8月27日晚，影石创新（688775.SH）披露上市后第二份半年报。财报显示，公司上半年营收55.17亿元，同比增长50.29%，创下上市以来最佳半年度营收纪录；但归母净利润仅为3040.73万元，同比骤降94.15%。更为严峻的是，二季度单季营收30.35亿元（+31.08%），归母净利润亏损5421.29万元，这是影石上市以来首次出现单季亏损。
作为全球全景相机市场的领军者，影石正陷入“营收高增、利润承压”的怪圈。
一、三重身份下的战略错位：弃长板，攻短板
影石在市场中同时扮演三种角色，且存在内在矛盾：
- 品类定义者：在全景相机领域，影石连续六年全球第一，2026年第二季度出货份额达73%（IDC数据），累计出货量突破1000万台。
- 追赶者：在非可拆卸运动相机、云台相机及可拆卸运动相机三条主攻线上全面落后于大疆。例如，非可拆卸运动相机份额为17%，远低于大疆的64%；大疆仅用三年便将运动相机市场份额从17%提升至66%。
- 挑战者：2025年7月发布无人机品牌“影翎Antigravity A1”，首月出货约3万台，直接切入大疆核心腹地。
竞争的关键错位在于：影石无人机的真正对手并非大疆的无人机业务，而是大疆的地面影像产品线。由于在手持智能相机这一大疆主场难以突破，影石选择在大疆的第二增长曲线寻求机会。为此，公司在2025年全年及2026年第一季度投入7.62亿元用于战略项目，相当于2025年全年归母净利润的80%，主要用于两款无人机、云台相机、无线领夹麦克风及三款定制芯片的研发。
高昂的战略投入直接反映在费用端：2026年上半年，销售费用10.17亿元（+61.96%）、研发费用10.07亿元（+79.26%）、管理费用2.49亿元（+86.74%），三项合计22.73亿元，占营收比重高达41.2%。影石似乎正在放弃自身的心智护城河，转而在大疆擅长的效率护城河阵地上作战。
二、毛利率震荡：三次冲击叠加导致单季亏损
市场常误读影石为“利润崩塌”，实则是多重因素在单一季度集中爆发。毛利率走势呈现剧烈震荡而非结构性恶化：2025年第四季度为37.53%，2026年第一季度升至45.20%，第二季度回落至38.33%。
造成2026年第二季度单季亏损的主要原因包括三方面：
- 存储芯片涨价：2026年第一季度，手机用DRAM合约价环比上涨60%-70%，而存储成本在部分产品物料成本中占比超过三分之一。
- 大疆价格战：2026年6月10日，影石Luna Ultra定价3999元；五天后，大疆Pocket 4P定价3799元，低200元。IDC数据显示，运动相机品类均价同比下降11%，云台相机下降12.5%。
- 行业价格下行：大疆凭借规模优势，在2025年底起坚持不涨价以应对成本普涨，进一步挤压了竞争对手空间。
三、两种生存策略：影石的“赌”与大疆的“扛”
面对相同的成本冲击，影石与大疆采取了截然不同的应对策略：
- 影石（对冲周期）：采取战略囤货手段，上半年采购近20亿元存储芯片。此举导致存货激增至62.12亿元（占总资产43.72%，期初为26.21%），短期借款从1.23亿元飙升至10.61亿元（+762.85%），经营现金流净流出27.61亿元。其逻辑是锁定未来成本，赌存储价格继续上涨；风险在于若2027年存储价格回落，巨额存货面临跌价损失。
- 大疆（硬扛周期）：坚持原价，利用规模优势吸收成本压力。据行业估算，大疆2025年营收超800亿元，净利超200亿元，净利率超25%。其逻辑是依靠规模优势撑过成本周期；代价是毛利率短期承压，但保障了现金流与供应链安全。
相比之下，影石的赌注更大，风险也更高。
四、影石与GoPro：历史轨迹的警示
从时间维度看，影石目前在全景相机的地位，类似于五年前的GoPro在运动相机领域的地位。GoPro曾是运动相机的代名词，但其市场份额从2023年的76%一路下滑至2026年第二季度的低位，出货量同比腰斩，市值大幅缩水。大疆在运动相机领域复刻了类似路径，份额从17%升至66%。
不同之处在于，影石仍握有“全景相机”这一自创品类作为退路，2026年第二季度该领域份额仍高达73%。这是一个坚固但正遭受进攻的市场阵地。
五、代理时代的隐忧：资源分散的风险
影石拥有向“卖关系”转型的潜力：截至2026年6月，App月活用户同比增长67%，用户导出文件总量增长126%，云存储付费用户数增长124%。若能形成高切换成本，这将构成心智护城河。
然而，公司将41%的营收投入研发、销售及管理费用，重点押注于无人机这一“大疆战场”。在资金有限的情况下，同时开辟两条战线，使得资源分配显得捉襟见肘，处境比想象中更为危险。
六、大疆的真正风险：人才与地缘政治
影石并非大疆最大的威胁，大疆面临的主要风险来自外部：
- 人才外流：由于长期坚持不上市，期权无法兑现，导致前员工创办拓竹科技、正浩EcoFlow等知名企业。影石也通过薪酬优势定向挖角，如原大疆中国区销售负责人张博于2025年7月加入。缺乏有效的价值分享机制是大疆的一大隐患。
- 地缘政治：2025年12月，大疆被列入美国受管制清单，合规认证受阻导致合规机型和二手机价格暴涨，大量囤货现象出现。影石2026年上半年境内营收同比增长97.71%，远超境外的30.69%，部分增长得益于大疆因地缘风险让出的市场空间。
七、结语：效率护城河的局限
影石曾凭借极致的效率护城河——供应链、成本控制及迭代速度，实现了三年营收复合增速68.36%、2024年毛利率52.21%、ROE 20.59%的优异表现。
然而，效率护城河只能保护“领先”，难以保护“利润”。当遭遇同量级对手的价格压制和上游成本冲击时，效率优势便转化为激烈的竞争手段。2026年7月，影石股价较2025年峰值下跌超七成。
影石并未输在竞争本身，而是输在“赢的方式”上——过往的高增长可能正在为护城河失效积累账单。对于所有依赖“效率型护城河”的企业而言，护城河能挡住对手，却挡不住周期。
（注：本文仅作商业分析，不构成投资建议。涉及财务数据源自定期报告，非上市公司数据为行业估算，请注意口径差异。）