识别基金投资的各种陷阱（12）不论散户或机构，都不具备择时能力
本文来自图书：The Great Mutual Fund Trap: An Investment Recovery Plan（识别基金投资的各种陷阱：投资自救手册），作者 Gary Gensler、Gregory Baer，翻译者：安福双
第 12 章：糟糕的择时（Bad Timing）
“我的解释非常简单，也足够像模像样——正如大多数错误理论那样！”
——H. G. 威尔斯（H. G. Wells）《时间机器》（The Time Machine）中的时间旅行者
除了基本面分析和技术分析，投资者还试图用另一种策略跑赢市场：市场择时（market timing）。“市场择时”包括：（1）根据对当前市场价格总体过高还是过低的预测，增加或减少股票持仓；（2）根据对哪些行业将跑赢、哪些将跑输的预测，把资产从股票市场的一个板块转移到另一个板块。
关于市场择时的讨论充斥媒体。第一类预测的例子包括：
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“市场见底了吗？” -
“这只是死猫反弹吧？” -
“我们的首席经济学家正把模型中的股票配置从 70% 上调到 80%。” -
“是时候把一部分利润落袋了。”
第二类策略的例子包括： -
“科技股该反弹了。” -
“我们认为零售股此刻是不错的防守性选择。” -
“我相信芯片板块将引领本轮市场上涨。” -
“金融服务板块目前被低估。”
所有这些说法都假定投资者随时绷紧神经，每天决定是否进出市场、或进出市场的某个板块。这些问题和说法，每天都能在金融媒体上听到或读到。每天都有人告诉你该进场了，或者该出场了（或者两者同时）。换句话说，每天都有人告诉你：为了利用最新预测的市场动向，你应该承担全部交易成本。
成绩单
事实上，个人投资者并未展现出任何择时能力；相反，他们展现出的是择时失当的偏好。大量研究证实，个人投资者倾向于高买低卖。前面描述过的奥丹（Odean）与巴伯（Barber）的券商研究发现：当投资者卖出一只股票、买入另一只时，他们卖出的股票在次年平均以 3.4 个百分点的幅度跑赢他们买入的股票。
个人投资者还经常通过买卖股票共同基金而非个股来择时。在这方面他们同样不及格。Leuthold Weeden 资本管理公司的研究人员比较了基金净流入一个月（投资者进场）与净流出一个月（投资者离场）之后的市场表现：净流出之后的一年，标普 500 回报 19.6%；净流入之后的一年，只有 13.9%。
说到市场择时，专业人士似乎也不比个人投资者强。2001 年的一项研究考察了富达（Fidelity）行业基金的择时能力。 按理说，行业基金经理应当知道该行业是蓄势待涨还是蓄势待跌。然而研究发现，富达经理们具有持续为负的择时能力：他们增减现金持仓的决策总体上损害了业绩。 研究还考察了基金经理调整风险敞口时，是否是以预判市场走势的方式调整的。这方面同样没有任何正面发现。
一项类似研究考察了 570 只共同基金在 1987–1996 十年间的择时表现。 根据统计显著性的衡量方式不同，研究人员发现，全部样本中只有 1% 到 5% 具有正向市场择时能力。这实在没什么好炫耀的。
了解市场择时者表现的一个丰富信息源，是投资通讯行业。通讯刊物向订户推荐股票、债券或现金的适当配比，并依据市场择时定期调整这些配比。
不幸的是，他们做得相当差。在这些通讯刊物十二年的择时建议中，总计 31,038 条择时推荐，只有约 15% 的刊物跑赢被动的买入持有策略。 约翰·格雷厄姆（John Graham）与哈维·坎贝尔（Harvey Campbell）对每份刊物的回报等权计算后得出：1983 至 1995 年间，通讯刊物平均回报 12%，而风险相同的标普 500 期货加现金组合本可回报 16.8%。
更近的经历也并无不同。2001 年底，《华尔街日报》回顾了各大券商首席股票策略师对 2001 年市场的预测。 标普 500 年初为 1320 点，各家对年末点位的预测从 1300 到 1715 不等，平均 1515。实际上，标普 500 年末收于 1148 点，下跌 13%。别以为分析师未能预见下跌是“9·11”这类不可预测事件所致：9 月 10 日标普收于 1093 点。
不过，市场择时靠的就是健忘。于是你现在会经常听到同一批策略师解释：进入 2001 年时市场当然已经被高估、该回调了，经济正在走弱，股价相对盈利的倍数不可持续。当然，事后说起这些很容易。但在没有后见之明的情况下，普通券商策略师预测市场将上涨 15%。永远别忘了这个事实。
鉴于择时者惨淡的记录，你也许会纳闷：通讯刊物为什么还在不停炮制市场预测，投资银行为什么还在不断发布择时号召。我们认为答案很简单：钱。办通讯刊物是不错的收入来源；而投资银行号召投资者进场（或出场）股票，最能制造券商佣金。
事实上，一位前券商报告说，投资公司做出资产配置调整时，并不追踪号召是否正确，而是追踪号召带来的佣金收入增长。 这不就把一切都说清楚了吗？
结论
看着择时者在电波中列队走过，我们只会想起已故的珍妮·迪克森（Jeanne Dixon）——这位灵媒因预言约翰·F·肯尼迪（John F. Kennedy）遇刺而成名，并在此后三十年里一直有名气，尽管她再没有做出过另一个有分量的准确预测。她证明了：无论市场择时还是算命，要维持名气，一个好预言就够了。（或许连这一个都不需要：事实证明珍妮·迪克森其实从未真正预言肯尼迪遇刺。她预言过 1960 年大选获胜者会遇刺，但她同时也预言过肯尼迪会输掉那场大选。）