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原创声明 | 本文作者金融监管研究院研究院创始人孙海波（微信ID:bankkaw)，欢迎添加微信交流探讨；欢迎个人转发，谢绝媒体、网站和其他公众号转载。
从11月28号开始，资金面呈现出明显的紧张局面，银行间每次资金面的波动，大家都在揣摩是否当晚会有新政发布，央妈的一举一动牵动人心；但笔者在这里想要给央妈一个公道，笔者认为央妈不应该为每个微观个体的行为负最终责任，跟何况微观监管更属于“三会”职能范围。
虽然很多市场主体金融机构在微观层面上都认为风险可控，但一旦其他各项政策收紧外加市场风险偏好下降，对整体市场会形成叠加冲击。
这次资金面波动肯定不会演绎到2013年6月份那样极端行情；但潜在几项政策面的叠加风险，和2013年上半年对比来看却有几分相似，借此时机，笔者对近期影响资金面的几项政策作一个总结：
一有关央行MPA新政反反复复
10中旬开始，部分银行受到当地央行中心支行通知，要求将表外理财纳入到MPA考核中的广义信贷指标中，但暂时只作为一项参考指标进行测算。该消息直到10月25日媒体大量报道，引起市场短期激烈反应；为何MPA考核的变化会对债券市场有如此大冲击？核心要素有两个：债市杠杆、债券委外。
1、广义信贷这个概念在整个MPA考核中处于最核心的地位。此前笔者大致做过测算，MPA考核7大体系指标中，最容易让银行落入C档的就是宏观审慎资本充足率不达标，而宏观审慎资本充足率最主要的变量就是“逆周期资本”，逆周期资本要求和“广义信贷”增幅呈线性关系。所以广义信贷同比增幅是决定了大多数银行在季度MPA考核中是否达标的核心要素。
2、对于不达标的银行而言，如果想要进行表内业务腾挪绕道几乎不可能，因为绝大部分表内业务都被纳入到“广义信贷”范畴。唯一较为可行的方式就是由表内向表外进行转移。 显然央行也关注到这个特点，因此根据此特点部分地方中心支行在考核MPA指标的时候考虑将表外银行理财纳入考核范围也是情理之中。
3、从目前的部分地区央行中心支行的填报说明表述来看，仍然处于数据收集和模拟考核阶段，并没有最终决定是否要将表外理财真正纳入到MPA考核体系中。
表外理财需要新加入的部分公式为：表外理财资产负债表（人民币）中资产余额-现金余额-存款余额。
“扩大化的广义信贷指标进行模拟测算，模拟测试结果将作为三季度评估的重要参考，并有可能影响评估结果”。
因此季末含表外理财广义信贷余额=季末广义信贷余额+表外理财总资产-表外理财现金余额-表外理财存款余额。
表外理财现金余额和表外理财存款余额之所以要扣除，主要考虑到如果表外理财资金没有配置出去，或者配置出去了，但是只是存放其他银行形成SPV存款，则不符合“广义信贷”的定义，广义信贷不包括拆放同业、存放同业、存放央行这几项科目。
4、央行的意图和潜在影响
此举很显然是为防止部分地区金融机构将原先表内业务转移至表外处理。对于部分业务扩张非常激进的中小银行而言，为了规避MPA对广义信贷的考核，可能将部分容易腾挪的资产转移至表外。其中债券委外是属于规避MPA考核最典型的一个处理方式。
大致逻辑如下：
如果是自营委外，那么如果委外端加杠杆，那么意味着杠杆部分不用计入银行MPA广义信贷。比如银行拿出10个亿资金做委外，券商在此基础上经过多轮质押后融入20亿，总的债券资产配置为30亿。但从银行角度占用的“广义信贷”额度只有10亿的“其他投资”，如果银行自营直接加杠杆投资，占用30亿的债券投资科目的广义信贷规模。
第二种方式更彻底一点腾挪就是将表内投资改为表外理财，但实际上仍然通过管理费收入和其他收入方式将表外理财的收益拿回来。以投行思维运作基础资产，不但可以解除银行目前资本充足率问题，也可以顺带着解决银行的广义信贷过高的问题。
央行显然注意到了2016年部分银行表外理财和委外加剧扩张，央行模拟将表外理财纳入广义信贷，但这并不是要打压委外业务，而是为了防范部分银行为了MPA考核可以将表内资产腾挪到表外，逃避MPA。因此只是将表外理财和表内理财一视同仁作为广义信贷一部分。因此后续具体落实过程中肯定会带有部分认为判断的内容，即首先要判断这家银行表外理财扩张是否异常，是否存在风险隔离不到位（显然这需要银监会的现场检查监管支持，否则很难落实）。笔者再次强调央行的出发点并不是对银行业务约束。
央行的宏观审慎资本充足率和银监会的资本充足率差异非常大，央行的宏观审慎资本充足率相对简单，基于广义信贷线性关系，正是因为简单，不容易被银行操纵或者规避；但过于简单的计算公式也和银行自身业务的风险敏感性脱钩，即央行宏观审慎资本充足率并不考虑银行从事各类资产业务承担的风险，一律只看其规模的增长速度，导致该指标：（1）风险不敏感，（2）波动非常大。基于存量资产进行风险加权的银监会资本充足率考核相对比较稳定，波动幅度较低；但基于增量资产规模的央行宏观审慎资本充足率逐年波动非常大，可能从50%以上的资本充足率要求降到第二年的10%。
就目前看央行MPA扩张的边界仍然不够清晰，市场对央行和后续态度高度关注，一有风吹草动，就会出现较大幅度波动。
二银监会对表外理财监管尤其是对类资金池的监管，犹抱琵琶半遮面
银行表外理财尤其是非标理财（非标理财很难做到完全的期限匹配，或多或少存在一定流动性问题）和开放式滚动发售的类资金池产品（正式称呼为“开放式资产池产品”）。从目前中债登公布的2016年6月底银行理财数据看，开放式理财存续5084只，资金余额11.263万亿，占比42.85%。
对资金池监管态度非常明确：一定是不允许，所以才有8号文严格建立三张报表，要求一一对应；2014年35号文进一步要求银行理财和自营严格风险隔离，也禁止银行理财产品之间的交易。信托非标资金池也加大清理力度。但现实如何，笔者只能说有一点进步，进步在于滚动发售的开放式资产池总体合规性要好很多。但这类资产池流动性风险以及潜在自营资金的流动性支持仍然存在，现实中，很多监管当局也认可开放式银行理财不同系列滚动发售对接同一笔底层资产，这里的流动性风险和2013年之前的非标资金池比没有实质性差异。
证监会最近几个月对这证券期货类资产管理计划资金池进行了严格规范，尤其是限制子公司非标业务和资金池运作。其中银行系的孙公司被列入重点监管范畴防范资金池引发的流动性风险。对资金池定义和把握比银监会明显更加严格。
除银行理财之外，还有就是借助直销银行/或互联网资产管理进行非标资产配置，完全表外化，甚至连理财都不是，在压力情境下同样面临着流动性风险。
所以未来就流动性风险或者说资金面而言，关注银监会对包括银行理财在内的表外业务监管非常重要。
三银监会对同业投资的监管和执行力度，有待观察
对同业投资的监管核心在于两块：1、穿透看授信集中度及不良等；2、穿透同业投资看最终底层资产，来计提风险加权资产。
集中统一授信的问题，银监会已经正式发布42号文，最核心的诉求是穿透特定目的载体，对应至最终债务人，而特定目的载体包括：商业银行理财产品、信托投资计划、证券投资基金、证券公司资产管理计划、基金管理公司及子公司资产管理计划、保险业资产管理机构资产管理产品；其中笔者认为如果是ABS、保本银行理财肯定不需要穿透。但如果其他所有SPV都需要穿透授信，将对银行体系庞大的特定目的载体投资形成冲击，主要体现在两块：一是部分特定目的载体无法拿到准确的底层资产清单，而且即便拿到也做不到事前获取投资信息而是一个事后对账单的概念，这对于授信管理而言意义不大。二是部分非标、劣后等资产穿透后会导致银行面临无法顺利绕监管的操作，因此收缩部分业务。
关于资本计提的问题，主要是银监会此前讨论的一律穿透特定目的载体还原资产形态进行风险加权资产计算从而计提资本，其中劣后、权益类和不良资产按照1250%的风险权重计算风险加权资产。而且对非标表外理财、部分银行承担风险的委托贷款和委托投资也要进行资本计提。但该文件影响力显然太大，监管层并没有正式发布，担心引发一定的风险爆发。因为如果严格实施这样的讨论稿内容，意味着业务发展迅猛的城商行和农商行资本充足率快速下降幅度可能导致实际资本充足率严重不足，即便监管层给予一定过渡期，部分银行的业务收缩（任何消耗资本的业务）也最终肯定引发整个市场震荡。
所以综合上面来说，银监会对同业投资的两项重要监管文件实施力度，和去资本杠杆进度和潜在流动性风险爆发时点先后顺序是两项重要考量因素。如果在流动性风险爆发时仍然没有去资本杠杆，而上述很多同业投资业务的资金来源实际为同业资金来源，那么对市场冲击会更大。如果银监会已经在流动性风险爆发前采取了严格措施除雷，那么对市场冲击会小很多。
四央行和银监会对银行委外业务的监管
从整体债券投资和高流动性资产规模看，其实委外占比并很高，尽管近期增长非常快，但却获得市场及监管高层重视。笔者认为主要还是在于委外资产信息不够透明，普遍存在加杠杆博取收益的情形。
委外业务即银行委托外部资产管理投资机构进行资产管理。广义上，委外机构通过投顾形式，银行自己进行交易也算委外。
1、理财投委外
《关于进一步规范商业银行个人理财业务投资管理有关问题的通知》（银监发[2009]65号）第八条：
“ 商业银行可以独立对理财资金进行投资管理,也可以委托经相关监管机构批准或认可的其他金融机构对理财资金进行投资管理。商业银行委托其他金融机构对理财资金进行投资管理,应对其资质和信用状况等做出尽职调,并经过高级管理层核准。”
从上面表述看，银行委外合作机构仅仅局限于金融机构，不包括私募基金管理人，但当时私募基金市场占有范围较小。
2、自营投委外
银行自营资金并没有委外的相关表述，从《关于规范金融机构同业业务的通知》对同业投资项下“特定目的载体”的定义来看，至少同业投资范围不包括银行自营资金对私募基金的投资。因此银行自营资金投资私募基金多数属于灰色地带，并没有明确规章制度约束，也没有给予肯定。
但对于金融机构的债券委外，主要官方参考依据为2016年10月份尚福林主席在3季度经济金融形势分析会上讲话：
“加强债券投资管理。一要强化限额管理。各银行业金融机构要根据自身经营管理水平，科学确定通过自营投资、理财等表内外渠道投资债券市场的业务规模、投资标的和集中度，有效控制风险敞口。二要强化杠杆管理。合理控制债券投资的杠杆比例，稳妥开展委外投资业务，对投资者明示债券投资品种的信用等级和最高杠杆倍数等关键风险信息。三要强化资本管理。严格按照穿透原则，根据底层基础资产真实状况确定债券投资的风险权重，对于劣后级投资要赋予更高的风险权重”。
这是银监会高层首次公开肯定银行委外债券投资的业务模式，但需要在委外的合同中明确信用的评级，最高杠杆比例控制等要素。这是承认银行业金融机构可以委外进行债券投资的官方表述。
当然央行虽然也高度关注委外的发展，但除MPA监管指标之外并没有其他的监管框架来对具体某项业务进行规范，毕竟属于微观主体行为。央行能做的就是通过改造利率曲线，整体敲打市场的大肆博杠杆赌局。每次市场和央行的博弈其实只是最终流动性问题集中爆发时，市场认为央妈是解决问题唯一途径，用“跪求”文字和图片来形容不为过。但我们在分析流动性问题成因的时候，需要综合考虑机构本身行为和其他监管机构的配合，而不是过于崇拜央妈给央妈压力，这其实对央行也不公平。因为任何短期问题的解决都可能助长下一次更大危机，或者释放了不该释放的基础货币。核心是导致流动性问题的多重原因，央行不具备机构监管职能，这或许也是央行2016年初引入MPA最主要原因之一。
五部分中小金融机构的同业融资杠杆和同业业务流动性管理
对中小金融机构的流动性管理约束主要是25%流动性比例；127号文规定的同业融入占总负债比例不超过1/3；农村金融机构同业非标和理财非标占同业负债比例不超过30%。
这里核心是如何监管同业负债和同业资产的匹配问题，而同业资产中有多少是特定目的载体投资等流动性较差的资产。因此主要回到127号文的1/3监管指标。这项指标其实就是吸取了2013年6月份银行间市场流动性危机的教训，严格限制银行同业负债规模和同业负债期限。但央行和银监会同时也给银行两条合规的绕道路径：CD和保本银行理财。比如银行在发行CD和保本理财之前，其同业融入占总负债30%，但加上CD和金融机构购买本行发行保本银行理财规模，可能超过50%。而这么高的同业融资占比如何进行资产配置？目前在监管层的文件看也没有太多的硬性要求，只是在127号中稍微提及“将同业业务置于流动性管理框架之下,加强期限错配管理,控制好流动性风险。”
虽然银行天然是一家期限错配的经营性机构，但用企业和个人存款来进行长期限资产配置，和用同业短期负债进行长期资产配置所承担的潜在流动性风险差异非常大，这在LCR计算净流出资金的时候也给予两者完全不同的系数。因此银监会及其派出机构如何执行同业资产负债流动性管理成为对潜在风险化解的关键。
从现实业务来看，比较严格的监管当局可能禁止同业负债匹配类信贷资产；但这并没有明文法规依据。农村金融机构同业和理财非标占同业负债比例不超过30%这个规定甚至是从侧面可能定了短期同业负债可以在30%范围内投资同业投资项下特定目的载体为非标项目资产。当然首先需要满足资产规模200亿和监管评级二级的要求。
从现实看，无法识别底层资产也是执行具体流动性管理另一个困难问题。
六风险和监管新政叠加的影响
尤其是地方银监局，主要是从微观金融机构的风险角度出发，权衡其监管尺度。但风险的爆发又和监管尺度本身相连，因此尤其是流动性风险，往往是相互交织。在风险初步暴露之后，在理财资金池运作、委外杠杆和操作模式、同业负债管理、同业资产负债期限严重错配、特定目的载体的同业投资穿透这几个关键点上可能会强化监管措施，防止本的确金融机构风险爆发。
但这也的监管口径在流动性风险已经爆发的当口可能加大整个金融系统流动性紧张局面，进一步收缩资金可得性。
七跨境人民币新政对流动性影响
2016年前10个月，跨境人民币对外净支出2万亿人民币，主要是企业跨境资本项目对外放款和境外投资这两项支出，替代此前的购汇汇出。这样的人民币资金流出可以理解为最终表现为海外清算行存放境内母行/深圳澳门中心支行，以及海外参加行存放境内代理行铺地资金，但这样的回流，虽然对境内银行体系的总量资金影响不大，但结构发生了实质性变化，即企业存款转为境外金融机构的存放，资金进一步向大行汇集。银行融资负债结构变化，同时中小银行企业负债萎缩从而更加依赖同业负债。
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