文：李浩
编辑：经纬
IPO旧案翻涌：茶百道因涉欺诈疑云被强制停牌
德云社有言：“不想当厨子的裁缝不是好司机。”在商业世界，不想玩转资本的茶饮品牌，或许也难守得住市场的一席之地。
2024年4月，茶百道以17.50港元发行价登陆港交所，由中金公司保荐，全球募资约25.86亿港元。然而，这场IPO开局并不顺遂：香港公开发售仅获0.50倍认购，国际发售勉强录得1.11倍认购，最终草草收场。
两年后的10月13日，这场不尽如人意的上市演变为监管风暴。香港证监会指令茶百道停牌，并宣布调查两个涉嫌参与IPO欺诈的集团。据官方披露，孙然及八家关联公司涉嫌参与茶百道、拨康视云的IPO欺诈计划。监管层向六家券商发出限制通知，涉及账户资产上限约43.79亿港元，创下同类措施纪录。
回溯当年数据，疑点确实存在。在国际发售的122名承配人中，竟有100人每人仅获配一手（200股），而前十大承配人却拿走了约86.75%的国际配售股份，价值约21.32亿港元。监管怀疑，这是资金方通过大额认购制造交易活跃假象，随后上市公司可能通过未披露协议，将募集资金用于购买金融产品，最终暗中回流至主要承配人或关联方。若指控属实，涉事方将面临虚假披露等严重合规风险。
受此影响，恒生指数公司将茶百道剔除出恒生综合指数。停牌前，其股价跌至4.035港元，较发行价跌幅高达77%。
业绩回暖背后的隐忧：关店潮与设备销售激增
尽管资本市场表现惨淡，茶百道的经营基本面并未完全崩盘。2023年，公司营收57.04亿元，归母净利润11.39亿元。经历2024年的承压后，2025年营收恢复至53.95亿元，净利润回升至约8.05亿元。2026年上半年，营收26.55亿元，同比增长6.2%；归母净利润3.36亿元，同比增长3.2%。
然而，对于加盟制企业而言，品牌力是加盟商生存的关键，而总部利润则源于加盟费、原材料及设备销售。茶百道的现状显示，其品牌扩张动力正在减弱。
数据显示，茶百道内地门店数从2023年末的7801家增至2025年末的8621家。但增长背后是剧烈的换手：2025年新开1159家，关闭933家；2026年上半年新开669家，关闭499家。更值得注意的是，2026年上半年特许权使用费及加盟费收入约8102万元，同比骤降19.5%。
与之形成鲜明对比的是，设备销售收入从约4848万元猛增至2.67亿元，涨幅高达450%。这意味着，上半年集团整体营收1.55亿元的增量中，卖设备贡献了绝大部分增长。这种收入结构的突变，折射出总部与加盟商之间利益的微妙博弈。
（图源：小红书）
咖啡业务拓展受阻，单店增长乏力
为寻求新增长点，茶百道积极推进咖啡业务。截至6月底，超2700家门店安装现磨咖啡机，主要选用瑞士品牌Schaerer，成本不菲。
（图源：小红书）
然而，加盟商对此态度谨慎。高昂的设备投入、较低的咖啡单价及微薄的外卖毛利，使得回本周期充满不确定性。加之瑞幸、库迪等品牌已占据大量市场份额，低价咖啡赛道趋于饱和。美团本地生活CEO王莆中曾指出茶饮行业产能过剩，茶百道依托现有网络拓展咖啡业务的逻辑虽通，但竞争壁垒已然高筑。
业绩表述的变化也印证了增长困境。3月业绩会时，公司称单店日均GMV延续双位数增长；而至8月中期公告，措辞已变为“保持稳健”。集团层面，向加盟商销售货品收入降至约22.57亿元，同比减少2.3%，物料收入未能提供强劲支撑。
行业红利消退：茶饮赛道陷入存量博弈
茶百道的困境并非孤例。随着蜜雪冰城、沪上阿姨等相继上市，茶饮板块在资本市场的热度随补贴战结束而迅速冷却。
（六家奶茶上市企业股价走势，红：奈雪的茶、蓝：茶百道、绿：古茗、橙：蜜雪冰城、青：沪上阿姨、暗红：霸王茶姬，图源：TradingView）
除古茗外，其余五家上市茶饮企业均处于破发状态。即便表现相对较好的蜜雪冰城，10月16日收盘价167.5港元，较发行价下跌约17%，距首个交易日高点更是跌去41.23%。行业整体遇冷揭示了一个残酷现实：茶饮行业已无新故事可讲，剩下的只有财务数据与门店规模的硬碰硬。
竞品围剿下，茶百道稀缺性丧失
2026年上半年，茶百道营收26.55亿元，门店8863家。横向对比，蜜雪集团营收152.16亿元，门店约6.4万家；古茗营收74.70亿元，门店14351家；霸王茶姬营收69.61亿元，门店7639家；沪上阿姨营收25.89亿元，门店却已达13155家。在规模与效率的双重夹击下，茶百道的竞争优势正在被稀释。
竞争对手各具特色：蜜雪冰城把控低价心智与极致规模；古茗通过咖啡与早餐品类提升单店GMV至7800元，净利润暴涨44.4%；沪上阿姨深耕下沉市场，三线及以下城市门店占比超53.4%，利润同比增长41.6%；霸王茶姬则强化品牌定位与海外布局。
茶百道拥有近9000家门店及成熟的供应链网络，尤其在川渝地区根基深厚。但随着同行扩张，其“港股加盟制新茶饮第一股”的光环已不再具备稀缺性。投资者有了更多选择，茶百道必须拿出更具说服力的业绩。
就在企业亟需证明自身价值之际，两年前的IPO旧案被重新翻出。如果说当年的认购不足仅是市场冷淡的体现，那么如今证监会介入调查，则让事件蒙上了一层荒诞色彩。
当年那些大手笔认购的投资者，究竟是看好生意，还是参与了某种资金游戏？若最终证实存在秘密协议补偿，这场IPO便成了一出精心编排的闹剧。正如开店需要“群演”排队充场面，资本市场似乎也出现了类似的“托儿”。
归根结底，无论是卖奶茶还是卖股票，都需要真金白银的买单者。而对于现在的茶百道来说，连当年究竟是谁在买单，都成了一道等待监管揭晓的谜题。
