本文来自图书：The Great Mutual Fund Trap: An Investment Recovery Plan（识别基金投资的各种陷阱：投资自救手册），作者 Gary Gensler、Gregory Baer，翻译者：安福双
第一部分：仙境中的投资者（Investors in Wonderland）
令我不安的不是你对我撒了谎，而是从今往后，我再也无法相信你了。
——弗里德里希·威廉·尼采（Friedrich Wilhelm Nietzsche）
我们希望本部分起到快速醒目的作用。在第 1 章中，我们将看一看主动管理共同基金和个人选股者的实际表现，与你想象中的表现有何不同。在第 2 章中，我们将审视财经媒体，看看它们的报道如何塑造我们的投资策略。最后，在第 3 章中，我们将向你介绍三个现代金融的基础概念，而很少有个人投资者充分领会它们。
第 1 章：资产管理简述（Money Management in a Nutshell）
财政/金融（Finance），名词：为管理者自身的最大利益而管理收入与资源的艺术或科学。
——安布罗斯·比尔斯（Ambrose Bierce），《魔鬼词典》（The Devil's Dictionary）
一个类比（An Analogy）
每天都有一长串基金经理在 CNBC 上接受采访，或登上《金钱》（Money）及同类杂志。每次看到他们，我们都忍不住想到抛硬币。
想象一下：这些男男女女不是在选股，而是每人每天抛一百枚硬币，目标是抛出尽可能多的“正面”。观众收看节目，看谁做得好，然后给自己最喜欢的抛硬币者下注。
久而久之，抛硬币者的任务本质上是无望的：统计学注定他们的平均成绩是 50% 正面。但如果你只观察某一天，就会有赢家和输家。大多数人抛出约 50 个正面，有人会是 57 个，有人会是 43 个。
现在假设允许一部分抛硬币者把最多五枚硬币粘在一起，以此提高每次抛掷的赌注。比如，有人把四枚硬币粘在一起，那么每抛一次，结果要么是四个正面，要么是四个反面。于是我们可能预期，有些抛硬币者一天能抛出 60 或 64 个（也可能是 40 或 36 个）正面。把硬币粘在一起，他们是在承担风险（四枚同时出反面的可能），以换取回报的可能（四个正面）。
再想象一下，有个“抛硬币新闻网”（Coin Flipping News Network，CFNN），全天候报道抛硬币市场。硬币抛手李带着 56 个正面登场，兜售她最新的招数——比如说，让硬币多转几圈，三枚粘在一起。上周那位嘉宾早被忘到脑后了：他推崇少转几圈、一次一枚硬币的打法，在上 500 次抛掷中效果极好，如今却大受冷落。“动量派”观众偏爱最近正面更多的人，“价值派”观众则偏爱最近反面更多的人。
最重要的是，观众被反复告知：他们自己没有能力抛硬币——必须依靠专家代劳。他们还被说服：绝不能满足于只有 50% 正面，也就是“市场”平均水平。
现实（The Reality）
当前资产管理的状况与这个例子相似——只是更糟。基金经理的回报就像我们的抛硬币者：大多数人围绕均值徘徊，而风险更高的基金会产生波动更大的回报，长期来看相互抵消。区别在于，抛硬币不花钱，资产管理却要花钱。
正因如此，你的基金经理跑赢市场的概率很小。证据表明，主动管理共同基金平均每五年中有三年跑输市场。根据晨星公司（它维护着一个全面的基金业绩数据库）的数据：
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截至 2001 年底，有 1,226 只主动管理股票基金拥有五年业绩记录。它们的平均年化表现每年落后标普 500 指数（衡量美国股市的指标）1.9 个百分点（基金 8.8%，指数 10.7%）。
另有 623 只主动管理股票基金拥有十年业绩记录。它们的平均年化表现每年落后标普 500 指数 1.7 个百分点（基金 11.2%，指数 12.9%）。 -
上述数字包含了许多基金收取的销售费。销售费类似于经纪佣金，直接从你的回报中扣除，许多基金在你买入或卖出基金份额时收取。不过，即便剔除这些销售费，五年平均回报仍每年落后标普 500 指数 1.4 个百分点，十年平均回报也同样每年落后 1.4 个百分点。
拉长时间看，结果类似。剔除销售费后，存在十五年以上的 406 只主动管理股票基金，每年落后标普 500 指数 1.5 个百分点。 -
这些汇总数字都不包括已经失败清盘的共同基金，而它们的业绩往往更差，会把平均水平大幅拉低。剔除这些基金的做法称为幸存者偏差（survivo rship bias）。关于幸存者偏差最全面的研究得出结论：它在十年期内把行业回报抬高了 1.4%，在十五年期内抬高了 2.2%。按幸存者偏差校正回报后，主动管理基金平均每年跑输市场约 3 个百分点。
这样一群聪明又勤奋的基金经理，怎么会每年跑输市场 3 个百分点？其实相当简单。主动管理共同基金所持股票的集合表现，在扣除任何直接或间接成本之前，总体上将等于整个市场的表现。这些基金持有约 3 万亿美元的股票，基本上就代表着市场本身。
但随后管理费、交易成本和销售费接踵而至。所有这些成本都沉重地压在主动管理基金身上。几乎所有基金经理都没能把成本赚回来，这并不说明他们奸诈或愚蠢。问题在于，他们的直接成本与间接成本严重拖累了业绩。
尽管如此，每年总会有一些基金经理跑赢平均基金，甚至跑赢整个市场。问题在于：你能否在他们跑赢市场之前就认出这些经理？没有理由认为可以。作为个人投资者，你在挑选这些基金经理方面不具备任何比较优势。换句话说，没有理由相信你挑“选股人”会比你自己选股做得更好。如果你连后者都做不到，凭什么指望前者能做到？
幽默作家托尼·科恩海泽（Tony Kornheiser）在一篇关于 2000–01 年熊市创伤的专栏文章中说明了这一点：我朋友汤姆把所有钱都放在共同基金里。《今日秀》（Today show）上有人说：“你的共同基金好不好，全看管理这笔钱的那位经理。如果你的基金换了经理，你得去考察一下新经理。”汤姆慌了。他指出：“我要是聪明到能考察自己的基金经理，我就不需要基金经理了。”
当然如此（Exactly）
大多数投资者只是根据过往业绩挑选基金，但过往业绩确实不能保证未来结果。一只基金过去一年、五年甚至十年跑赢市场，事实证明对预测它未来是否跑赢市场是一个非常糟糕的指标。一时高于平均的基金，往往会回归到平均基金那种低于市场的表现。
让我们回到抛硬币的例子。1991 年大约有 1,100 只股票基金，我们知道每年大约有五分之二（40%）的此类基金跑赢市场。如果这 40% 基金的身份与抛硬币一样——即由随机概率产生——那么未来十年里，我们预期有多少只基金能每年都跑赢市场？（换句话说，有多少只在 1991、1992、1993 年一直到 2000 年每年都跑赢？）简单的统计告诉我们：靠随机概率，每年都跑赢市场的基金应当在 0 到 1 只之间。
这个数字对你来说也许低得难以置信。但现实中发生了什么？1991 至 2000 这十年间，只有一只基金（美盛价值信托基金，Legg Mason Value Trust）每年都跑赢标普 500 指数。我们为美盛及其经理比尔·米勒（Bill Miller）感到高兴，但我们认为这一结果大致符合随机概率，同时也是对主动基金管理的一份控诉。在财经媒体看来，这一结果却是主动基金管理的胜利证明，比尔·米勒的专访随处可见。我们把判断留给你。
说到挑选个股，故事也好不到哪里去。人一生之中，个人选股在扣除成本前的平均回报应当接近市场。遗憾的是，研究表明个人投资者为了跑赢市场往往频繁换手组合，由此产生的交易成本和税费大幅侵蚀了回报。投资者也未能构建广泛分散的组合，从而承担了得不到相应回报的风险。最终，他们跑输市场的程度几乎和主动管理基金一样惨。
安然公司（Enron）——曾经美国第七大公司——的崛起与骤然崩塌，引发了公众对会计做法、公司责任等诸多问题的讨论。但对个人投资者而言，安然应当给我们上两堂关于“试图靠选股跑赢市场有多愚蠢”的谦卑课。第一堂：2001 年 10 月，也就是安然宣布破产前不到两个月，覆盖该股的 22 位分析师中有 19 位给出“买入”评级。批评者指责，这些评级的动机是安然向各家分析师公司抛出的投行业务诱饵。华尔街极力否认这些指控。事实上，华尔街本该欢迎这些指控，因为它转移了一个更尴尬的替代解释：分析师对自己覆盖的股票，并不比市场其他人多知道多少。在国会作证的安然分析师声称，不能指望他们发现公司刻意隐瞒的问题，但我们怀疑，许多投资者正是指望他们做到这一点。
安然更深刻的第二堂课，是分散化的价值。一些投资者在安然事件后怒斥会计行业、公司治理和华尔街，质疑自己是否还该投资于一个连安然式舞弊都能不被发现的市场。我们当然理解投资者的愤怒，但股票投资的风险之一，本来就是你最终可能持有一只“安然”。每年都会有一些知名公司倒闭。有的因无能而倒闭，有的因贪婪或野心过大而倒闭，有的因运气不佳而倒闭，还有的——比如安然——因看似不法行为而轰轰烈烈地倒闭。但作为投资者，倒闭的原因对你并不重要：你的钱照样没了。
作为投资者，真正对你重要的是分散化抵御这一风险的能力。分散化让你免受任何一家公司、乃至任何一个行业板块失败的冲击。数百万美国人持有安然股票——但只是作为标普 500 或宽基市场指数基金的一部分。他们在这起事件中只受了无关痛痒的损失，而那些把安然当作唯一投资的人则被一扫而空。这才是从安然身上最值得记住的教训。
2001 年 9 月
2001 年 9 月 11 日的恐怖袭击是我们国家的一场可怕悲剧。它也引发了金融市场的危机：股市休市一周，重新开盘后暴跌，再跌，到 9 月底才回升。
中文用“危险”和“机会”两个字合成“危机”一词。按这个观念，主动管理的拥趸想必认为，悲惨的 2001 年 9 月为聪明的基金经理提供了大量机会。航空与旅游业自由落体，手机与国防业崛起，危机还引发无数连锁反应，个股中本应有数不清的获利机会。此外，放眼大盘，主动经理本可以避开重新开盘那一周的普遍恐慌性抛售，在底部买入，并在复苏中大赚一笔。
2001 年 9 月的实际结果驳斥了这一想法。主动基金经理平均没有获利。作为整体，主动管理股票基金亏得比市场还多，跑输标普 500 指数两个百分点（基金 -11.0%，威尔希尔 5000 指数 [Wilshire 5000 Index，美国股市最广口径的衡量指标] -9.0%）。最大的股票指数基金——先锋 500 指数基金（Vanguard 500 Index Fund）——当月跑赢了全部主动管理股票基金的 69%。
不出所料，2001 年 9 月确有一些主动管理基金表现很好。但表现最好的是那些“熊市”或“做空”基金，它们本来就在押注市场下跌。这些基金并不是迅速消化了 9·11 事件、发现了获利机会，而只是一如既往地继续押注市场下跌。这类基金在市场下跌时也许能跑赢市场，但长期表现往往不佳。事实上，2001 年 9 月的十大赢家，此前三年每年平均跑输市场超过 13 个百分点；其中存在五年以上者，每年平均跑输超过 15 个百分点。
许多投资者求助于主动管理基金经理，是因为希望市场动荡时有人把稳方向盘。除了 2001 年 9 月教给我们的更多重要教训之外，它还给我们上了一堂关于危机时期主动管理的课：让投资处在自动巡航状态，你会做得好得多。
你如何做得更好（How You Can Do Better）
“好吧，”你说，“那我该怎么做？”
简而言之，我们的看法如下。如今每个投资股市的人都拥有一个绝妙的选择：以极低的成本获得与宽基市场相同的回报，并且能够递延几乎所有资本利得税。这个选择通过传统开放式指数基金，以及它们更年轻的堂弟——交易所交易指数基金ETF——而存在。它只需要最少量的努力。它还让你有余地多工作一点、或多玩一点，或者两者各来一点。
我们认为，指数投资最好的类比是仿制药市场。品牌药与其仿制药提供相同的疗效。但品牌药贵得多，因为药商必须收回研发成本。仿制药制造商不承担这些开发成本，而是搭“主动型”药企专业知识的便车。知情的消费者买仿制药。不过，消费者得等上几年才能等到仿制药，因为专利法的设计初衷就是给发明者（主动型药企）一段没有竞争的时间，让它们得以通过高价向消费者收回研发成本。
指数基金就是投资世界的仿制药。由于不必雇用主动投资所需的高薪选股人，也不必支付其策略带来的交易成本，它们对投资者来说价廉物美。而且，“仿制药”共同基金即指数基金，从每个市场“新发明”出现之初就可以买到。它们每天甚至每小时自我调整，跟踪由主动管理经理确立的市场价格。因此，对股票投资者来说，搭便车今天就能开始。
共同基金和经纪行业贬低指数化，因为它是其高利润率产品的致命竞争对手。财经媒体不理会它，因为它写不出什么精彩稿子。你读过比指数基金经理专访更无聊的东西吗？你能想象封面故事标题是“现在该买的十大热门指数基金！”吗？
我们把指数化这个选择视为一个奇迹。我们把它看作技术创新、人类想象力与市场资本主义的见证。如果你在五十年前告诉一位华尔街高管：个人投资者将能够零佣金买入美国 500 家最大公司的股份，每投 100 美元年管理费仅 18 美分，他会当场晕过去。你也应该同样为之惊叹。
昂贵资产管理的有吸引力的替代品并不止于股票投资。如今投资者有了比以往更便宜地购买债券的新途径。投资者可以在线使用几年前还不存在的复杂资产配置与风险管理工具。而愿意做功课的投资者，如今能在法律允许范围内把比以往更多的投资收益屏蔽于税收之外。
真正能提高回报、降低风险的，是这样一种意愿：停止只盯着市场的涨跌。你越是聚焦于自己投资组合的结构——成本、分散化与税务状况——就做得越好。如果你最终认同这一观点——一个与基金经理和财经媒体每天告诉你的截然相反的结论——你的投资方式将从此大为不同。