" 切换到 "订单转化率与单发 / 单星经济性"。2026 年国内高密度发射已成常态，发射成功不再是稀缺事件；真正稀缺的，是把每一次发射、每一颗卫星转化为可重复收入的能力。
其一，A 股两家火箭公司的密集中止，虽是财报更新的程序动作，但也反映出行业财务数据波动大、审核问询对持续经营能力的要求趋严。蓝箭被抽中现场检查，意味着其存货跌价准备（2025 年末 2.26 亿元）、预计负债（1.36 亿元）以及 "亏损合同" 会计处理，都将接受更严格的核查。
其二，两家火箭公司尚没有一家完成 "复用 — 翻修 — 复飞" 的完整商业闭环验证。蓝箭招股书中关于 2029 年盈利的预测，建立在朱雀三号一子级常态化复用、发射频次大幅提升、单发收入维持约 1.5 亿元等假设之上，这些都是未经验证的前瞻性判断，不构成业绩承诺。
其三，国星宇航的 7.03 亿元营收与 34.75 亿元订单值得重视，但其 "AI 卫星＋天基算力" 模式同样面临验证：星上算力如何向客户持续收费、2800 颗规划与当前 114 颗待交付之间的差距、客户集中度与应收账款质量，都是招股书难以充分回答的问题。10 亿港元募资额偏小，与其说是市场热捧，不如说是港股投资者在新赛道上的试探性定价。
商业航天正在从 "讲故事融资" 阶段进入 "用招股书验成色" 阶段。谁先上市、融多少钱，已经不如谁的订单能兑现、谁的亏损能收窄重要。火箭公司用营收规模换未来复用期权，卫星公司用当期收入换商业模式验证，两条路径都未走完。
对行业观察者而言，下一阶段真正值得跟踪的，不是哪家公司敲钟，而是哪家公司在公开市场后，能把订单表变成收入表、把发射次数变成利润。资本会奖励叙事，但最终只会为兑现买单。
信源链接
1.财联社：《蓝箭航天更新招股书：2025 年营收增长 11 倍与亏损扩大近一倍并存，预计 2029 年盈利》（三年财务、研发费用、垣信 3 亿合同、星网供应商、现场检查、2029 盈利假设）
https://www.cls.cn/detail/2412570
2.证券时报：《国星宇航启动招股：持有 114 颗待交付 AI 卫星订单，合约总值 34.75 亿元》（发行条款、11.5 招股 / 11.13 挂牌、三年营收、2026H1 数据、ITU 3157 颗、基石投资者）
https://www.stcn.com/article/detail/4325144.html
3.财联社：《百亿商业航天独角兽国星宇航通过港股聆讯：114 颗 AI 卫星订单在手》（聆讯进度、太空 AI 第一股定位）
https://www.cls.cn/detail/2519803
4.新浪财经：《蓝箭航天、中科宇航和微纳星空等三家商业航天 IPO 同日被中止》（9.30 中止为财报更新、中科宇航募资 41.8 亿元）
https://finance.sina.com.cn/roll/2026-10-01/doc-inittekc1220518.shtml
5.中国证券报：《融资大涨 IPO 提速 商业航天企业竞逐行业第一股》（上半年融资 127.9 亿、同比增 273%；蓝箭 / 中科宇航三年财务与研发费用对照；超 10 家启动上市）
https://www.cs.com.cn/ssgs/01/2026/08/17/detail_2026081710031672.html
6.财新网：《商业火箭企业中科宇航科创板 IPO 获上交所受理，拟募资 41.8 亿元》（第二套标准、估值约 150 亿元、保荐机构）
https://www.caixin.com/2026-04-01/102429699.html
7.上海证券报・中国证券网：《蓝箭航天，IPO 新情况》（科创板第五套标准首家申报、恢复已问询、募资用途）
https://www.cnstock.com/commonDetail/735832
8.36 氪：《估值超 115 亿，国星宇航通过港交所聆讯》（10.14 发射 8 颗星算卫星、估值口径）
https://36kr.com/p/4052450079839365
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