导语 ·
今年年底，伦敦银行间同业拆借利率(LIBOR)将成为历史。留给企业进行转换的时间并不富裕。本文将为您解析市场上LIBOR的转换进程，供您参考。
法律在不断变化和更新中，具体问题需要具体分析。如果您有任何问题，请联系吕晓飞 (Peter Lu) 律师。
2021 年 5 月 13 日
第 5 部分 衍生品
衍生品
国际互换与衍生品协会(ISDA)行业工作组已经为相关的银行间同业拆借利率(IBOR)确定了基于无风险基准利率(RFR)的后备利率。所有主要货币都在向无风险基准利率(RFR)转换，不过过程和进展因管辖区而异。
国际互换与衍生品协会(ISDA)已经发布了2006年ISDA定义补充文件，包括对新的无风险利率(如担保隔夜融资利率(SOFR)和欧元短期利率(€STR)复利)的定义。特别值得注意的是，英国金融行为监管局(FCA)和英国央行于2020年1月发布声明，鼓励在2020年3月2日将英镑利率互换的市场公约从LIBOR改为英镑隔夜指数平均利率(SONIA)。这是为了将新的英镑利率互换参考利率转换为SONIA，并限制新的LIBOR风险。此外，英镑工作组(Sterling Working Group)确定的一项首要任务是，2021年以后到期的英镑LIBOR现金产品的发行应在2020年第三季度末之前结束。随着市场参与者开始发行更多参考SONIA、SOFR等无风险基准利率(RFR)的现金产品，预计将增加市场对基于RFR的衍生对冲产品的需求。随着LIBOR转换工作的向前推进，工作重点将转向新RFR产品的实施。
国际互换与衍生品协会(ISDA)已经为衍生品市场采用无风险基准利率(RFR)取代银行间同业拆借利率(IBOR)做了准备，但问题依然存在。市场仍需就LIBOR停用前的后备条款达成共识。还有一些问题涉及LIBOR参考衍生品的基础风险，以及浮动利率贷款或其他债务工具对冲。其他挑战包括，例如市场采用RFR(这类似“鸡和蛋”的问题)、RFR参考市场的流动性、与合同修订相关的法律问题、与估值和风险管理以及会计和税务处理相关的问题。
2006年ISDA新交易定义补充文件和现有交易协议议定书已于2020年10月23日定稿并于2021年1月25日刊发及生效。
在以上新文件生效日期(2021年1月25日)之后进行的利率衍生品交易，将采纳修订后的2006年ISDA定义。市场参与者如果希望确保新的和遗留的银行间同业拆借利率(IBOR)合约都参考相同的后备方案，将需要通过遵守新议定书来过渡其遗留交易。
然而，市场是否接受遗留合同向新后备条款的过渡，将取决于市场对无风险基准利率(RFR)调整的计算是否有更多的了解，以及有关利率转换带来的监管、会计和税收影响是否明晰。为了对投资组合进行估值，并决定现在遗留的IBOR交易过渡到RFR的时机，市场参与者需要获得目前无法获得的信息。利率风险管理的效率也受到RFR流动性不足的影响。彭博指数服务有限公司已于2020年7月21日起公布后置复利、息差调整和“全部”后备利率(即后置复利加上息差)。公布这些利率将让市场参与者更加了解后备利率将使用的息差和期限调整后的RFR的计算方式，增加市场接受度和流动性。因此，调整后RFR后备利率的发布应该可以有效促进市场参与者认真进行利率转换工作。
如果向不同的无风险基准利率(RFR)的过渡没有同步进行，可能会造成交叉货币市场的扭曲。有人指出，“巨大的风险可能源于市场对RFR基准的认识和接受程度较低。特别是主要货币区的基准改革可能会通过在某些细分市场使用交叉货币基差或外汇掉期相关产品而影响区域市场，从而对市场运作构成潜在风险。”
最大的中央对手方(CCP)已表示，他们将采用修订后的定义，从而为其遗留清算资产组合实现与新议定书下相同的结果。
对于使用利率衍生品作为对冲工具的市场参与者来说，一个特别突出的问题是，如果衍生品市场上商定的后备利率与标的产品市场采用的参考利率不同，衍生品及其所对冲的标的现金产品之间存在潜在基差风险。国际互换与衍生品协会(ISDA)目前的建议包括使用模板文件，根据各方的选择将交易排除在议定书范围之外，从而使各方能够同意定制的后备条款，以便被排除的衍生品的后备利率与相关被对冲产品的后备利率相匹配。
国际互换与衍生品协会(ISDA)此前就如果LIBOR被宣布不具有代表性，是否要在ISDA的后备方案中加入停止前触发事件公开征求意见，此前英国金融行为管理局(FCA)和基准利率管理机构(IBA)曾澄清非代表性LIBOR的发布有时间限制。现金产品的许多后备条款中都包含了一项停止前触发事件。不过ISDA此前发布的征求意见稿未能就如何在衍生品合约中实施停止前后备条款达成市场共识。新的征求意见稿已于2020年4月1日截止。
新的国际互换与衍生品协会(ISDA)征求意见稿公开征询的问题之一为是否应修订2006年的ISDA定义，将适用于IBOR永久停用或停用前触发事件(两者取其先)的备用方案纳入该定义文件。ISDA于2020年10月最终发布的补充文件和议定书同时采纳了停用前后备条款和永久停用后备条款。
*该文章只是信息提供，不是法律意见。
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吕晓飞律师多次代表世界500强企业成功进行跨境并购、上市、重组等业务。吕律师从业至今在其参与的国际重大诉讼中保持着全胜纪录。此外，吕律师还帮助多个行业的客户成功应对外国政府监管调查，并就公司治理和危机管理提供法律建议。
吕晓飞律师同时担任北京大学经济学院专业硕士校外导师，并在清华大学法学院开设国际并购学分课程。吕律师经常接受中西方主流媒体采访，多次被英国议会邀请就重要议题和法案进行专家作证。