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作 者 ｜ Selina Hu
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香港证监会《2025-26年报》披露了一组值得深入审视的数据。
2025-26年度，证监会接获603宗新上市申请，按年增长282%。同期，证监会处理了726宗上市申请，按年上升1.72倍；就完成审阅的245宗申请而言，每宗平均处理时间为26个营业日。在新上市申请中，包括15宗同股不同权架构公司、110宗未盈利生物科技公司、73宗特专科技公司的申请。
603宗申请量是证监会审核端的年度受理量。申请量的激增与审核效率的维持，构成了一组需要进一步拆解的矛盾——如果证监会的审核效率没有下降，那么Pre-IPO退出的时间变量究竟在哪里？
CHAPTER 1
证监会审核效率：26个营业日的含义
26个营业日的平均处理时间，需要放在制度框架下理解。
2024年10月，证监会与联交所联合发布优化新上市申请审批流程时间表，将审核流程标准化：标准安排下最多两轮问询，每轮最长40个营业日；合资格A股公司快速通道则为一轮问询，最长30个营业日。在245宗完成审阅的申请中，212宗是按优化时间表处理的。
这意味着，26个营业日的平均处理时间，是制度优化后的结果，而非偶发效率。 证监会在申请量激增282%的背景下，维持了制度设计的审核节奏。
但这只是IPO流程中的一个环节。从递交A1到正式挂牌，还涉及联交所的审核意见函往来、上市委员会聆讯排期、以及市场窗口的配合。证监会26个营业日的数据，并不能代表完整的上市周期。
CHAPTER 2
保荐人瓶颈：被忽视的结构性约束
完整上市周期中真正的瓶颈，在于保荐人环节。
据中国证券业协会近期调研报告，香港保荐签字人已出现结构性短缺：目前在册签字人约440人，对应近370单已正式申报项目，供需处于“紧平衡”状态。更关键的是资源分配的结构性失衡——截至2026年一季度末，中信证券、中金公司、华泰证券等3家中资头部投行申报港股IPO项目总量占全市场61%，但其保荐签字人存量仅占市场总量13.8%，人均项目承载压力显著高于行业平均水平。
证监会对此已有明确的监管应对。 2026年1月30日，证监会发出通函，高度关注在2025年新上市申请激增期间出现的问题，包括部分上市文件拟备工作存在严重缺失、保荐人资源管理严重失误。通函明确规定：如果任何一家保荐机构的主要人员同时监督或参与6宗或以上的活跃上市委聘项目，一般会被认为该保荐机构的资源不足。
证监会的限制措施，进一步收窄了保荐签字人的供给弹性。2026年5月，证监会仅向4名人士新授予了第6类业务的负责人员（RO）执照。保荐签字人需要5年经验才能获得签字资格，内地临时调拨的投行人士虽能参与项目，但短期内无法填补签字资格的缺口。
保荐人瓶颈的直接后果是：项目在保荐环节的排队时间在拉长。 保荐机构在签字人名额有限的情况下，优先选择硬科技等热门赛道的优质项目，普通项目的上市进度可能因此被延后。
CHAPTER 3
18C/18A通道：加速路径与普通主板的“剪刀差”
在保荐人资源总量受限的背景下，18C/18A通道与普通主板之间形成了显著的效率差异。
18C章上市公司从首次递交招股书到成功挂牌，平均上市周期为261个自然日，最短为183天；对比2024年港股一般主板上市的平均周期382天，通过18C章上市的企业节省了约30% 的时间成本。2026年3月上市的极视角（06636.HK）从递表到上市仅耗时69天，创下港股新纪录。
这一效率差异的制度来源在于科企专线。18A及18C申请人可采用保密形式提交申请，并享有快速审批通道——承诺在收到完整申请后30个工作日内完成审批。
对于Pre-IPO投资者而言，这一“剪刀差”意味着： 被投企业如果符合18C/18A的资格，其上市时间表相对可预期；如果不属于这两类通道，上市周期可能因保荐人瓶颈而显著拉长。被投企业的“上市通道适配性”，正在成为影响退出时间表的关键变量。
CHAPTER 4
撤回与失效：申请量激增背后的“沉默成本”
603宗新上市申请中，并非所有申请都能顺利推进。
截至2026年7月31日，港交所主板数据显示，2026年受理的新申请为421宗，加上2025年底未处理的372宗，总计793宗。其中：已上市102宗，已获上市委员会批准待上市12宗，处理中474宗，而“其他”类别——包括申请处理期限已过、被拒、被发回或自行撤回——共计205宗。
205宗“其他”类别，占主板总申请量的约26%。 这意味着，超过四分之一的上市申请未能进入正常处理轨道。其中，“处理期限已过”是主要类别——根据《上市规则》，递交申请表格6个月后，上市申请即告处理期限已过。
对于Pre-IPO投资者而言，26%的申请未能进入正常轨道，意味着退出时间表的不确定性不仅来自审核周期，也来自申请本身能否在有效期内推进。 一份“处理期限已过”的申请，需要企业重新递交，整个流程可能需要从头开始。
总结
以上四个维度的数据，共同指向一个判断：申请量的激增，正在将上市流程中的瓶颈从证监会审核端向保荐人端和上市委员会端转移。
对于持有Pre-IPO资产的GP而言，这意味着退出时间表的管理需要从“等待审核”转向“管理全链条”。
第一，被投企业的上市通道适配性需要前置评估。 18C/18A通道的审核周期显著短于普通主板，且享有保密递表和快速审批的便利。GP在投后管理中，可以评估被投企业是否符合18C/18A的资格条件，并将其纳入退出时间表的规划。
第二，保荐人资源是比审核效率更关键的变量。 证监会26个营业日的审核效率已经高度制度化，但保荐签字人的供给瓶颈短期内难以缓解。GP在选择保荐人时，可以关注保荐机构的签字人存量、当前项目承载量、以及在硬科技领域的行业专注度。
第三，申请“失效”的风险需要被纳入退出规划。 超过四分之一的上市申请未能进入正常处理轨道。GP在管理被投企业的上市筹备时，需要关注申请的有效期管理，以及因保荐人资源不足或文件质量问题导致的申请延迟或失效风险。
第四，多路径退出策略的考量变得更为必要。 当IPO通道的“通过率”和“时间表”均存在不确定性时，S交易、并购等替代退出路径在退出组合中的权重可能需要相应调整。
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