亚马逊正全力从全球电商巨头向AI公司转型。若将零售业务视为燃料，AI则是其疯狂运转的引擎。然而，随着AI泡沫加剧，资本市场对巨额投入的耐心正在消耗。
美东时间10月30日盘后，亚马逊发布2026财年Q3财报。总营收同比增长12%，净利润同比下降2%。尽管整体表现平稳，但核心业务的两极分化已显露端倪。
一方面，AWS（亚马逊云科技）表现强劲，增速达39%，创五年单季新高，营业利润率高达38%；另一方面，自由现金流急剧恶化，过去十二个月从净流入148亿美元转为净流出424亿美元，单季资本开支高达772.6亿美元。财报公布后，亚马逊股价一度下跌11%。
AWS订单激增与现金流承压的矛盾
AWS的高增长与高利润确凿无疑，但“收入在未来，成本在当下”的时间错配，是资本市场冷淡的核心原因。
Q3 AWS净销售额459.8亿美元，同比增长39.3%，超出分析师预期。CEO安迪·贾西（Andy Jassy）透露，公司约每14秒安装一个AI加速器，且产能几乎在安装同时被抢购一空。待执行订单（backlog）达5780亿美元，财富500强企业在Bedrock上的支出同比增长近7倍。
要将5780亿美元的订单转化为收入，需持续巨额投入。亚马逊维持全年约2200亿美元的资本开支指引，并预告2027年将“显著增加”。这意味着每天约6亿美元的现金流出。相比202年四大科技巨头合计两千多亿美元的开支，如今仅亚马逊一家便逼近此规模，四巨头今年合计资本开支预计达7300亿至7500亿美元，基本耗尽九成以上的经营现金流。
目前，四巨头可单独归因于AI服务的年化收入仅约250亿美元，约占资本开支的4%。高盛测算，巨头们需每年创造约3000亿美元AI收入方能盈亏平衡。巨大的投入产出差距，解释了市场耐心的消退。
尽管如此，AWS的高利润率具备结构性支撑：自研芯片（Graviton、Trainium）降本、Bedrock高毛利分销、推理占比提升以及传统云基本盘稳固。值得注意的是，AI推理收入已占AWS AI收入的一半以上，标志着AI收入正从一次性项目向更持续、可预期的使用量模式迁移。
零售基本盘：高频带动低频的策略生效
在AI转型叙事中，零售业务被视为提供稳定现金流的“油箱”。然而，北美消费者趋于理性，零售业务面临类似国内市场的挑战：需通过高频即时零售和杂货品类带动低频电商业务。
Q3亚马逊自营线上商店收入684.7亿美元，同比仅增2%，为近三年最低增速。剔除促销节奏影响，增速约为6%，显示成熟业务进入常规增长期。
生鲜和日常必需品成为增长引擎，增速约为其他商品的3倍，占售出商品数量约一半。超快配送服务Amazon Now覆盖全球450余个城镇，订单量同比增长10倍；Prime会员当日达或隔夜送达商品超15亿件。
Amazon Now通过小型履约节点实现分钟级送达，吸引了高价值用户。数据显示，使用当日达生鲜服务的客户，其日常必需品购买量是普通用户的7倍，非杂货品类花费超过2倍。这种“高频带低频”的模式有效提升了用户访问频次和整体GM贡献。
资本市场风向转变：从奖励到惩罚
过去，科技巨头的广告和订阅业务拥有强劲现金流。如今，格局生变：谷歌自由现金流上市以来首次转负，亚马逊过去12个月自由现金流转负，Meta季度自由现金流暴跌91%。
资本市场态度已从“奖励花钱”转向“惩罚花钱”。投资者不再单纯为AI概念买单，而是关注投入回报周期及对公司整体财务健康的影响。未来两三年，唯有能将算力转化为可量化收入和现金流的企业，才能重新赢得估值溢价。
参考资料：
财联社：亚马逊财报会：高昂AI开支吓退市场，AWS万亿规模“大饼”也不香了？
华尔街见闻：亚马逊电话会：现金流“烧穿了”，但AI是“此生仅有的机遇”，AWS冲击万亿营收，零售业务被低估。