导言
2019年12月23日，中国证券投资基金业协会（下称“协会”）经理事会表决通过，更新发布《私募投资基金备案须知》（下称“《备案须知（2019版）》”。《备案须知（2019版）》丰富细化为三十九项，进一步明晰私募基金的外延边界、重申合格投资者要求、明确募集完毕概念、细化投资运作要求，并针对不同类型基金提出差异化备案要求。
为确保平稳过渡，按照“新老划断”原则，协会于2020年4月1日起，不再办理不符合《备案须知（2019版）》要求的新增和在审备案申请。2020年4月1日之前已完成备案的私募投资基金从事《备案须知（2019版）》第（二）条中不符合“基金”本质活动的，该私募投资基金在2020年9月1日之后不得新增募集规模、不得新增投资，到期后应进行清算，原则上不得展期。
回归基金本质，禁止“伪私募”：明确不予备案的五种私募类型
《备案须知（2019版）》进一步划定不属于私募基金的范围，强调私募投资基金不应是借（存）贷活动。包括变相从事金融机构信（存）贷业务的，或直接投向金融机构信贷资产在内的五类情况不予备案：
变相从事金融机构信（存）贷业务的，或直接投向金融机构信贷资产；
从事经常性、经营性民间借贷活动，包括但不限于通过委托贷款、信托贷款等方式从事上述活动；
私募投资基金通过设置无条件刚性回购安排变相从事借（存）贷活动，基金收益不与投资标的的经营业绩或收益挂钩；
投向保理资产、融资租赁资产、典当资产等《私募基 金登记备案相关问题解答（七）》所提及的与私募投资基金相冲突业务的资产、股权或其收（受）益权；
通过投资合伙企业、公司、资产管理产品（含私募投资基金，下同）等方式间接或变相从事上述活动。
由此，直接/间接从事委托贷款或者信托贷款，及经常性、经营性的民间借贷活动被“封堵”，“无条件刚性回购”、“变相从事借（存）贷活动”和“挂钩”等不满足基金实质的亦不合规，明确私募基金相冲突的业务包括保理资产、融资租赁资产、典当资产不予备案。应当注意，上述谈到了投向的资产包括收（受）益权，或旨在禁止部分融资租赁公司利用收（受）益权进行私募基金备案，但是投向的是冲突业务的情形，亦为在2019备案中“伪私募”之常见表现形式。此外，通过投资合伙企业、公司、资产管理产品间接或变相从事上述活动，只要穿透底层资产是以上类型1-4的，也均不予备案。
明确管理人与托管人之职责
旨在解决管理人通道化、多管理人职责混乱、个别管理人从事非私募业务等私募痛点，此次《备案须知（2019版）》明确管理人及托管人之职责。
对于管理人：应当遵循专业化运营原则，不得从事与私募基金有利益冲突的业务；应当按照诚实信用、勤勉尽责原则履行受托管理职责，不得将受托人责任转委托；私募投资基金的管理人不得超过一家。
对于托管人：应履行《基金法》法定职责，不得通过合同约定免除法定职责；在管理人发生异常且无法履行管理职责时，应按照法律法规及合同约定履行托管责任，维护投资者合法权益；在监督管理人的投资运作过程中，发现管理人的投资或清算指令违反法律法规、自律规则及合同约定的，应拒绝执行，并向证监会和协会报告。
此外，托管人不得通过合同约定免除法定义务。针对不同组织形式的基金提出差异化托管要求。而考虑到嵌套SPV投资更易出现的风险，协会对该架构下的私募基金提出更明晰的托管要求。对于托管的私募投资基金，须知特别提出，托管人应当持续监督私募基金与特殊目的载体的资金流，事前掌握资金划转路径，事后获取并保管资金划转及投资凭证。同时管理人应当及时将投资凭证交付托管人。
《备案须知（2019版）》对合格投资者做了明确要求。应当注意，本次规定提到管理人不得通过为单一融资项目设立多只私募投资基金的方式，变相突破投资者人数限制或者其他监管要求。
明确“先募后备、封闭运作” ，扩募有门槛且“三倍”为限
针对于管理人利用备案进行增信后再大规模募资，也就是“备小募大”以及“先备后募”等行业内普遍问题，此次设置了门槛：界定了“募集完毕”、规范“先备后募”及“备小募大”之行为。
何为募集完毕？《备案须知（2019版）》依《基金法》规定，对“募集完毕”澄清说明，重申管理人应当在私募基金对外募集完毕后再向协会备案。根据须知，“募集完毕”是指：已认购契约型私募投资基金的投资者均签署基金合同，且相应认购款已进入基金托管账户（基金财产账户）；已认缴公司型或合伙型私募投资基金的投资者均签署公司章程或合伙协议并进行工商确权登记，均已完成不低于100万元的首轮实缴出资且实缴资金已进入基金财产账户。由此，我们认为，上述对“先备后募”行为将予以规范。
关于“备小募大”，《备案须知（2019版）》进行细化规定，要求已备案通过的私募股权投资基金或私募资产配置基金，若同时满足规定条件，可以新增投资者或增加既存投资者的认缴出资，但增加的认缴出资额不得超过备案时认缴出资额的3倍。
应当注意，不是所有的基金都有资格进行扩募，本次设置了5条扩募门槛，包括进行组合投资，投资于单一标的的资金不超过基金最终认缴出资总额的50％；经全体投资者一致同意或经全体投资者认可的决策机制决策通过等。
明确存续期间不得少于五年， 禁止“名基实贷”
《备案须知（2019版）》适当提高了私募基金的期限门槛，约定私募股权投资基金的存续期不得低于5年，同时鼓励存续期在7年及以上的股权基金。而此举主要针对一些私募股权投资基金的“名股实债、名基实贷”
实践中的的私募股权投资基金往往是采取 "3+2"或"5+2”等运作方式，其中的“+2”为或有情况。我们认为，本次对于期限门槛的设置不包括或有情况，也就是基金管理人可以根据情况决定是否展期2年，而这一年限不包括在门槛规定的5年的时间内。
明令禁止刚兑、资金池、投资单元
从规范性角度，《备案须知（2019版）》提出禁止管理人刚性兑付、禁止开展资金池业务、禁止设立投资单元的要求。与其他资管产品监管要求趋于一致，在政策层面消除套利空间。
禁止刚性兑付：管理人及其实际控制人、股东、关联方及募集机构不得向投资者承诺最低收益、承诺本金不受损失或限定损失金额和比例。
禁止资金池：管理人应当做到每只私募投资基金的资金单独管理、单独建账、单独核算，不得开展或参与任何形式的“资金池”业务，不得存在短募长投、期限错配、分离定价、滚动发行、集合运作等违规操作。资金池往往向投资人承诺固定收益，但是基金的回报往往跟投资行为无关。这类行为是监管重点之一。
禁止投资单元：管理人不得在私募投资基金内部设立由不同投资者参与并投向不同资产的投资单元/子份额，规避备案义务，不公平对待投资者。此前市场上有观点认为私募产品备案难，因此存在产品内部嵌套，也就是同一只基金，其中某一部分投资者的资金指向性投向某一项目或投资标的，形成事实上的独立投资单元。不同投资单元的投资标的不同、投资收益不同，没有公平对待每一个投资者，本次细则予以规避。
值得特殊探讨的为，针对刚性兑付，涉及业界普遍关注的带有对赌协议的基金投资行为是否合规这一问题。目前在私募股权类基金投资中存在业绩对赌情况，例如未能成功上市则给予大股东固定收益的协议。是否合规？如果对赌协议设置了超出投资行为收益本身的过高门槛，是否会被视作“刚性回购”？我们认为，按协会的相关回答及监管精神，宜“一事一议”，对赌协议实际上是有条件的回购，只有在触发或者不触发的条件下，才能够引发后续情形，且协议本身与公司经营相关。不符合实际投资行为能够达到的收益的门槛，会被视为 “变相从事借（存）贷活动”，不予备案。
《备案须知（2019版）》同时提出了基金分级规定、规范使用“业绩比较基准”概念、合伙型和公司型基金前置工商确权、基金合同充分明示基金信息、基金合同约定维持运作机制等内容。这代表着，私募基金与其他资管产品的监管要求趋于一致，在政策层面消除套利空间。
并未“一刀切” 关联交易，或需设特殊决策机制和回避安排
受到大众关注的“阜兴系”、“先锋系”等事件，都是由于集团化管理人利用私募基金进行关联交易。为了规范这种情况，《备案须知（2019版）》明确私募基金进行关联交易应遵守的基本原则，包括对投资者特殊的事前和事中持续信息披露，针对关联交易的特殊决策机制和回避机制等维度，规范关联交易行为，切实保护投资者利益。
《备案须知（2019版）》中明确了什么情况下可以关联交易、什么是关联交易以及关联交易需要哪些特殊机制。只有遵循投资者利益优先原则和平等自愿、等价有偿的原则，建立有效的关联交易风险控制机制，才可以进行关联交易。
关联交易是指私募投资基金与管理人、投资者、管理人管理的私募投资基金、同一实际控制人下的其他管理人管理的私募投资基金、或者与上述主体有其他重大利害关系的关联方发生的交易行为。在机制安排上，私募投资基金应在基金合同中明确约定涉及关联交易的事前、事中信息披露安排以及针对关联交易的特殊决策机制和回避安排等。
规范私募证券投资“安全垫”行为，证券和股权投资差异化备案
考虑到不同类型基金投资标的的特点，《备案须知（2019版）》还针对不同类别的基金作出了差异化规定。
对于私募证券投资基金（含FOF），须知规定，业绩报酬提取应当与私募证券投资基金的存续期限、收益分配和投资运作特征相匹配，单只私募证券投资基金只能采取一种业绩报酬提取方法，保证公平对待投资者。
业绩报酬提取比例不得超过业绩报酬计提基准以上投资收益的60%。同时，连续两次计提业绩报酬的间隔期不应短于3个月，鼓励管理人采用不短于6个月的间隔期。不过，管理人在投资者赎回基金份额时或在基金清算时计提业绩报酬的，不受上述间隔期限制。
在开放要求和投资者赎回限制方面，须知规定管理人应统筹考虑设置匹配的开放期，强化对投资者短期申赎行为的管理。
防范股权基金中的平行基金利益冲突
对于私募股权投资基金，《备案须知（2019版）》规定，管理人应当公平地对待所管理的不同私募投资基金财产，有效防范私募投资基金之间的利益输送和利益冲突，不得在不同私募投资基金之间转移收益或亏损。
在已设立的私募股权投资基金尚未完成认缴规模70%的投资（包括为支付基金税费的合理预留）之前，除非经全体投资者一致同意或认可的决策机制决策通过，管理人不得设立与前述基金的投资策略、投资范围、投资阶段均实质相同的新基金。
过渡期安排
协会表示，由于此次新增条款较多，为确保平稳过渡，按照“新老划断”原则设置了过渡期。《备案须知（2019版）》发布前已经进行募集但还未备案的私募基金，其过渡期自发布之日起至2020年4月1日，可以按照发布前相关要求进行备案；之后不再办理不符合须知要求的新增和在审备案申请。
对于前期已备案的从事非投资业务的私募基金，即须知中不符合“基金”本质活动的伪私募，为避免“一刀切”造成集中兑付风险，给出过渡期到2020年9月1日，之后不得新增募集规模，不得新增投资，到期后应进行清算，原则上不得展期。
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