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导读：
“我们投了你们三期基金，前两期业绩不错。第三期我们可以继续出钱，但有个条件——你们投的好项目，必须开放跟投额度。如果不行，那这期我们就不跟了。”
2026年，超过70%的香港家办明确要求GP开放跟投，否则不予出资。GP面临两难：开放，失去部分收益和控制权；不开放，失去LP的钱。跟投权战争，正在改变GP和LP的权力格局。
本文还原真实博弈场景，拆解跟投条款的三大博弈点，以及GP的生存指南。
作者 ｜ Selina Hu
【内容提要】
为什么跟投成了LP的“必争之地”：省钱（免管理费免Carry）、学习（建立直投能力）、控盘（走向独立）
LP CLUB访谈纪要：
LP摊牌：不开放跟投就减半出资
GP设计“跟投池”：额度按比例分配，LP承诺长期持有
LP绕过GP直接截胡项目：跟投变竞争，关系破裂
三大博弈点：
强制性 vs 邀请制（LP要“有权”，GP要“可拒绝”）
跟投比例（LP要100%，GP控制在20%-30%）
跟投条件（LP要全免，GP要收部分费用）
GP生存指南：
主动设计跟投机制，不要被动应付
区分不同类型LP，差异化对待
把跟投变成深度绑定的工具
在LPA里写清楚“防火墙”（非竞争、保密条款）
核心结论：能设计出双赢跟投机制的GP，更容易拿到LP的钱。拒绝跟投的GP，正在被悄悄划出候选名单。
“我们投了你们三期基金，前两期业绩不错。第三期我们可以继续出钱，但有个条件——你们投的好项目，必须开放跟投额度。”
“如果不行，那这期我们就不跟了。”
某香港家办的投资总监，在一次募资谈判中，把话直接摊在了桌面上。GP合伙人听完，沉默了十秒。
2026年，香港LP（尤其是家族办公室）正在变得越来越“强势”。他们不再满足于做被动的出资人，而是要求GP在投资优质项目时必须开放跟投额度。
据LP CLUB HK团队对多位香港LP的访谈，超过70%的家办明确表示，如果GP不开放跟投，他们不会考虑出资。而对于已经合作的GP，近半数LP会在续募时主动提出跟投条款的修改要求。
GP面临两难：开放跟投，失去部分收益和控制权；不开放，失去LP的钱。这场“跟投权战争”，正在改变GP和LP的权力格局。
01 跟投，为什么成了LP的“必争之地”
原因一：省钱
“投GP要交2%管理费，还要分20%Carry。”一位家办投资总监算了一笔账，“跟投项目没有管理费，也不用分Carry。同样的项目，通过跟投投进去，到手回报直接多出20%以上。”
对于管理规模上亿的家办来说，这个差距不是小数目。省下的钱，够多投一个项目。
原因二：学习
“我们不是想抢GP的饭碗，是想学习。”另一位家办第三代成员说，“我们跟着GP一起看项目、做尽调、参加投后管理，慢慢就能建立自己的投资能力。未来，我们想做直投。跟投是最好的学习路径。”
原因三：控盘
一些大型家办，已经不满足于“跟投”，而是希望“领投”。他们通过跟投积累经验，逐步建立自己的投资团队和决策流程，最终实现独立直投。
“我们不希望永远依赖GP。”上述成员说，“跟投是我们走向独立的跳板。”
02 根据LP CLUB HK团队对多位香港GP和LP的访谈纪要
场景一：LP直接摊牌，不开放跟投就减半出资
某香港GP正在募第五期基金，规模2亿美元。一个合作了三期的香港家办，这次提出了新条件：每投资一个项目，GP必须拿出20%的额度给LP跟投，且跟投不收费。
GP合伙人试图解释：“我们有自己的跟投机制，但一般是‘GP邀请制’，不是强制性开放。”
LP的回答很强硬：“那我们就只出原来的一半。”
最终，GP妥协了。他们不想失去这个老LP。
场景二：GP设计“跟投池”，化解矛盾
另一家GP面对LP的跟投要求，没有硬顶，而是设计了一套“跟投池”机制：LP按基金出资比例获得跟投额度，但必须承诺长期持有、不干涉GP决策、不要求额外信息披露。
“我们把跟投从‘对抗’变成了‘合作’。”这家GP的合伙人说，“LP拿到了额度，GP保住了主导权。双方都能接受。”
场景三：LP绕过GP，直接截胡项目
最极端的案例是：一家家办通过跟投机制拿到了一个项目的额度，尝到甜头后，开始自己寻找类似项目。后来，他们直接绕过GP，投资了同一个赛道的一家竞品公司。
GP发现后，非常愤怒，但LPA里没有禁止LP投资竞品的条款。双方关系从此破裂。
“跟投本来是双赢，结果变成了竞争。”这位GP合伙人说，“从那以后，我们对跟投条款加了很多限制。”
03 跟投条款的“三大博弈点”
博弈一：强制性 vs 邀请制
LP最想要的是“强制性跟投权”——只要GP投资一个项目，LP就有权按比例跟投，GP不能拒绝。
GP想要的是“邀请制”——GP觉得项目好，主动邀请LP跟投。GP保留选择权。
目前市场上的折中方案是“框架性跟投权”：LP有权跟投，但GP可以在特定情况下（如额度不足、时间紧迫、LP不适合等）拒绝，需书面说明理由。
博弈二：跟投比例
LP希望跟投比例越高越好，最好是基金投资额的100%（即LP可以投和基金一样多的钱）。
GP希望控制在20%-30%，以免LP喧宾夺主。
折中方案通常是50%-70%，即LP最多可以跟投基金投资额的50%到70%。
博弈三：跟投条件
LP希望跟投不收费（免管理费、免Carry）。
GP认为，跟投虽然省去了管理费，但GP仍然提供了项目源、尽调、投后管理，应该收取一定费用。
折中方案是：跟投收取1%左右的管理费，Carry减半（10%），或者只收Carry不收管理费。
04 GP的生存指南：怎么应对跟投权战争
第一条：主动设计跟投机制，不要被动应付
与其等LP来提，不如GP自己先设计一套跟投方案。比如：
设立“LP跟投池”，按基金出资比例分配额度
跟投项目需承诺长期持有（如3年以上），避免短期套利
跟投LP不得投资GP已投项目的竞品（非竞争条款）
第二条：区分不同类型LP，差异化对待
战略LP（如家办、产业资本）可以给更多跟投额度，因为他们能带来资源。财务LP（如母基金、捐赠基金）可以适当控制。
“我们给家办的跟投额度是70%，给母基金只有30%。”一位GP合伙人说，“因为家办能帮项目对接产业资源，母基金做不到。”
第三条：把跟投变成“深度绑定”的工具
跟投不仅是LP的权利，也可以是GP的武器。GP可以选择性地向最信任的LP开放跟投，以此巩固长期合作关系。
“我们只给那些合作超过5年、从未出过问题的LP开放跟投。”另一位GP说，“这样既控制了风险，又奖励了忠诚。”
第四条：在LPA里写清楚“防火墙”
跟投可能带来的最大风险是：LP通过跟投了解项目信息后，自己去做直投，甚至投资竞品。
GP必须在LPA里加入“非竞争条款”和“保密条款”，明确禁止LP利用跟投获得的信息从事与基金竞争的活动。
写在最后：跟投权战争，才刚刚开始
一位在香港做了15年GP的老兵说：“十年前，LP根本不知道跟投是什么。五年前，LP开始问跟投。现在，LP不提跟投都不好意思说自己懂行。”
跟投权的博弈，本质上是LP和GP之间权力平衡的重新校准。LP不再满足于“给钱等回报”，他们要参与、要学习、要控盘。GP则需要在“让利”和“让权”之间找到平衡点。
能设计出双赢跟投机制的GP，会更容易拿到LP的钱，也更可能留住LP的心。拒绝跟投、一味坚持“GP说了算”的GP，可能会发现自己正在被LP悄悄划出候选名单。
跟投权战争，才刚刚开始。
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*本文仅代表作者个人观点