10月26日晚，RIO母公司百润股份发布三季报。今年前三季度，公司营收25.03亿元，同比增长10.31%；归母净利润6.62亿元，同比增长20.44%。其中，三季度单季营收、净利润增幅分别为8.33%、14.04%。
在利润高速增长的同时，公司存货规模同步攀升。数据显示，截至9月末，百润股份存货金额为15.98亿元，较年初增长约16.2%。此前半年报显示，存货余额为15.57亿元，其中自制半成品占比高达86.77%。这些自制半成品主要为已灌桶、处于陈酿期的威士忌基酒。
预调酒稳住基本盘，威士忌贡献小幅增量
百润股份未在三季报中披露具体品类收入。国金证券研报分析指出，第三季度酒类业务主要受益于威士忌的贡献，预调酒整体维持稳定。威士忌方面，三季度上新“乐调”系列，崃州及百利得持续铺货，预计对收入形成小幅贡献；预调酒方面，“微醺”大单品稳健增长，“清爽”进驻零食量贩渠道，其他品类仍有小幅承压。
回顾上半年数据，百润股份旗下酒类产品收入为14.3亿元，同比增长10.23%；食用香精品类收入为1.95亿元，同比增长15.68%。两类业务毛利率分别达到70.54%和71.74%。
费用端方面，今年第三季度百润股份销售费率为27.6%，同比提升0.9个百分点。机构认为，这主要系预调酒、威士忌新品推出，公司加大市场推广和品牌宣传力度，以及威士忌消费者培育活动循序渐进所致。
重资产投入：橡木桶越灌越多，动销仍待验证
目前，百润股份账面上最重的资产并非预调酒成品，而是橡木桶中的基酒。数据显示，截至2026年6月末，公司自制半成品账面余额为13.51亿元，占存货比例达86.7%。这部分资产并非滞销成品，而是正在陈酿的威士忌基酒。从2023年至2026年6月，该部分半成品金额从5.9亿元增至13.51亿元，占存货比重从76.92%升至86.77%。
产能扩张仍在继续。在今年6月推出的13.05亿元定增预案中，有10亿元用于购置20万只橡木桶。截至目前，公司累计已灌注橡木桶60万只，并规划在未来4至5年内提升至100万桶。
事实上，自2020年以来，百润股份已三次为威士忌业务募资，累计约34.39亿元，其中约24.48亿元用于购置橡木桶。然而，受限于威士忌至少3年的陈酿周期，前两轮募资项目虽已达预定使用状态，但至今尚未在财报中单独披露收益。
从产销率来看，威士忌的兑现速度尚需观察。百润股份旗下威士忌新品于2025年上市，当年成品酒产量16.23万箱，销量7.48万箱，产销率为46.05%；2026年一季度产销率虽提升至62.8%，但基数仍然较低。
关键窗口期：2027—2028年迎动销大考
白酒行业分析师欧阳千里表示，“自制半成品”实质为灌桶陈酿中的基酒，这是威士忌重资产模式的行业规律。但他也指出，去年46.05%的产销率已发出警示。与预调酒不同，威士忌的核心矛盾不在于渠道铺货能力，而在于消费者的开瓶意愿与复购黏性，渠道推力无法替代品类教育。
他预计，今明两年国产威士忌将集中上市，2027—2028年将是动销验证的关键窗口期。若能持续爬坡，这批桶储将成为稀缺的年份资产；反之，则可能沦为资金占用与减值风险。重资产对百润股份而言是护城河还是陷阱，不取决于橡木桶的数量，而取决于威士忌的开瓶速度。
酒业分析师蔡学飞介绍，中酒协数据显示，2026年全国威士忌酒厂数量已增至64家，实际蒸馏能力约为7万千升，设计产能为13万千升，远期规划达30万千升。但他提醒，规划产能不等于可售成品。威士忌新酒须经桶陈才能上市，新国标要求至少3年，高端产品常需5年至10年。百润股份此类项目实际规划陈期为5年，桶陈扩能回收期近12年，资金占用极重。
此外，蔡学飞指出，当前国产威士忌仅占国内市场份额约15%，进口威士忌仍占据85%份额。国产威士忌在300元至500元中端价格带，将面临进口品牌降价与品牌心智的双重挤压。短期来看，原酒和橡木桶库存可能先堆积，动销弱、渠道力差的中小厂承压出清，而有资本耐力和原酒储备的头部项目则属于前置布局。
校对丨张斌
审核丨彭婷婷
