备注：本文由Vivien老飞见全球基于公开新闻、项目文件及本人尽调测算进行分析撰写，发表于远鉴彼岸和远鉴彼岸移民规划师公众号，内容仅供参考，不构成投资、法律或移民建议。
本文篇幅较长，阅读约需10分钟。
如下为本文目录，您可以自行选择感兴趣章节进行查阅：
一、突发重磅：EB5项目万豪一期开发商破产及“自相矛盾”的声明
二、开发商申请破产保护新闻背后的残酷真相，财务状况严重资不抵债
三、尽调预警：为何我在3个月前就判定该项目会出问题？
II 核心风险一：开发商自身资金实力和开发经验薄弱
II 核心风险二：非常激进的酒店、水上乐园、游乐园收入预测
II 核心风险三：即使项目一切进展顺利，还款能力也比较差
II 核心风险四：极端情况下，清算回收能力比较弱
II 核心风险五：C-PACE 贷款在极端情况下会削弱 EB-5 资金的回款能力
四、这次事件给 EB-5 投资者的三个启示
第一，不要迷信大移民中介，也不要迷信网络广告和区域中心背书
第二，乡村区项目尤其要看开发商有没有类似项目经验和资金实力
第三，也是最重要的一点：投资 EB-5 项目一定要看法律文件!!酒店等运营型项目还款依赖运营现金流，一定要自己或委托专业人士做还款测算
五、总结：EB-5 尽调真正应该看什么
一、突发重磅：EB5项目万豪一期开发商破产及自相矛盾的声明
今天下午，我的手机被 *LC 密西西比湖奥扎克湖万豪酒店（万豪一期）开发商破产的“洗白声明”刷屏了。这个项目由*LC发行、国内某大型移民中介独家代销。声明和软文中反复强调，开发商破产不影响万豪一期这个项目。
但又非常矛盾的是，区域中心又宣布已经解除开发商老板 Jeffrey Tegethoff 及其关联公司的相关职务。
如果项目真的完全不受影响，为什么能把开发商老板踢出项目管理团队？这个就好比我们像银行申请了一笔房贷，平时只要我们正常还贷，银行是无权业主赶出这套房子的，但如果银行某天能把作为业主的我赶出这个房子，对房子进行拍卖等处置，那么基本就是我们没有按时还月供等行为，已经贷款违约了，所以我很快意识到：这个项目大概率已经出问题了。
我在今年 2 月就曾接受过EB5客户委托，对这个项目进行尽调。当时我的结论非常明确：这个项目存在较高还款风险。我当时预估这个项目未来几年迟早会暴雷，但没想到，不要几年，仅仅 3 个多月，这个项目开发商就破产了，项目应该也出问题了。
二、开发商申请破产保护新闻背后的残酷真相，财务状况严重资不抵债
备注：以上新闻中文翻译来源于Google网页翻译，内容仅供参考，原文英文版请查阅此链接：https://missourinetwork.tv/st-louis-developer-tegethoff-development-files-for-chapter-11-bankruptcy-amid-high-profile-lake-of-the-ozarks-amusement-park-project/
根据上方新闻截图，万豪一期的开发商 Tegethoff Development 在 6 月 1 日申请了 Chapter 11 破产保护。案件披露的数据触目惊心：
资产估值： 大概在 5,000万美元到1亿美元。
负债规模： 高达 5亿到10亿美元。
*LC今天早上刷屏的声明，宣称开发商破产不影响万豪一期项目。但同一份信息里，又说 *LC 已解除 Jeffrey Tegethoff 及其关联公司的相关角色。
这就是最自相矛盾的地方。
如果项目真的不受影响，*LC 区域中心为什么可以把开发商老板 Jeffrey Tegethoff 踢出项目？
所以我个人更倾向于认为：这个声明只能说明，万豪一期项目很可能已经触发或接近触发利息无法支付等违约条款。也正因为如此，*LC 和其他项目出资方才有可能启动相关止赎程序，并移除开发商管理团队成员。
换句话说，投资这个项目的 EB-5 投资者，投资款返还已经岌岌可危。
三、尽调预警：为何我在3个月前就判定该项目会出问题？
I 核心风险一：开发商自身资金实力和开发经验薄弱
II 核心风险二：非常激进的酒店、水上乐园、游乐园收入预测
这个项目总资 4.95 亿美元，由万豪酒店、水上乐园和游乐园三个部分组成。还款来源于这些部分的再融资或者整体出售。
1）酒店部分的营收预测里，运营第三年后的平均房价大概是 289 美元/天。但当地市场可比酒店的价格，大概只有 160 到 170 美元/天。也就是说，这个项目预测房价比当地市场高出约 80%。
这不是一个小幅溢价，而是非常激进的假设。除非这个项目在品牌、地理位置、客流、运营能力、淡旺季平衡等方面都有非常强的优势，否则基本很难达到这个预期水平。
如果酒店估值是按照这种营收预测做出来的，那么一旦出问题，酒店项目按照当地市场水平出售，估值基本要打 6 折。
2）水上乐园和游乐园票价对比周边同类有竞争力，但游客数和实际营收同样过于乐观。
水上乐园和游乐园也是一样，虽然票价和当地差不多，但游客转化率和营收预测却相当乐观。项目能否达到在完工运营的第一年游客数就达到46万、日均1260人的游客数，能否实现3340万美金的预测营业收入，存在很大的不确定性。
尤其是，负责游乐园和水上乐园运营的公司由开发商股东之一 Fed Ross Jr. 旗下公司持有。这个股东和开发商并没有游乐园、水上乐园方面的相关经验，作为一个门外汉，要将这个游乐园、水上乐园的运营管理和营收做到远超周边同类竞品项目，更是难上加难。
II 核心风险三：即使项目一切进展顺利，还款能力也比较差，无论是再融资还是整体出售
我们做 EB-5 项目尽调，不能只看项目能不能建成，还要看建成以后能不能还钱。
万豪一期是一个酒店、水上乐园和游乐园综合体运营型项目。这类运营型项目如果进展一切顺利，退出时要偿还 EB-5 投资者资金，通常是两条路：要么整体出售，要么再融资。
但能否整体出售和再融资，本质上都要看项目估值；而项目估值，又取决于酒店、水上乐园和游乐园建成后能否产生足够的现金流。如果现金流能否覆盖所有需偿还贷款本息还有一定的盈余，项目估值就高。如果创造的现金流无法覆盖项目债务等支出，那么项目估值就低。
1）这个项目通过整体出售来偿还 EB-5 投资者资金的可能性很低。
项目第 5 年 EB-5 资金退出时，项目估值只有 4.11 亿美元。哪怕按照最乐观的估值把项目卖掉，都入不敷出，无法覆盖 4.5 亿美元的项目总投资。
请注意，这个 4.11 亿美元，还是建立在前面提到的、明显高于市场水平的酒店、水上乐园和游乐园营收预测基础上。
如果实际运营收入只有预估的 70%，那么整个项目估值打个八折，只有 2.89 亿美元。
而 5 年期间需要偿还的 EB-5 贷款本息和 C-PACE 贷款利息，就高达约 3.45 亿美元，具体计算详见上方投资结构图片。也就是说，把整个项目卖掉，都难以偿还贷款本息，更别说收回 4.5 亿美元总投资。
没有哪个金融机构或机构投资者，会傻到花钱购买一个，买了之后还承担一大笔债务的EB5项目。
2）整体出售退出不太可行，那么再融资呢？
如果按照项目法律文件的预估，以 4.13 亿美元估值的 70%去再融资，理论上确实可以偿还 EB-5 贷款本息。但问题是，这仍然建立在前期酒店、水上乐园和游乐园营收都非常乐观的假设上。
我们之前提到，项目酒店、水上乐园和游乐园的营收过于乐观，如果运营不及预期，例如估值和营收均按照 70%进行保守估算，见上图保守情境2，那么本项目能够再融资的资金，就是 4.13 亿美元 × 70% × 70%。这笔再融资资金无法覆盖五年期间需要偿还的贷款本息，还会拖欠贷款本息约 85,545,543.75 美元，EB-5 投资者本金将损失一部分。
更重要的是，项目估值打折以后，未必只是打七折；极端情况下，可能比七折更低。这样一来，EB-5 投资者本金损失比例还会继续提高。
总的来说，这个项目即使在一切比较顺利的情形下，EB-5 资金要顺利退出都比较难。
如果酒店收入、水上乐园收入、项目估值、再融资利率、资本市场环境中任何一项不达预期，EB-5 的退出就会受到明显影响。
II 核心风险四：极端情况下，清算回收能力比较弱
如果项目出问题，不能按原计划运营或再融资，那就要考虑折价整体出售。这种出售通常不是按照项目理想市场价格卖，而是在市场售价基础上继续打折。
由于这个项目的营收预测远超当地市场平均水平，估值本身就存在较大水分。假设项目完成后，因为无法偿还 EB-5 贷款和其他资金而违约，整个项目按照估值的 6 折出售资产，那么整个项目拍卖后总共获得约 289,100,000 美元。
这仍然无法覆盖 EB-5 贷款和 C-PACE 贷款本金和利息合计4.11亿美金，EB-5 贷款会存在损失部分本金的可能。
II 核心风险五：C-PACE 贷款在极端情况下会削弱 EB-5 资金的回款能力
很多项目在宣传时会说，EB-5 高级贷款是第一顺位，C-PACE 贷款还款顺位排在后面。
在项目顺利时，C-PACE 贷款利息长达 20 到 30 年，一般通过房产税偿还，确实可能排在 EB-5 贷款后面偿还。
但如果项目出了问题，进入资产清算阶段，C-PACE 作为类似房地产税的评估，C-PACE需要偿还支付的贷款本息，会和项目需要支付的各类承建费用、政府税费等一样，进行优先清偿。偿还之后项目剩下的资金，才能用于分配给 EB-5 贷款和其他出资人。
目前整个项目还处于地基建设阶段，开发商机就申请破产保护，声明里*LC 已经将 开发商CEO Jeffrey Tegethoff 移出项目管理团队，大概率说明开发商已经对这个项目发生违约。否则，基金管理方很难更改项目管理权。
因为项目还处于初步施工阶段，项目估值远远低于上面所述的完工后3年的4.13估值。根据上面的新闻，开发商Tegethoff Development 持有的资产大概只有 5,000 万到 1 亿美元。
如果我们按照 1 亿美元的乐观估值对整个项目进行清算，在偿还完 6,000 万美元的 C-PACE 贷款需支付的部分本金和利息后，项目基本就不剩下多少资金来偿还 2.2 亿美元的 EB-5 投资款。
这意味着，大部分 EB-5 投资者资金，都面临较大的本金损失风险。
四、这次事件给 EB-5 投资者的三个启示
第一，不要迷信大移民中介，也不要迷信网络广告和区域中心背书
这个项目由国内某大型知名移民机构独家销售。EB-5 新政以来，这个机构已经不是第一次出现 EB-5 项目问题。
大的机构，不代表它销售的项目风险低。很多时候，销售能力和风控能力是两回事。
投资者也不要迷信区域中心和网络上各种软文。这个项目的破产声明里，去年下半年，*LC区域中心就察觉到项目存在问题，但仍然为了利益驱使，罔顾投资者利益，仍然在国内大肆推广这个项目，今天出了问题后，某书上网上也是一系列的“洗白声明”软文，希望能文过饰非。
第二，乡村区项目尤其要看开发商有没有类似项目经验和资金实力
现在很多乡村区 EB-5 项目，本质上是开发商依靠大量外部融资来推进。
一旦市场环境变化、施工延期、融资不顺、成本超支，如果开发商没有足够资金实力兜底，项目就很容易出问题。
所以投资乡村区项目，不能只看它是不是预留签证、审批速度快，更要看两件事：开发商有没有类似乡村区项目开发经验，以及开发商有没有足够资金实力。
开发商有没有资金实力，项目出问题时，它能不能从银行和金融机构募集到钱，或者通过自有资金补齐资金缺口。
开发商过去有没有做过同类型乡村区项目，也非常重要。尤其是酒店、度假村、水上乐园、主题娱乐这类运营型项目，对开发和运营团队的专业门槛往往比别墅和公寓这类出售型项目，高很多。
做过普通公寓项目，不代表就能做好运营要求更高的酒店、水上乐园和主题娱乐项目。
第三，也是最重要的一点：投资 EB-5 项目一定要看法律文件!!酒店等运营型项目一定要自己或委托专业人士做还款测算
投资者在认购 EB-5 项目的时候，不能只看 PPT，也不能只相信项目 PPT 里所谓“六重 EB-5 资金担保”，“五重完工担保”，或者开发商、区域中心展示出来的各种实力。
更重要的是，一定不能忽略的，一定要看项目法律文件！！！重点法律文件中关于核心投资条款、风险提示和收入营收预测等分析。
不看法律文件，光看PPT就投资EB5项目，就是赌博！！！
对于出售型别墅和公寓这类项目，还款方式来源于别墅和公寓卖房款，所以您重点尽调这个项目房子能不能完工，能不能卖出去，基本就能判断的还款安全性。
但对于依靠现金流的酒店、办公楼、游乐园等运营类项目，这类项目能不能退出，主要依靠再融资和整体出售，而能否再融资和整体出售，最底层取决于项目的运营现金流，这决定了项目的再融资和整体出售的估值。投资者在投资此类项时，至少要问下面这些问题，并要自己或自行委托专业人士，核实项目的净运营收入NOI是否虚高，要结合此数据和项目财务数据，做不同情境下的还款收入测算，通过比较客观的数据，来核实判断这个项目的还款能力：
• 酒店房价是不是明显高于当地市场？
• 水上乐园客流是不是过于乐观？
• 项目估值是不是建立在虚高的 NOI（净运营收入）上？
• 项目每年需要偿还的贷款本息是多少，到期后总共是多少？
• 如果项目进展顺利，估值不虚高，按照 70% /80%贷款价值比再融资，拿到的钱够不够还 EB-5？
• 如果估值虚高 70%，再按照 70% 贷款价值比去再融资，也就是按估值的 70% × 70% 去测算，拿到的钱够不够还 EB-5？
• 如果项目进展不顺利，卖掉项目后，EB5资金实际处于第几还款顺位，卖掉项目的钱能不能覆盖 EB-5 本息？
如果一个项目像万豪一期一样，在进行不同情境的还款收入测算后，即使进展顺利，也难以通过整体出售或再融资偿还 EB-5 贷款本息；项目一旦出问题，EB-5 贷款本金和利息又会面临较大损失风险。
那么这类项目，请直接忽略。
五、总结：EB-5 尽调真正应该看什么
*LC 万豪一期这个案例真正暴露的问题，不只是开发商突然破产。
它从一开始就存在几个核心风险：收入预测偏乐观、开发商缺乏类似项目经验、还款覆盖不足、C-PACE 优先负担复杂、极端清算情况下 EB-5 资金回款能力较差。
对于投资者来说，要投资一个还款安全性比较高的 EB-5 项目，最重要的不是听移民中介和区域中心说项目安全，而是要自己，或者委托真正专业的人，把项目底层逻辑算清楚：
• 项目靠什么赚钱，靠什么还钱？
• 靠什么估值？
• 靠什么再融资或整体出售？
• EB5资金实际处于第几还款 顺位
• 最后 EB-5 投资人的钱还能不能回来？
这才是 EB-5 项目尽调真正应该关注的核心。
最后，如果本文对您有帮助，欢迎关注本账号，如果您想要此项目的EB5项目尽调报告，请您关注本公众号，私信老飞Vivien : 微信ID: Vivienflyly。
关于远鉴彼岸
独立EB5和移民顾问：客观中立，言必有据
老飞见全球Vivien: 独立EB5和移民顾问，资深EB5文案，美国移民局USCIS注册EB5代理人，远鉴彼岸首席咨询师，资深移民行业从业者，曾就职于美国EB5区域中心，多家顶级美国房地产私募基金、美国移民律所、美国和土耳其房产开发商代表、美国E2签证项目方、葡萄牙黄金签证项目方，服务1000+移民中介客户，拥有多年EB5融资、地产基金和美国房产销售等全流程工作经验，通过中国基金从业资格考试，尤其擅长基金类别的投资移民产品，211大学法学学士和管理科学硕士（保送），英文沟通无障碍，德语B1。
目前老飞Vivien已帮助将近400客户对130多个EB5项目（覆盖乡村区项目、城市高失业区、直投和基础设施项目）的法律文件进行审阅和进行详细尽调，并规划准备资金来源文件，应该是目前市场上审阅过EB5项目最多和可选择EB5项目最多的独立顾问之一，我们团队提供从EB5项目选择、风控尽调、EB5资金来源文案规划和准备、EB5项目认购、绿卡面试咨询、移民规划等全流程EB5服务，也欢迎您关注我们小红书和知乎账号老飞见全球。
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资深移民行业从业者，前美国EB5区域中心员工，服务1000+移民和海房中介客户，多年专注从事美国各类移民、地产基金、海外房产、土耳其购房入籍等移民项目，尤为擅长美国EB5投资移民等投资类移民，通过中国基金从业资格考试，211大学法学学士和管理硕士学位（保送），英语流利。
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